镍：矿端偏紧支撑现实，冶炼累库限制弹性不锈钢：宏观风险偏好扰动，现实成本重心上移

镍：矿端偏紧支撑现实，冶炼累库限制弹性 不锈钢：宏观风险偏好扰动，现实成本重心上移 张再宇投资咨询从业资格号：Z0021479zhangzaiyu@gtht.com 行情观点： 沪镍：矿端偏紧支撑现实，冶炼累库限制弹性。印尼目前并行配额审批、违规开采罚款、环境治理等多方面资源管理动作，而印尼APNI协会提及年中可能存在修订配额，或有30%的空间，进一步削减了投机资金的积极性。但是，矿端矛盾在上半年为现实，3月1.6%品位镍矿总价同比+25美金至70美金，个别成交或更高，环比仍在持续上行，传导至一体化火法现金成本抬升至13万元/吨。在估值角度来看，如果矿端矛盾在年中淡化，或出现湿法取代火法边际成本的逻辑，不过，短线边际成本仍然是一体化火法路径，而且在3月印尼补充配额和菲律宾供应释放故事无法确定的阶段，交易面仍然是以现实矿端矛盾为主，背靠火法成本偏向逢低试多。在长线策略变化的角度看，关注：1）菲律宾供应弹性是否如期释放；2）印尼第二轮补充配额的预期。如果两项供应释放不及预期，那么镍价或仍然坚挺，否则行情方向或存在转变。菲律宾从历史产量峰值来看，供应弹性存在释放空间，有对印尼出口翻倍的可能，但是在战略层面，考虑到菲律宾矿储年限和资源品位问题，资源主义周期内能否如期释放还有待考验，建议4月重点跟踪菲律宾发运数据。其次，仍需关注印尼配额问题，根据印尼能矿部2026年的镍矿产量目标预估，不排除2.23亿吨的可能（含一体化镍铁和冰镍），可以说印尼镍矿偏紧的叙事或并未因为补充配额而完全化解，仍需持续跟踪具体获得配额的企业，即配额利用率。 不锈钢：宏观风险偏好扰动，现实成本重心上移。美伊冲突的海运问题对全球经济存在负面压力预期，不锈钢在中东地区消费约占全球2%，市场风险偏好降低，以及扰动海外通胀和降息预期，警惕宏观风险。就自身基本面来看，供需矛盾不大，本周春节去库表现尚可，但上游库存在历史偏高位，高价刺激不锈钢3月排产增加至363万吨，累计同比/环比+4%/+40%，其中300系125万吨，累计同比/环比+0%/+49%，高排产预期下消费验证仍有挑战。不过，沪镍矿端矛盾对不锈钢亦有带动，矿端上行推升镍铁成本，叠加镍铁期现资金带动镍铁上行，镍铁价格边际上行至1090元/镍以上，预计对标盘面即期现金成本交仓盈亏线上涨至1.38万元/吨以上，成本逻辑对不锈钢的支撑重心已经上移。同时，3月矿端矛盾或仍有发酵空间，印尼矿端紧缺传导至镍铁减产的现象有所出现，印尼目前并行配额审批、违规开采罚款、环境治理等多方面资源管理动作仍未确定，叠加菲律宾雨季以及印尼斋月的季节性因素，矿短基本面仍有支撑。在策略方面，3月不锈钢偏向区间低位轻仓试多为主，警惕宏观风险。 库存跟踪： 1）精炼镍：3月6日中国精炼镍社会库存增加4730吨至81349吨。其中，仓单库存增加437吨至53568吨；现货库存增加4493吨至24511吨，其中镍板增加4485吨，镍豆增加8吨；保税区库存减少 200吨至3270吨。LME镍库存减少426吨至287550吨。 2）新能源：3月6日SMM硫酸镍上游、下游、一体化产线库存天数月环比0、-2、0至5、7、7天；3月6日前驱体库存月环比-0.3至13.3天，三元材料库存月环比变化-0.1至7.3天。 3）镍铁-不锈钢：3月5日SMM镍铁全产业链库存月环比+10%至13.3万金属吨。2月SMM不锈钢厂库165万吨，月同/环比+10%/+8%；3月5日不锈钢社会库存115万吨，周环比下降1.94%。其中，冷轧不锈钢库存71.41万吨，周环比下降0.16%，热轧不锈钢库存43.59万吨，周环比下降4.72%。 市场消息： 1）根据钢联，印尼镍矿商协会(APNI)透露，能源和矿产资源部（ESDM）将于2026年初修订镍矿商品的基准价格公式，修订要点之一是政府将开始将镍的伴生矿钴视为独立商品并征收特许权使用费。 2）根据钢联，总部位于瑞士的索尔威投资集团称，该公司计划在几个月内重启其在危地马拉的镍矿业务，原因是镍价大幅反弹以及美国取消了对其当地设施的限制。危地马拉综合体包括：PRONICO公司，年产能为25000吨镍铁合金；CGN，一座年产镍矿220万吨的矿山。CGN矿的预计重启时间大约在2026年4月至5月，与PRONICO镍铁厂的重启时间一致。 3）根据钢联，2月10日能源和矿产资源部（ESDM）发布了2026年镍工作计划和成本预算（RKAB），ESDM部矿产和煤炭总干事Tri Winarno透露，批准的镍矿生产配额在2.6亿吨到2.7亿吨之间。 4）根据金十数据，2月12日菲律宾矿商称对印尼镍矿石出口量可能翻倍。 5）根据钢联，2026年2月18日（周三），位于印尼中苏拉威西省的莫罗瓦利工业园（IMIP）内一处尾矿区域发生山体滑坡，导致一名工人遇难，涉事区域运营已暂停。2月19日，IMIP园区发言人DedyKurniawan表示，滑坡发生于园区尾矿区，疑似由地质条件（软土）引发。事故造成数台挖掘机和推土机被掩埋，一名当地工作人员遇难，无其他人员失踪。截至2月19日，相关尾矿区域已暂停运营，当地有关部门正在对事件进行调查。 6）根据钢联，2026年2月17日，Sherritt International Corporation由于古巴燃料供应受限，公司已缩减其位于古巴莫阿的合资企业的运营规模。公司在下周暂停采矿作业，并将加工厂置于待命状态，在此期间将进行计划内的维护工作。 7）根据钢联，PT Weda Bay Nickel（“PT WBN”）已收到印尼当局的初步通知，可以提交一份工作计划和预算(RKAB)，反映出年度生产和销售（内部和外部）量为1200万吨（而2025年最初批准的RKAB为3200万吨，并在2025年7月向上修订为4200万吨），配额较25年削减70%。 8）根据51不锈钢，印尼森林区域管理工作组（PKH工作组）对北马鲁古省的四家镍矿开采公司实施了制裁PT Weda Bay Nickel (WBN)、PT Halmahera Sukses Mineral (H**)、PT TrimegahBangun Persada (TBP)和PT Karya Wijaya (KW)。根据印尼能源和矿产资源部第391.K/MB.01/MEM.B/2025号法令的计算，这四家公司被处以罚款，镍矿商品罚款标准为每公顷650万印尼盾。 9）根据钢联，印尼能源和矿产资源部（ESDM）预估2026年的镍矿产量约为2.09亿吨，还包括了54万吨镍铁和9.2万吨冰镍。 10）根据钢联，印尼镍矿商协会（APNI）称2026年工作计划和预算（RKAB）的修订预计或在7月获得批准，修订后的RKAB可能将镍产量配额增加至多30%。 (正文) 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 国泰君安期货有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的期货投资咨询业务资格（证监许可[2011]1449号）。 本报告的观点和信息仅供本公司的专业投资者参考，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关信息。本报告不构成具体业务的推介，亦不应被视为任何投资、法律、会计或税务建议，且本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。请您根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险，不应凭借本内容进行具体操作。 分析师声明 作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，力求报告内容独立、客观、公正。本报告仅反映作者的不同设想、见解及分析方法。本报告所载的观点并不代表本公司或任何其附属或联营公司的立场，特此声明。 免责声明 本报告的信息来源于已公开的资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的期货标的的价格可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，对此本公司可不发出特别通知。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的研究服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议，客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 版权声明 本报告版权仅为本公司所有任何机构和个人不得以任何形式翻版 如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安期货研究”，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他个人或机构（以下简称“该个人或机构”）发送本报告，则由该个人或机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该个人或机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的期货品种。本报告不构成本公司向该个人或机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该个人或机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 除非另有说明，本报告中使用的所有商标、服务标记及标记均为国君期货所有或经合法授权被许可使用 任何单位或个人不得使用该商标