非银金融行业深度研究：2025年上市险企投资行为详解

——非银金融行业深度研究 研究团队：国联民生非银金融报告日期：2026年4月16日 摘要 ➢保险资金规模持续增长，固收资产仍为配置基盘，股票的配置比例有所抬升。截至2025Q4末，保险资金运用余额为38.5万亿元，较2024Q4末+15.7%，延续增长态势；其中固定收益类资产仍是保险资金重点配置的方向，股票资产的配置比例边际抬升。 ➢上市险企对债券的配置比例表现分化，对股票的配置比例均显著提升。截至2025年末，各上市保险公司持有的债券占总投资资产的比重分别为：中国太平（76.1%）、中国太保（61.0%）、中国人寿（57.4%）、中国平安（55.0%）、阳光保险（52.2%）、新华保险（49.6%）、中国人保（48.3%）；持有的股票占总投资资产的比重分别为：中国平安（14.8%）、阳光保险（13.7%）、中国太平（12.2%）、新华保险（11.8%）、中国人寿（11.3%）、中国太保（11.1%）、中国人保（8.7%）。在低利率大背景及监管号召下，上市保险公司增加了入市力度。 ➢净投资收益是上市险企投资收益中的重要压舱石，买卖价差收益和公允价值变动损益贡献投资收益弹性。2023-2025年，各上市保险公司的净投资收益占其总投资收益的比重整体在50%以上，买卖价差收益和公允价值变动损益占总投资收益的比重显著分化。净投资收益占比更高的保险公司的投资收益稳定性更强，买卖价差收益和公允价值变动损益占比更高的保险公司的投资收益受资本市场影响更大、资产端弹性相对更充足。 ➢风险提示：经济复苏不及预期；长端利率持续下行；权益市场震荡加剧；客户需求疲软；自然灾害影响超预期。 2025年保险行业资产规模及结构 上市保险公司的投资行为拆解 上市保险公司的投资收益构成 投资建议 风险提示 01 2025年保险行业资产规模及结构 1.1 2025年保险资金规模继续增长 •保险行业的资金运用余额持续增长。截至2025Q4末，保险资金运用余额为38.5万亿元，较2024Q4末+15.7%、较2025Q3末+2.7%，保险资金规模延续增长态势。 1.1 2025年保险资金规模继续增长 •人身险公司的资金运用余额增长更快。分行业来看，截至2025Q4末，人身险公司、财险公司的资金运用余额分别为34.7万亿元、2.4万亿元，较2024Q4末分别+15.7%、+8.8%，较2025Q3末分别+2.8%、+1.2%。其中人身险公司的资金运用余额增长更快，我们预计主要系居民“挪储”需求旺盛、人身险产品预定利率下调等带动客户需求集中释放，进而推动人身险保费收入增长。 1.2固收资产仍是保险资金的配置基本盘，股票的配置比例边际抬升 •对于人身险公司，截至2025Q4末，人身险公司对固定收益类资产（银行存款+债券）、权益类资产（股票+基金+长股投）的配置规模分别为20.37万亿元、7.98万亿元，较2024Q4末分别+15.9%、+31.5%，较2025Q3末分别+3.4%、+1.2%。 1.2固收资产仍是保险资金的配置基本盘，股票的配置比例边际抬升 •从人身险公司的配置比例来看，截至2025Q4末，人身险公司配置的固定收益类资产、权益类资产规模占人身险公司资金运用余额的比重分别为58.8%、23.0%，较2024Q4末分别+0.1PCT、+2.8PCT；其中银行存款、债券、股票、基金、长股投占人身险公司资金运用余额的比重分别为7.6%、51.1%、10.1%、5.1%、7.8%，较2024Q4末分别-0.8PCT、+0.9PCT、+2.5PCT、+0.2PCT、持平。2025年人身险公司对股票的配置比例大幅提升，我们预计主要系：1）监管持续引导保险资金等中长期资金入市；2）低利率环境下，人身险公司通过积极增配股票以寻求更高的投资收益弹性，从而增厚投资收益率以覆盖负债成本。 1.2固收资产仍是保险资金的配置基本盘，股票的配置比例边际抬升 •对于财产险公司，截至2025Q4末，财产险公司对固定收益类资产（银行存款+债券）、权益类资产（股票+基金+长股投）的配置规模分别为1.37万亿元、0.55万亿元，较2024Q4末分别+9.2%、+10.4%，较2025Q3末分别+1.9%、+0.3%。 1.2固收资产仍是保险资金的配置基本盘，股票的配置比例边际抬升 •从财产险公司的配置比例来看，截至2025Q4末，财险公司配置的固定收益类资产、权益类资产规模占财险公司资金运用余额的比重分别为56.7%、22.9%，较2024Q4末分别+0.2PCT、+0.3PCT；其中银行存款、债券、股票、基金、长股投占财险 公 司 资 金 运 用 余 额 的 比 重 分 别 为16.1%、40.6%、9.4%、7.8%、5.8%，较2024Q4末 分 别-1.3PCT、+1.5PCT、+2.2PCT、-1.4PCT、-0.5PCT。2025年财产险公司对债券、股票的配置比例均有所提升，我们预计主要系：1）监管持续引导保险资金等中长期资金入市；2）受银行存款利率下降、优质非标供给减少等影响，财险资金增加了对债券、股票等资产的配置规模和比重。 02 上市保险公司的投资行为拆解 2.1上市险企的投资资产规模持续增加 •上市保险公司的投资资产规模呈现持续增长态势。截至2025年末，各上市保险公司的投资资产规模及较年初增分别为：中国人寿（7.42万亿元，+12.3%）、中国平安（6.49万亿元，+13.2%）、中国太保（3.04万亿元，+11.2%）、中国人保（1.90万亿元，+15.8%）、新华保险（1.84万亿元，+13.0%）、中国太平（1.74万亿港元，+11.6%）、中国财险（0.76万亿元，+12.4%）、阳光保险（0.64万亿元，+16.7%）。2025年各上市保险公司的投资资产规模均实现较快增长，我们预计主要得益于保费规模增长及盈利能力提升。 2.2.1上市险企对权益类资产的配置比例整体有所抬升 •2025年各上市保险公司对固定收益类资产的配置比例整体有所下降，对权益类资产的配置比例整体有所抬升。 •截至2025年末，各上市保险公司持有的固定收益类资产占总投资资产的比重分别为：中国太平（83.3%，较年初+0.5PCT）、中国太保（76.9%，较年初-3.2PCT）、阳光保险（72.2%，较年初-0.2PCT）、中国人寿（70.5%，较年初-3.8PCT）、新华保险（66.3%，较年初-5.4PCT）、中国平安（65.8%，较年初-8.4PCT）、中国人保（64.5%，较年初-3.4PCT）。除中国太平边际增配固定收益类资产外，其余上市险企均边际减配固定收益类资产。 2.2.1上市险企对权益类资产的配置比例整体有所抬升 •2025年各上市保险公司对固定收益类资产的配置比例整体有所下降，对权益类资产的配置比例整体有所抬升。 •截至2025年末，各上市保险公司持有的权益类资产占总投资资产的比重分别为：中国人保（31.6%，较年初+3.1PCT）、新华保险（29.8%，较年初+4.9PCT）、中国平安（27.6%，较年初+7.1PCT）、中国人寿（26.7%，较年初+3.0PCT）、阳光保险（23.1%，较年初-0.6PCT）、中国太保（19.3%，较年初+1.2PCT）、中国太平（18.0%，较年初+2.3PCT）。除阳光保险的权益类资产占比边际下降，其余上市险企的权益类资产均明显提升。 2.2.1上市险企对权益类资产的配置比例整体有所抬升 •各上市保险公司对权益类资产仍有增配空间。 •截 至2025Q4末，各 上 市 保 险 公 司 的 综 合 偿 付 能 力 充 足 率 及 其 对 应 的 权 益 类 资 产 配 置 比 例 上 限 分 别 为 ： 中 国 太 平（272.4%，40%，数据为截至2025Q2末口径）、中国太保（273.0%，40%）、中国人保（249.9%，40%）、新华保险（210.5%，30%）、阳光保险（196.0%，30%）、中国平安（193.3%，30%）、中国人寿（174.0%，30%）。而截至2025年末，各上市保险公司持有的权益类资产占总资产的比重分别为：中国人保（29.6%）、新华保险（28.9%）、中国平安（12.9%）、中国人寿（26.1%）、阳光保险（22.0%）、中国太保（18.7%）、中国太平（15.8%）。各上市险企对权益类资产仍有一定的增配空间，其中中国太平、中国太保、中国平安等公司的增配空间相对更大。 2.2.2上市险企的投资资产主要计入FVOCI科目 •2025年各上市保险公司将大量投资资产计入FVOCI科目，计入FVTPL科目的资产占比分化较大。 •截至2025年末，各上市保险公司计入FVOCI、FVTPL科目的投资资产占总投资资产的比重分别为：中国太保（64.1%、23.5%）、中国太平（63.4%、27.3%）、阳光保险（59.9%、27.9%）、中国人寿（57.2%、27.8%）、中国平安（55.3%、25.1%）、中国人保（40.8%、21.5%）、新华保险（31.2%、31.5%）。除新华保险外，其余上市保险公司均将更多投资资产计入FVOCI科目，主要是为了平滑利润表波动、推动资产负债更加匹配等。 2.3债券：上市险企对债券的配置比例和会计分类均表现分化 •2025年债券仍是上市保险公司最主要的配置资产，但配置比例整体有所下降。 •截至2025年末，各上市保险公司持有的债券占总投资资产的比重分别为：中国太平（76.1%，较年初+1.6PCT）、中国太保（61.0%，较年初+1.0PCT）、中国人寿（57.4%，较年初-1.7PCT）、中国平安（55.0%，较年初-6.6PCT）、阳光保险（52.2%，较年初-5.5PCT）、新华保险（49.6%，较年初-2.5PCT）、中国人保（48.3%，较年初-0.7PCT）。除中国太平、中国太保的债券配置比例边际抬升外，其余公司的债券配置比例均有所下降。但债券仍是上市保险公司最主要的配置资产。 2.3债券：上市险企对债券的配置比例和会计分类均表现分化 •债券仍以国债及政府债为主，旨在拉长资产久期、获取稳定的投资收益（国债及政府债的利息收入免税）。 •截至2025年末，各上市保险公司持有的国债及政府债占总债券的比重分别为：中国人寿（77.5%，较年初+3.7PCT）、新华保险（76.0%，较年初+5.4PCT）、中国太保（72.9%，较年初+2.1PCT）、中国人保（57.9%，较年初+5.1PCT）。上市保险公司积极增配国债及政府债，一方面是为了拉长资产久期以应对长端利率中枢下移风险，另一方面是基于国债及政府债的安全性更高、利息收入享有免税优惠等考虑。 2.3债券：上市险企对债券的配置比例和会计分类均表现分化 •债券主要被分类至FVOCI科目，但占比有所分化。 •截至2025年末，各上市保险公司计入FVOCI、FVTPL科目的债券占总债券的比重分别为：中国人寿（89.3%、10.7%）、中国太保（84.3%、14.7%）、中国太平（77.5%、19.0%）、中国人保（66.1%、15.2%）、新华保险（58.2%、14.5%）。各上市保险公司均将大量债券分类至FVOCI科目，其中中国人寿、中国太保计入FVOCI科目的债券占比更高，新华保险计入FVOCI科目的债券占比相对较低。 2.4股票：上市险企对股票的配置比例均显著提升，股票分类继续分化 •2025年各上市保险公司均显著增配股票。 •截至2025年末，各上市保险公司持有的股票占总投资资产的比重分别为：中国平安（14.8%，较年初+7.1PCT）、阳光保险（13.7%，较年初+1.3PCT）、中国太平（12.2%，较年初+3.8PCT）、新华保险（11.8%，较年初+0.7PCT）、中国人寿（11.3%，较年初+3.7PCT）、中国太保（11.1%，较年初+1.8PCT）、中国人保（8.7%，较年初+5.1PCT