- 核心观点:美国PCE同比增速历史上多低于CPI,但近3个月PCE-CPI同比开始由负转正且不断走阔。核心通胀走势差异主导PCE-CPI轧差:PCE中权重更高的计算机组件大幅上行,而CPI中权重更高的居住通胀和车险分项回落明显。预计年内PCE同比增速将持续高于CPI,即使油价回落,PCE同比回落速度也将不及CPI,这可能成为美联储持续“紧货币”的尾部风险。
- 衡量美国通胀的两大指标:CPI和PCE。CPI由BLS发布,统计城市家庭购买各类商品和服务的价格变化;PCE由BEA发布,衡量家庭及为家庭服务的非营利机构的所有商品和服务消费。市场更多关注CPI,但美联储以PCE年率2%作为长期通胀目标。
- CPI和PCE走势的历史差异:历史上大部分时间CPI同比增速高于PCE。2023年以来,两者同比差距一度达到0.7个百分点。自2025年11月以来,CPI同比快速回落,CPI与PCE同比间的增速差异再次快速收敛,CPI-PCE同比连续三个月走阔,最新1月差值扩大至-0.45个百分点。
- CPI和PCE走势分化的背后:编制差异和四大效应。编制差异主要体现在权重分配和口径划分上。CPI对食品、能源分项赋予更大权重,且未纳入食品服务;PCE纳入食品服务,未纳入酒店。四大效应包括公式效应、权重效应、范围效应和其他效应。权重效应和范围效应对PCE与CPI之间的增速差异影响最为明显。
- 近期CPI与PCE差异的原因:核心通胀的走势差异主导PCE-CPI的轧差。①核心商品:PCE中权重更高的计算机组件大幅上行,最新2月CPI同比增长8.03%,或反映AI投资需求推动的存储成本上升。②居住通胀:CPI中权重更高的居住通胀同比已下破3%,高利率压制需求令房地产市场降温,房价持续回落,CPI因此受到的拖累料持续大于PCE。③超级核心通胀:运输服务CPI-PCE近期迅速收窄,主要由两者车险分项编制方法所致。PCE车险价格使用汽车保险的净成本,而CPI使用总成本。在机动车及相关配件价格回落的背景下,保险公司成本或相应走低,进而对车险保费金额进行下调,这使得PCE车险分项的下行幅度明显缓于CPI。
- PCE通胀前景展望:基准情形下,若全年油价维持在100美元/桶,对应年底PCE同比增速为3.48%;风险情形下,若全年油价维持在150美元/桶,对应年底PCE同比增速为4.26%。考虑到AI投资需求推升计算机配件价格对PCE的抬升作用及疫情后居住通胀与车险价格持续下行对CPI的抑制作用,预计年内PCE同比增速或持续高于CPI。即使美伊冲突在年内较快结束,霍尔木兹海峡恢复通航带动油价回落,PCE同比增速的回落速度也将不及CPI。
- 风险提示:未来原油价格走势超预期;PCE与CPI未来走势差异超预期;美联储货币政策鸽派程度超预期。
