Smart Beta配置系列之二：价值类指数全景图谱

报告发布日期 价值类指数全景图谱 Smart Beta配置系列之二 李荣敏执业证书编号：S0860526020001lirongmin@orientsec.com.cn021-63326320 研究结论 ⚫市场下行期价值风格防守属性更强，市场震荡期关注价值与成长风格的盈利预期相对变化。由于价值类企业多属处在成熟期的传统行业，市场对企业盈利的预期波动较小，同时对于远期现金流或利润的估值也较低，因此在“业绩下修”与“杀估值”的市场环境下，价值风格受到的影响也较小，防守属性更强。而在震荡市，需要更加关注价值与成长风格间的盈利预期相对强弱。价值板块的盈利具有相对优势或市场估值高切低，价值风格有望占优。 王继恒执业证书编号：S0860525090004wangjiheng@orientsec.com.cn0755-82819271 ⚫相较于红利风格，价值风格投资的核心是追求估值回归收益，但容易陷入估值陷阱。红利风格相较于价值风格，引入了“可持续高股息”的概念，具有估值优势和分红约束，一定程度上降低了投资组合陷入“低估值陷阱”的概率。此外，低波是低估值资产和红利资产的共有属性，属于量价指标，可以与低估值、红利等基本面叠加。 Smart Beta“聪明”在哪：风格配置系列研究之一2026-03-05 ⚫我们梳理了市场上的价值指数编制方案，主要分为如下三种：（1）相对价值风格编制法：相对风格指数是复制母指数的风格轮动工具，等权配置相对价值和相对成长指数可有效复制母指数。（2）绝对价值风格编制法：对成长风格的容忍度更低，选取价值风格暴露高，成长风格暴露低的样本，指数成长性低股息率更高，在业绩下修时期表现更佳。（3）单因子价值风格指数：单纯以“低估值”为筛选标准，不考虑样本的“成长”因素，编制方案可理解性强，易于市场接受。 ⚫此外，指数公司也会将价值风格与其它风格结合进行指数编制：（1）价值+质量：更能规避低估值陷阱，赚取“估值修复+盈利增长”双重收益。（2）价值+红利：长期业绩优于单因子价值风格指数，但不及红利指数。（3）价值+成长：价值+成长风格本质属于GRAP投资范畴，整体组合较为平衡，在市场整体中高估值但流动性充足、风险偏好变化不大时具有优势。（4）价值+多风格：价值+多风格指数中价值并不是主要角色，指数风格特征相对模糊，更适合作为单一的配置型工具。 ⚫价值类SmartBeta的特点： （1）小盘股中成长、价值风格分化不明显：银行、非银等传统价值板块以大盘股为主，小盘股中含量少价值属性相对稀缺。价值因子在小盘股中的超额来源或许是因为低估值的小盘股市值更小，本质是小市值因子的影响。 （2）主动基金较难战胜大盘价值类被动指数：一是大盘股定价相对有效，受关注程度高，基本面的边际变化能被快速定价；二是大盘股多以配置为主，股价波动低，量价策略的有效性相对有限。 （3）价值类产品国内布局较少：海外价值类SmartBeta占比超过1/4，且价值指数长期收益跑赢红利。国内价值类产品占比仅4%，份额被红利类产品挤压。价值类产品内部，价值+质量类更受欢迎。 （4）产品布局方面：关注大盘价值以及价值质量等相关领域，指数标的如国证大盘价值指数、中证国信价值指数、国证价值100指数。 （5）市场投资角度：关注侧重“中盘蓝筹”的价值指数及相关ETF，如中证500价值ETF银华（562330）、价值100ETF（512040）。截至2026年3月31日，年初以来，中证国信价值、中证500价值、中证500、中证全指收益率分别为：4.75%、4.43%、2.03%、-1.30%。 风险提示 数据统计可能存在遗误。本报告结论完全基于公开的历史数据进行计算，对基金产品和基金管理人的研究分析结论并不预示其未来表现，也不能保证未来的可持续性，亦不构成投资收益的保证或投资建议。本报告不涉及证券投资基金评价业务，不涉及对基金产品的推荐，亦不涉及对任何指数样本股的推荐。 目录 1.价值Smart Beta如何投资.......................................................................5 1.1.市场下行期关注防守属性，市场震荡期关注盈利兑现............................................51.2.相较于红利，价值风格追求估值回归，但易陷入估值陷阱.....................................6 2.价值风格指数梳理...................................................................................7 2.1.相对风格指数：复制母指数的风格轮动工具..........................................................92.2.绝对风格指数：相较相对价值风格指数“更纯粹”..................................................112.3.单因子风格指数：不考虑成份股成长性的价值组合..............................................12 3.1.价值+质量：降低陷入“低估值陷阱”的概率...........................................................133.1.1.价值+质量风格指数长期表现优于单因子价值风格133.1.2.国证价值100更加纯粹143.2.价值+红利风格指数：提升作用不显著.................................................................153.3.价值+成长风格指数：本质属于GARP范畴.........................................................153.4.价值+多因子风格指数：增强型指数....................................................................16 4.价值Smart Beta如何布局.....................................................................17 4.1.海外价值类规模领先，价值指数长期跑赢红利.....................................................174.2.近期资金持续流入，大盘价值更受青睐...............................................................184.3.国内价值ETF整体规模小，红利相关ETF占领生态位.......................................194.4.产品布局及投资建议............................................................................................20 4.4.1.产品布局关注大盘价值以及价值质量指数214.4.2.短期投资关注侧重偏向“中盘蓝筹”的价值指数21 5.附录：部分指数编制方案.......................................................................21 风险提示......................................................................................................25 图表目录 图1：800成长、800价值相对走势.............................................................................................6图2：2021年后800成长估值分位数达到高点，估值压力大.......................................................6图3：2016-2017期间800价值净资产收益率同比增速更高(%)...................................................6图4：16-17中债美债同时上行，21-24中债下行美债上行(%).....................................................6图5：24年以来800红利PE_TTM低于800价值.......................................................................7图6：800红利全收益相对800价值全收益超额...........................................................................7图7：相对价值、绝对价值、传统价值风格编制方案示意图.........................................................7图8：价值风格指数体系分类.......................................................................................................8图9：相对风格指数优势..............................................................................................................9图10：等权配置中证A500相对价值和中证A500相对成长可有效复制中证A500......................9图11：上证180、沪深300、中证800、中证A500风格对的超额收益绝对值更明显...............10图12：价值+质量风格指数长期表现优于单因子价值风格指数...................................................14图13：国证价值100指数长期优于中证国信价值指数...............................................................14图14：中证红利价值指数长期收益和波动回撤控制不如中证红利指数.......................................15图15：中证500成长估值指数收益领先....................................................................................16图16：500成长估值相对中证500、500成长超额更稳健.........................................................16图17：300价值稳健和300价值领先长期业绩表现优于沪深300和300价值...........................16图18：指数价值-成长风格暴露对比...........................................................................................17图19：海外价值类Smart Beta占比接近1/3................................