碳金融：活力释放与风险防控
G-LAB封面文章 碳金融：活力释放与风险防控 百家灼见 ｜ 从“沉睡资产”到“流动资本”：破解中国碳金融的抵押困局｜ 中国碳市场乘势而上 转型前沿 ｜ 能源转型矿产的ESG投资解析｜ 可持续航空燃料（SAF）产业发展的国际政策实践和启示 季刊编委会成员：(按姓氏笔画排序) 马险峰北京绿色金融协会副会长中诚信投资集团有限公司首席执行官中碳科技(湖北)有限责任公司董事长徐晋涛北京大学博雅特聘教授北京大学国家发展研究院经济学教授环境与能源经济研究中心主任殷红中国工商银行授信审批部资深专家中国金融学会绿色金融专业委员会副主任黄世忠厦门市政协副主席厦门国家会计学院教授梅德文北京绿色交易所副董事长北京绿色金融协会秘书长北京温室气体自愿减排交易服务中心主任 主编： 马骏北京大学国家发展研究院兼职教授宏观与绿色金融实验室联席主任中国金融学会绿色金融专业委员会主任北京绿色金融与可持续发展研究院院长黄卓北京大学国家发展研究院教授、副院长BiMBA商学院院长南南合作与发展学院副院长宏观与绿色金融实验室联席主任 执行主编： 何晓贝北京大学国家发展研究院宏观与绿色金融实验室副主任 本期副主编：吴明华邵丹青文字编辑：张 欣 亲爱的读者: 您好! 在“十五五”规划开局之年，加速绿色低碳转型被置于高质量发展目标的更加突出的位置，碳市场作为推动这一转型的核心机制，意义日益凸显。然而，关于金融产品在碳市场中应扮演何种角色，学界与业界仍存广泛争议；国际实践也呈现出差异化模式。因此，需要各方积极开展讨论，共同探索适合我国国情的发展路径。 本期“封面文章”立足我国碳市场发展的实际，系统剖析其在流动性不足、衍生品缺失、参与主体单一等方面的核心制约，通过比较欧盟等国际成熟市场的演进路径与监管实践，阐释碳衍生品在价格发现、风险对冲与长期信号形成中的关键作用，并围绕夯实市场基础、完善监管协同、遵循渐进式发展等关键环节，为我国碳金融体系的下一步建设提供路径参考。 “百家灼见”栏目中，两篇文章分别聚焦于碳金融实践与碳市场建设。第一篇文章分析了碳资产质押融资的结构性瓶颈，并提出了系统性改革框架。第二篇文章解读了全国碳市场深化建设的实施路径与核心要求。 “转型前沿”栏目则聚焦于能源行业绿色转型的关键议题。第一篇从投资者的角度出发，探讨了能源转型中关键矿产的可持续投资面临的问题；第二篇聚焦于可持续航空燃料（SAF），梳理总结了各国的政策支持经验及启示，为中国的SAF产业政策提供参考。 此外，“央行与监管机构政策追踪”栏目系统汇总了2025年10月至2026年1月全球主要经济体的最新政策动态，以呈现全球绿色金融政策体系的演进脉络与监管重点。 期望本期季刊能够一如既往地为您带来理论思考和实践启发！ 《气候政策与绿色金融》（季刊）编辑部2026年1月 征稿启事 尊敬的读者： 您好！ 诚挚地邀请您向本刊投稿，分享您的观点、经验和案例，与我们一起探索如何应对气候变化，推动可持续金融的发展和创新。 请将您的稿件发送至邮箱：mgf@nsd.pku.edu.cn，并在邮件标题中注明“投稿”。我们将安排专人负责稿件的收集和反馈。请勿一稿多投。 稿件要求： 1.主题聚焦于气候政策、可持续金融、绿色金融、碳市场等相关领域；2.形式以观点文章、研究文章、案例分析等为主；3.字数在4000-6000之间；4.请注明您的姓名、单位、职务及邮箱。 期待您的投稿，并期待与您的交流和合作！ 《气候政策与绿色金融》（季刊）编辑部 目 录 G-LAB封面文章/ 2 ｜碳金融：活力释放与风险防控 / 2 百家灼见/ 8 ｜从“沉睡资产”到“流动资本”：破解中国碳金融的抵押困局洪源 齐旺盛 李巍 康健 / 8｜中国碳市场乘势而上钱立华 尹春哲 / 13 转型前沿/ 18 ｜能源转型矿产的ESG投资解析邱慈观 李小千 / 18｜可持续航空燃料（SAF）产业发展的国际政策实践和启示吴明华 / 24 央行与监管机构政策追踪(2025年10月-2026年1月)/ 30 封 面文 章 碳金融：活力释放与风险防控 划长周期、高投入的低碳技术革新与产能结构调整，碳市场引导长期资源配置的核心功能难以充分发挥。因此，要破解上述双重约束，系统性发展碳金融已成为关键路径。 一、加速的碳市场与审慎的金融化 随着“十五五”时期碳排放双控制度的全面实施，我国绿色低碳转型进入提速发展的关键阶段。2025 年 8 月，中共中央办公厅、国务院办公厅联合印发的《关于推进绿色低碳转型加强全国碳市场 建 设 的 意 见》（ 简 称《 意 见》） 明 确 提 出， 到2030 年要基本建成以配额总量控制为基础、价格水平合理的碳定价机制，这一政策部署与“十五五”规划建议中“完善碳定价机制，健全碳排放权交易制度”的目标相衔接，为我国碳市场的加速发展提供了清晰的方向指引。在此背景下，全国碳排放权交易市场（简称全国碳市场）对提升价格发现效率、强化风险管理能力、提高市场流动性的需求愈发迫切。 碳金融是以碳配额和碳信用等碳排放权益为标的或媒介的金融活动①，其核心功能是通过市场化融资与交易机制，实现碳价格发现、风险管控与资产盘活，为减排项目落地和低碳投资提供支撑（刘明明，2021；刘琢玮和王曙光，2023）。然而，对于引入金融机构参与交易以及推出碳衍生品，中国始终保持审慎态度，核心担忧是过度投机可能扭曲碳价格，进而削弱碳市场的减排功能。这一担忧并非中国独有，诸多国际学者与政策制定者也有类似考量。例如，Isah 等（2024）的研究指出，尽管尚无决定性证据表明投机行为对碳价格动态的具体影响程度，但许多专家学者仍将欧盟碳市场碳配额价格的异常波动归因于金融参与者的投机活动。在对风险的普遍警惕与市场发展的现实需求之间，各国碳市场走出了不同的发展路径。 然而，当前中国碳市场发展仍面临两方面制约，限制其核心功能的有效发挥。一方面，市场参与主体为履约企业，其交易需求天然集中于履约期，导致市场呈现显著的“履约期效应”，履约清缴期交易高度密集，非履约期则交易清淡甚至停滞（林殷，2021）。这导致碳价信号时间上的断裂失真，难以形成连续、可靠的价格曲线来真实反映边际减排成本，从而削弱了市场的价格发现效率与短期资源配置引导功能；同时，也因市场缺乏公允的估值基准，制约了碳金融产品的创新与发展。另一方面，市场仅能开展现货交易，缺乏期货、期权等衍生工具，企业无法有效对冲碳成本风险；同时远期价格信号的缺失，也让企业难以依据可预期的碳成本规 二、碳金融市场的发展：中国现状和国际经验 全国碳市场自 2021 年启动以来，已成长为全球覆盖排放量最大的碳市场，2025 年覆盖近 82亿吨二氧化碳当量，全年配额成交量 2.35 亿吨，年交易均价 62.36 元 / 吨②。但市场流动性明显不足，交易量仅占覆盖排放量的 3%，核心原因在于 参与主体受限，目前仅允许控排企业交易，金融机构尚未获准直接入场，导致交易与合规周期深度绑定，“履约期效应”显著。尽管自 2011 年地方试点启动以来，我国已涌现出碳资产抵质押贷款、碳债券、碳基金等产品雏形，部分试点也曾尝试推出碳远期等场外衍生工具，但多数创新仅停留在首单层面，受区域分割、标准不一与流动性匮乏等因素影响，未能形成规模化、常态化发展格局（刘粮等，2024）。这种市场大、交易小的格局，与“十五五”时期绿色低碳转型的战略需求存在显著差距。 2025 年 已 开 始 筹 备 碳 期 货 产 品③， 以 提 升 市 场流动性与风险对冲能力。然而，与发达经济体不同，多数新兴市场和发展中国家的碳市场仍以现货交易为主，包括亚洲的印度碳市场、印度尼西亚 碳 市 场、 越 南 试 点 碳 市 场， 美 洲 的 巴 西 碳 市场、哥伦比亚碳市场等，市场功能仍聚焦基础排放管控与配额流通，尚未推出期货、期权等衍生品 工 具（Cayol&Cardenas,2025；BloombergNEF,2025；WEF,2025）。 三、碳金融衍生品的核心功能与国际监管经验 欧盟碳市场是全球最成熟的碳交易体系，自2005 年启动便将碳衍生品置于核心位置，当年即推出碳配额期货合约，并在三个月内搭建起现货与衍生品协同发展的框架。交易主体涵盖控排企业、投资公司、信贷机构及个人投资者，形成多元参与生态，交易结构呈现明显的衍生品主导特征。欧盟碳市场运行报告显示，2024 年市场覆盖排放总量为 11.87 亿吨二氧化碳当量。其总交易量高达137 亿吨，是覆盖排放量的 10 倍以上，其中期货合约交易占比近七成；2023 年共计 320 万笔场内交易中，期货合约占 81%，期权合约占 18%（EC，2025；ESMA,2024）。 在 市 场 扩 容 过 程 中， 欧盟对衍生品的重视持续提升，新建的第二碳市场尚未启动现货交易，相关期货已在 2025 年 5 月上线。欧盟《首次双年透明度报告》（EC，2024）指出，其碳交易体系有效实现了碳价稳定传导与风险对冲，截至 2023 年，覆盖领域排放量较 2005 年下降 47%，与 2030 年减排 62% 的目标进度保持一致。 （一）碳市场的特征及金融工具的作用 尽管不同国家或地区的碳市场发展节奏与开放程度各异，但将标准化衍生品与专业金融机构视为市场基础设施的关键组成部分，已成为建设成熟碳市场的普遍趋势，这一进程亦始终伴随着对其特殊性的审慎评估。碳金融产品的根本特征在于其价值不依赖物质属性，而完全源于政策设定的减排目标与履约义务，核心功能是通过市场机制实现碳排放外部成本内部化，服务于绿色低碳转型的公共政策目 标（Labatt & White, 2007）。 正 因 如 此， 政策制定者与学者普遍关切，金融市场过度投机可能干扰碳价的稳定性与有效性，进而动摇碳市场实现减排目标的根基（Roques et al., 2022）。韩国采取的逐步放开碳衍生品交易的渐进式路径，正是风险管控与发展考量并重的体现。从功能上看，碳衍生品具备普通金融工具的基础功能，即风险管理、流动性注入和价格发现，更根植于碳市场作为减排政策工具的根本特性之中。尽管在标准化合约等形式上存在共性（ESMA,2022；Mondal etal.,2024），其价值核心却具有本质区别，碳期货等衍生品的价格并非基于内在物质价值，而是高度依赖政策设定的排放上限、分配规则及履约要求（Koch et al., 2016；Salant,2016）。 碳 衍 生品的功能与碳市场的政策特性深度协同，而金融机 除欧盟外，发达经济体普遍将衍生品作为完善碳市场功能的关键举措。英国碳市场 2021 年脱离欧盟后，延续原有衍生品工具框架独立运行；美国加州总量控制与交易计划、区域温室气体倡议均已推出碳期货及期权合约，为企业提供风险对 冲 工 具（IncubEx,2020）； 韩 国 碳 排 放 交 易体 系 自 2015 年 启 动 后 逐 步 开 放， 引 入 做 市 商 制度 并 允 许 金 融 中 介 机 构 参 与（ICAP,2022）， 向现货市场传导，使其成为核心的信息发射器，其对市场稳定储备机制（MSR）等长期政策信息的反应也比现货市场更为迅速充分。这一领先地位得益于期货市场更高的流动性、更大的交易量以及知情机构投资者的积极参与。 构的参与则是激活这些功能、提升市场运行效率的核心力量。 1. 管理碳市场的履约成本 碳衍生品管理的核心风险，并非单纯的普通商品价格波动，而是由强制性排放控制政策直接催生并系统性收紧所带来的转型成本风险。随着配额总量逐年收紧，碳价长期面临系统性上涨压力，对控排企业构成确定性成本冲击，而碳期货、期权等工具可帮助企业将未来不确定的履约成本转化为当前可预见的财务支出。欧盟市场的实践表明，工业企业与电力公司通过长期持有期货多头头寸，对冲实际排放与逐年减少的免费配额之间的结构性缺口（ESMA,2022；ESMA,2024），这种套期保值本质上是企业对减排政策带来的财务风险的主动管理，其有效性随市场
