续租租金回归市场水平；下调目标价

2025年顺丰房托运营稳健，经调整收入同比增长2.0%至4.604亿港元，经调整物业收入净额同比增6.2%至3.837亿港元，主要得益于成本控制。物业运营开支同比减少15.0%至7,670万港元，其中物业管理费及维修保养费分别下降11.4%和52.7%。可供分派收入同比增长2.4%至2.40亿港元，全年每基金单位分派26.33港仙，分红比例为90%。受市场调整影响，物业组合估值同比下降8.3%至61.71亿港元，每基金单位资产净值降至3.88港元。

年末平均出租率达96.9%。2025年末出租率达96.9%，虽较上年下降1.1个百分点，但仍处于行业高位。其中佛山物业持续保持100%满租，长沙物业出租率98.0%，芜湖物业出租率微升至95.9%，仅中国香港青衣物业受租户更替影响降至94.8%。

财务结构保持稳健。2025年末总负债32.285亿港元，较上年减少2.2%，资产负债比率38.5%，同比上升2.6个百分点。融资成本显著优化，全年财务成本8,530万港元，同比减少27.1%，加权平均实际利率降至3.63%，主要受益于中国香港银行同业拆息回落及利率掉期合约对冲。

2026年3月，顺丰房托完成与顺丰集团的租约续期，覆盖总可出租面积83.9%，租期2-5年不等。此次续租核心条款调整包括：租金及管理费下调20%-45%，往后年度租金增长率降至0%-2%（原3%-5%），同时明确续租选择权及终止条款。租金下调短期内将压制收入，预计2026/2027年收入分别同比下降14.3%/7.3%。但长期来看，续租成功锁定核心租户，避免了大额空置风险，且租金水平回归市场水平，保障了长期收入稳定性。

基于续租后租金水平调整的实际影响，下调收入及分派预测，按6.5%折现率目标价由3.84港元下调至3.12港元。但维持买入评级，相信近期的股价已大致反映续租影响，而其股息率约9%仍有一定吸引力。