业务结构显著优化，水泥周期影响弱化有望带动业绩增长提速
业务结构显著优化，水泥周期影响弱化有望带动业绩增长提速 Q4营收增长显著提速，海外业务持续高景气。2025年公司实现营业总收入496亿元，同增7.5%；Q4单季同增15%，环比显著提速（（Q1/Q2/Q3单季分别同比-1%/+9%/+4%），预计主要系海外装备订单转化驱动（25H2装备整体营收同比大幅增长41%；全年海外装备订单同增51%）。分业务看：2025年工程板块实现营收292亿元，同增8%，其中水泥/多元化/矿山&绿能环保工程分别实现营收212/39/41亿元，同比+4%/+55%/基本持平。装备/运维实现营收70/134亿元，同增12%/4%。分区域看：境外/境内分别实现营收272/221亿元，同比+22%/-6%，海外占比由48%进一步提高至55%。 买入（维持） 减值增加致业绩短期承压，境内收入占比降低有望逐步缓解回款压力。公司全年实现归母净利润28.6亿元，同降4%，整体符合预期；Q4单季同降15%，主要受减值计提增加影响：2025全年计提资产+信用减值10亿元，同比多计提6亿元（Q4单季计提减值7亿元，同比多计提4亿元），若归母净利加回多计部分对应全年/Q4单季业绩分别同增16%/25%。从坏账计提情况看减值增长主要系长账龄应收及合同资产占比提升致被动计提额有所增长（应收账款中按组合计提坏账同增3亿元），预计主要受此前执行的境内项目影响，后续随着境内收入贡献比下降（（订单2025年境内占比已降至37%），回款压力有望逐步缓解。其他盈利指标中：1）综合毛利率18.5%，同降1pct，预计仍受上半年部分工程项目核算及境内装备拖累（（工程/装备/运维毛利率分别同比-2/-2/+1pct）；Q4单季毛利率21.1%，同比基本持平。2）期间费用率9.56%，同降1.2pct，主要系财务费用中欧元升值贡献0.2亿元汇兑收益（上年同期受埃镑贬值影响产生汇兑损失2.5亿元）。全年归母净利率5.8%，同降0.7pct。 装备、运维“两外”拓宽持续突破，公司更名彰显战略转型信心。1）装备：SINOMA装备海外认可度持续提升，2025年装备境外收入占比超43%，同增超7pct；外行业合同/收入占比42%/40%，同增6.5/3pct，绿能环保装备收入同增超2倍。2）运维：全年新签境外矿山运维合同额超8亿元，同增39%；在执行境外矿山运维项目18个，实现数量倍增，成功进入沙特、蒙古等新国别，拓展金矿、铁矿等新矿种。今年2月公司更名将“工程”二字改为“控股”，显示其突破单一工程服务商定位、转型平台型战略枢纽的发展信心，预计后续将围绕水泥及材料、矿业资源、绿能环保三大产业链，进一步开拓装备、运维等多元业态，持续弱化境内水泥周期影响（2025年境内水泥工程签单占比仅4%），带动整体盈利能力改善。 作者 分析师何亚轩执业证书编号：S0680518030004邮箱：heyaxuan@gszq.com 分析师李枫婷执业证书编号：S0680524060001邮箱：lifengting3@gszq.com 2026年预期股息率5.7%，具备较强吸引力。2025年公司宣告拟现金分红总额12.58亿元，分红率44%，同比继续提升4pct。根据公司股东回报规划，2026年预期分红额不低于当年可供分配利润的53.24%，按照盈利预测及10%盈余公积提取的假设，当前公司股价对应股息率5.7%，具备较强吸引力。 相关研究 1、《中材国际（600970.SH）：海外签单持续高增，股息率具备较强吸引力》2025-10-232、《中材国际（600970.SH）：业绩稳增符合预期，海外收入持续高增》2025-08-263、《中材国际（600970.SH）：Q1业绩稳增符合预期，新签订单高增31%》2025-04-23 投资建议：公司业务结构显著优化，境内水泥周期影响持续减弱，我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为32/35/37亿元，同增12%/8%/8%，对应EPS分别为1.22/1.33/1.43元/股，当前股价对应PE分别为8.4/7.8/7.2倍，维持“买入”评级。 风险提示：信用减值风险、海外订单转化不及预期、汇兑损失风险等。 财务报表和主要财务比率 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 北京地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com
