保险深度：股市及利率影响几何？

挖掘价值投资成长 强于大市（维持） 2026年03月05日 东方财富证券研究所 证券分析师：王舫朝证书编号：S1160524090005证券分析师：胡强证书编号：S1160526010005联系人：汪筠婷 【投资要点】 险企投资端概览：2025Q4末，中国保险行业资金运用余额达38.5万亿元，同比增速15.7%，延续快速增长态势；2019年至今，债券类资产配置占比显著提升，从2019Q1的33.3%，提升至2025Q4的50.4%；股票及基金占比在平稳中有所提升，从2019Q1的12.4%，提升至2025Q4的15.4%，其中，2025Q3环比2025Q2显著增加2pct。权益市场及利率走势是影响保险公司投资端表现的核心变量，无论是利率的上行，还是权益市场的上涨，对于险企的影响，都有静态和动态两个层面的逻辑影响路径：静态影响包括投资资产价值和保险合同负债的静态变化，动态影响更多在于对新增投资资产（包括新增保费及到期再投资）配置预期的边际变化。一般来说，股市上涨对保险公司的业绩具有显著的正向影响，市场利率上行对股东权益形成正向影响，但对利润表现的影响方向有所差异；资产端的回暖对险企的边际预期形成改善，尤其利于负债成本管控较好的公司。股市上行的敏感性 相关研究 《利率引发保险调整，仍然看好非银板块长期表现》2026.03.02 《以史为鉴，券商行情的新锚点在哪里？》2026.02.26《A股1月新开户数居历史高位，2025年保险业稳健增长》2026.02.09《上市券商2025年业绩密集预喜，险资加码养老科创》2026.02.03《公募基金业绩基准新规落地，险企理赔高效且获赔率高》2026.01.25 基于各公司财报数据和我们的测算： （1）若股市上行，则从税前利润看，太保、国寿、新华的弹性较大，从税前股东权益看，新华、国寿、太平的弹性较大。基于2024年情况，若权益投资价格上涨10%，则①从税前利润方面看，平均提高38.7%，太保、国寿、新华的敏感性更高，具体为：太保（83.4%）＞国寿（69.3%）＞新华（52.7%）＞太平（33.0%）＞阳光（25.0%）＞财险（17.7%）＞人保（16.2%）＞平安（12.1%）；②从税前股东权益方面看，平均提高9.6%，新华、国寿、太平的敏感性更高，具体为：新华（18.6%）＞国寿（16.1%）＞太平（10.3%）＞阳光（8.2%）＞太保（7.4%）＞人保（6.9%）＞财险（6.5%）＞平安（2.4%）。（2）如果在股市上行的基础上，同时叠加权益仓位配置规模的提升，则会进一步放大险企对净利润和股东权益的敏感性，假设线性外推，在权益投资价格提升10%，且权益投资规模增加10%的场景下，基于各公司2024年情况，①税前利润方面：平均提高81.2%，太保、国寿、新华的敏感性更高，具体为：太保（175.2%）＞国寿（145.6%）＞新华（110.7%）＞太平（69.3%）＞阳光（52.5%）＞财险（37.2%）＞＞人保（33.9%）平安（25.4%）；②税前股东权益方面看，平均提高20.1%，新华、国寿、太平的敏感性更高，具体为：新华（39.0%）＞国寿（33.8%）＞太平（21.6%）＞阳光（17.3%）＞太保（15.5%）＞人保（14.6%）＞财险（13.7%）＞平安（5.0%）。 利率上行的敏感性：基于各公司财报数据和我们的测算，若市场利率提升，则从税前利润看，国寿、太平有显著的正向弹性，其他险企均有负向影响，从税前股东权益看，新华、阳光弹性较大。基于2024年情况，若市场利率提升50BP，则①税前利润的变动率：平均提高0.7%， 具体看，中国人寿（20.7%）＞中国太平（18.7%）＞中国财险（-0.9%）＞新华保险（-1.6%）＞中国人保（-2.9%）＞中国太保（-3.6%）＞中国平安（-5.2%）＞阳光保险（-19.7%）；②税前股东权益的变动率：平均提高8.5%，具体看，新华保险（29.5%）＞阳光保险（17.1%）＞中国太平（9.9%）＞中国人寿（4.6%）＞中国人保（4.3%）＞中国太保（2.3%）＞中国平安（2.2%）＞中国财险（-1.6%）。 经济假设变化的敏感性：基于各公司财报数据和我们的测算，从内含价值体系看，若经济假设提升，则在新业务价值方面，人保寿险、新华、阳光的弹性较高；在集团整体内含价值方面，阳光、新华的弹性较大。基于2024年情况，若投资回报率和风险贴现率均提高50BP，则①新业务价值方面，平均提高35.0%，人保寿险、新华、阳光的弹性较大，具体为：人保寿险（50.3%）＞新华保险（42.9%）＞阳光保险（39.5%）＞中国太保（30.6%）＞中国太平（28.7%）＞中国人寿（26.7%）＞中国平安（26.2%）；②集团整体内含价值方面，平均提高10.3%，阳光、新华的弹性较大，具体为：阳光保险（12.9%）＞新华保险（11.5%）＞中国太平（11.2%）＞中国人寿（9.5%）＞中国太保（9.3%）＞中国平安（7.7%）。 负债成本分析：基于各公司财报数据和我们的测算，从负债成本看，太保的存量保单负债成本较低，平安、国寿的新单负债成本更优。基于2024年情况，①新保单负债成本：平均水平为2.76%，平安、国寿较低，具体为：平安人寿（2.42%）＜中国人寿（2.43%）＜太保寿险（2.60%）＜阳光人寿（2.91%）＜新华保险（2.98%）＜人保寿险（3.19%）；②存量保单负债成本：平均水平为2.74%，太保最低，为2.21%，具体为：太保寿险（2.21%）＜中国人寿（2.44%）＜平安人寿（2.50%）＜阳光人寿（2.85%）＜新华保险（3.01%）＜人保寿险（3.45%）。 【配置建议】 若权益市场上行，叠加市场利率提升，则综合考量各保险公司的税前利润、税前股东权益、内含价值弹性，以及负债成本的有效管控比较，我们认为，中国人寿、新华保险或将有更好的业绩表现，其次为中国太平、阳光保险、中国太保、中国人保、中国财险、中国平安。 保险板块的贝塔弹性较高，同时有较好的韧性和持续性，当前仍处估值低位，建议关注板块的系统性配置机会。 【风险提示】 宏观经济失速：若宏观经济低迷，则对保险板块的负债端和投资端都形成较大压制。权益市场调整：保险公司业绩对权益工具价格敏感度较高，若股市大跌，则严重拖累保险公司的投资收益，且对板块情绪形成较大负向影响。利率持续下行：若市场利率持续下行，将对保险公司的新增保费投资及到期再投资形成持续的压力。模型测算误差：本报告结论基于相关假设及测算，可能与实际状况存在偏差。 正文目录 1.保险行业投资状况概览...............................................................................61.1.保险行业投资资产规模及配置结构..........................................................61.2.保险行业资产端变化的核心影响变量......................................................71.3.股市及利率对险企经营的影响路径..........................................................92.股市上行的敏感性分析：股市上行，对保险公司的财务业绩影响几何......92.1.股市上行对各险企的敏感度分析...........................................................102.1.1.中国人寿.............................................................................................102.1.2.中国平安.............................................................................................102.1.3.中国太保..............................................................................................112.1.4.新华保险..............................................................................................112.1.5.中国太平.............................................................................................122.1.6.中国人保.............................................................................................122.1.7.中国财险.............................................................................................132.1.8.阳光保险.............................................................................................132.2.股市上行对各险企敏感度的汇总对比分析.............................................142.3.股市上行叠加权益仓位提升对各险企敏感度的汇总分析.......................153.利率上行的敏感性分析：利率上行，对保险公司的财务业绩影响几何....173.1.各险企的敏感度分析..............................................................................183.1.1.中国人寿.............................................................................................183.1.2.中国平安.............................................................................................183.1.3.中国太保.............................................................................................203.1.4.新华保险.............................................................................................203.1.5.中国太平.............................................................................................213.1.6.中国人保.............................................................................................223.1.7.中国财险.........................................................