一季度业绩符合预期，渠道改革打开新局面

核心观点与关键数据

• 公司业绩：2026年一季度，贵州茅台实现营业总收入547.03亿元（同比+6.34%），归母净利润272.43亿元（同比+1.47%），整体表现符合市场预期。
• 产品结构：茅台酒收入460.05亿元（同比+5.62%），系列酒收入78.71亿元（同比+12.22%），i茅台平台营收215.53亿元（同比+267.16%），占比达40.00%（同比+28.39pcts），市场化改革成效显著。
• 渠道改革：直销渠道收入295.04亿元（同比+27.06%），占比54.75%（同比+8.84pcts）；批发代理渠道收入243.82亿元（同比-10.88%），主要因非标产品投放减少。
• 利润端：销售毛利率89.76%（同比-2.21pcts），销售净利率52.22%（同比-2.67pcts），主要受产品结构变化影响（减少高价值非标产品，加大飞天投放）。
• 费用端：销售费用率2.94%（同比+0.03pcts），管理费用率3.39%（同比-0.34pcts），税金及附加占比15.04%（同比+1.11pcts），整体波动较小。

研究结论

• 维持“买入”评级：基于飞天茅台提价及公司一季度稳健表现，预计2026-2028年营收分别为1837.02/1887.44/1948.97亿元（同比+7%/3%/3%），净利润分别为887.21/933.02/957.67亿元（同比+8%/5%/3%），EPS分别为70.85/74.51/76.47元，对应PE分别为21/20/19倍。
• 重点推荐：看好公司渠道改革及品牌价值，建议长期持有。

风险提示

• 白酒行业竞争加剧、食品品质事故、研报信息更新不及时等风险。