多元化初见成效，等待周期归来

核心观点与关键数据

Coinbase Global（COIN.O）2025年全年营收72亿美元（同比+9%），交易量超过5万亿美元（同比+156%），市场份额翻倍。订阅与服务收入成为稳定增长支柱，全年28亿美元（+23% YoY）。Q4营收18亿美元（环比-5%），符合或略超指引，交易收入10亿美元（环比-6%）。零售和机构业务均实现增长，订阅用户近100万，创历史新高。OCC有条件批准了Coinbase的国家信托公司牌照，为长期机构业务扩张提供重要支撑。

股价表现与催化剂

公司股价近两日累计上涨超过17%，主要受多重积极因素驱动：比特币价格突破7.5万美元，带动加密板块回暖；OCC信托牌照获批，强化机构托管业务资质；中东地缘局势缓和，美伊潜在停火预期提振市场风险偏好。

OCC信托牌照的意义

OCC国家信托牌照的有条件批准是Coinbase机构化战略的重大突破，使其有资格在全美范围内提供受联邦监管的数字资产托管服务，降低合规成本，并吸引更多机构投资者，推动资产管理规模跨越式增长。

估值与目标价

维持买入评级，目标价230美元（7.8x 2026年营收PS）。公司收入结构持续优化，订阅与服务收入占比提升，稳定币、托管等经常性收入扩张，降低业绩周期波动性。Coinbase正从单纯的“加密交易所”向“数字资产金融基础设施”转型，具备更高估值溢价合理性。

风险因素

加密周期风险、稳定币立法风险、竞争加剧风险、监管不确定性、宏观环境。

主要财务数据

• 全年总营收：72亿美元，同比+9%。
• Q4总营收：18亿美元，环比-5%，同比-22%。
• 全年交易收入：超过5万亿美元，同比+156%。
• 订阅与服务收入：全年28亿美元（+23% YoY）。
• GAAP净利：13亿美元（同比-51%，受投资损失影响）；Q4 GAAP净亏7亿美元。