月度经济预测：供给收缩下的经济放缓与价格上涨

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_ReportInfo] 2017年08月26日 证券研究报告•宏观报告 月度经济预测 供给收缩下的经济放缓与价格上涨 [Table_Summary] 供给收缩预期继续加强，导致产出收缩的同时推升工业品价格。年中以来随着各地限产计划出台，供给收缩预期再度攀升。其中采暖季河北多城市钢铁产能限产幅度在50%，河北、山西、山东等地电解铝限产幅度在30%以上。随着环保政策落地和限产力度加强，产出收缩已经有较为明显的体现。7月天津、内蒙古和河北等重要限产区域工业增加值同比增速均较上月有明显放缓，分别下降5.9、5.0和3.9个百分点至1.3%、-3.6%和1.9%（图1）。产出下降推动工业品价格再度攀升，限产省份工业增加值和工业品价格增速呈现出明显反向关系（图2）。高频数据显示，随着限产的持续推进，8月工业品价格继续显著上涨，同比增速将较7月有所攀升。未来几个月工业品价格走势将继续取决于限产力度。考虑到目前钢铁、电解铝等主要限产行业毛利水平已经处于很高的状态，同时产出下降也可能对就业稳定产生一定冲击，因而限产再度超预期面临越来越大的困难。但也不排除在环保等压力之下，限产再度超预期推动工业品价格继续上涨的可能。需要密切跟踪相关政策走势。 政策审慎推动需求继续回落，经济不改放缓趋势。当前周期改善主要体现为供给收缩推动的价格上涨，但审慎政策背景下，需求面继续保持弱势，经济下行态势将延续。随着人民币有效汇率平稳甚至小幅升值，以及耐用消费品放缓和企业信贷增速下降显示的美国经济将逐步走弱，出口将在未来几个月呈现稳步趋缓态势。内需方面在审慎政策下，投资增速将持续回落。信贷收缩压力之下，房地产投资同比增速将随着销售面积的放缓而持续下降，但考虑到低库存支撑，将呈现缓慢放缓态势。而基建投资可能是下半年经济的主要风险点。上半年财政政策过度扩张挤占了下半年财政赤字额度，财政政策将进入相对偏紧阶段，同时对地方政府融资管控加强将进一步限制地方政府资金来源，资金供给不足可能导致基建投资在未来几个月出现较为明显的下滑，加大经济下行压力。制造业方面，虽然限产落地可能在下半年继续对工业品价格形成支撑，但无助于经济增长，同时产出收缩环境下投资也将继续保持萎靡态势，而较为长期的产能周期难以对短期经济波动提供有效解释和预判，制造业投资或继续低俗增长。随着需求放缓，经济下行压力将持续。我们预测3、4季度GDP将放缓至6.8%和6.6%水平。 猪肉价格难以大幅上行，通胀压力有限。近几周来猪肉价格连续上涨，导致市场产生对猪周期再度启动的担忧。然而随着技术进步，猪肉供给能力在不断在增强，而需求方面劳动力转移缓慢，整体需求增速有限，猪肉价格难以大幅上行，食品价格将继续保持弱势。考虑到去年的高基数因素，未来几个月CPI同比增速将继续在1.5%附近波动，对经济和政策影响均有限。 在非稳定平衡中寻找机会。目前通过供给收缩推动价格不断上涨的平衡并不稳定。随着需求放缓和产出持续收缩，经济下行压力将逐步加大。当前经济增速相对平稳环境下，货币政策将继续在防范金融风险和守住不发生系统性金融风险的双重要求下保持紧平衡，在流动性调控方面持续“削峰填谷”。但随着经济下行压力加大，偏紧的货币政策将难以持续，需要通过短端利率适度下降来引导社会融资成本下行，这将为债市带来投资机会。因此，我们短期建议继续持有高票息短久期资产，经济下行压力加大后增配长久期资产。 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：杨业伟 执业证号：S1250517050001 电话：010-57631229 邮箱：yyw@swsc.com.cn 相关研究 [Table_Report] 1. 对七月宏观经济数据的几点看法 (2017-08-20) 2. 企业融资规模继续扩张，基建是融资需求主要来源 (2017-08-16) 3. 经济超预期放缓，债市或迎来配置机会 (2017-08-14) 4. 下半年黄金价格或持续上涨 (2017-08-14) 5. 货币政策继续审慎，削峰填谷流动性紧平稳 (2017-08-13) 6. 通胀继续疲弱，工业品价格回升或难持续 (2017-08-09) 7. 外需不再强劲，出口下半年或稳步放缓 (2017-08-08) 8. 房地产调控长效机制需足够资金支持 (2017-08-06) 月度经济预测 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 表1：下半年各地限产计划 数据来源：wind、西南证券整理 图1：7月各地工业增加值增速放缓幅度 图2：河北工业增加值与PPI同比增速 数据来源：wind、西南证券整理 数据来源：wind、西南证券整理 图3：需求面呈现全面回落态势 图4：上半年积极财政政策透支下半年财政支出空间 数据来源：wind、西南证券整理 数据来源：wind、西南证券整理 地区行业限产措施/环保措施京津冀钢铁1. 加大化解过剩产能力度。“2+26”城市要提前完成化解钢铁过剩产能任务，其中，廊坊和保定市是重中之重。石家庄、唐山、邯郸、安阳等重点城市，采暖季钢铁产能限产50%，以高炉生产能力计，采用企业实际用电量核实。2. 全面推进排污许可管理：10月底前，完成钢铁、水泥行业排污许可证发放工作。京津冀+山西煤炭1. 实施冬季清洁取暖重点工程。北京、天津、廊坊、保定市10月底前完成“禁煤区”建设任务。2. 10月底前完成小燃煤锅炉“清零”工作。3. “2+26”城市实现煤炭消费总量负增长。4. 工业企业采暖季错峰生产5. 天津港不再接收公路运输煤炭。河北、河南、山西电解铝1.采取拆除生产设施、断水断电等措施，10月底前完成违法“小散乱污”企业取缔工作。2. 实施电解铝、化工类企业生产调控。各地采暖季电解铝厂限产30%以上，以停产的电解槽数量计；氧化铝企业限产30%左右，以生产线计；炭素企业达不到特别排放限值的，全部停产，达到特别排放限值的，限产50%以上，以生产线计。山东电解铝、碳素氧化铝、电解铝、炭素等行业分别限产30%以上、30%左右、50%以上(按生产线计)，达不到相应排放标准或限值要求的实施停产。7个传输通道城市于2017年9月底前将以上行业执行错峰生产停限产生产线清单报省经济和信息化委、省环保厅备案，并向社会公开。-8-7-6-5-4-3-2-10宁夏天津内蒙古甘肃云南河北广东贵州广西吉林湖南青海山东上海全国百分点7月工业增加值同比增速较6月放缓幅度-20-15-10-505101520-10-5051015202530201220132014201520162017同比，%同比，%河北工业增加值河北PPI（右轴）-55152535452005200720092011201320152017制造业基础建设房地产当月同比，%-5-4-3-2-10123-40000-35000-30000-25000-20000-15000-10000-500005000100002005200720092011201320152017过去12个月累计财政赤字过去12个月财政赤字占GDP比例（右轴）亿元% 月度经济预测 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 表2：西南证券月度宏观数据预测 表3：西南证券季度宏观数据预测 2016-72016-82016-92017-12017-22017-32017-42017-52017-62017-72017-8F2017-9F2017-7F2017-7F2017-7F2017-8FCPI同比%1.81.31.92.50.80.91.21.51.51.41.61.4-0.3-0.21.61.3PPI同比%-1.7-0.80.16.97.87.66.45.55.55.55.85.50.00.55.64.5工业增加值真实增速/1同比%6.06.36.10.00.07.66.36.37.66.46.56.3-0.6-0.26.46.7固定资产投资累积名义增速/1同比%8.18.18.20.08.99.28.68.68.68.38.07.8-0.6-0.88.1消费品零售名义增速/1同比%10.210.610.70.09.510.911.011.011.010.410.210.1-0.3-0.310.510.6新增人民币贷款亿人民币46369487122002030011700102001100011100154008255900011000225509000社会融资总额亿人民币4791146051711537202108762118913942106251763912206135001550057060M2增速同比%10.211.411.511.311.110.610.59.69.49.29.19.00.00.09.29.5一年期定存%1.501.501.501.501.501.501.501.501.501.501.501.500.00.01.501.50出口名义增速（美元计价）同比%-6.5-3.8-10.47.9-1.316.48.08.711.37.26.08.0-2.8-4.59.311.1进口名义增速（美元计价）同比%-12.51.7-1.616.738.120.311.914.817.211.06.54.0-3.0-0.58.815.5贸易顺差亿美元483.2499.6406.3512.7-91.5239.2380.5408.1427.7467.2524.1493.8-11.6-78.0602.1人民币兑美元汇率（月末值）人民币/美元6.656.696.686.866.886.906.896.866.776.736.656.62-0.02-0.076.73存款准备金率（月末值）%17.017.017.017.017.017.017.017.017.017.017.017.00.00.0资料来源：CEIC，Wind，西南证券1/ 1、2月份数字为1-2月累计增速注：表格最右两列为最新数据及预测相对上月预测的差异，预测误差为预测值减实际值。准备金率为大型金融机构存准率预测误差及修正市场预测14Q114Q214Q314Q415Q115Q215Q315Q416Q116Q216Q316Q417Q1F17Q2F17Q3F17Q4F17Q3F17Q4FGDP同比增速同比%7.47.57.37.37.07.06.96.86.76.76.76.86.96.96.86.60.00.0CPI（季度平均）同比%2.32.22.01.51.21.41.71.32.12.11.72.11.41.41.51.6-0.4-0.4PPI（季度平均）同比%-2.0-1.5-1.3-2.8-4.6-4.7-5.7-5.8-4.8-2.9-0.83.37.55.85.62.11.40.5工业增加值实际增速同比%8.78.98.07.66.26.35.95.95.96.16.16.16.86.76.46.1-0.2-0.2固定资产投资累积名义增速同比%17.617.316.115.713.511.410.310.010.79.08.18.19.28.68.07.7-0.7-0.7消费品零售名义增速同比%12.012.311.911.710.510.310.711.110.310.210.610.810.011.010.210.2-0.30.0新增人民币贷款万亿人民币3.02.71.92.13.72.93.41.84.62.92.62.54.23.82.82.50.0-0.1M2增速（季末值）同比%12.114.712.912.211.611.813.113.313.411.811.511.310.69.49.09.2-0.1-0.1一年期定存（季末值）%3.003.003.002.752.502.001.751.501.501.501.501.501.501.501.501.500.000.00出口名义增速（美元计价）同比%-3