焦煤焦炭：供应逐步恢复 关注下游复产进度

供应逐步恢复关注下游复产进度 焦煤焦炭 2025年3月1日 主要结论 焦煤焦炭：供应逐步恢复关注下游复产进度 海外宏观层面，核心变量集中在地缘冲突、美联储政策与贸易政策三大方面。美联储维持温和宽松预期，市场预测6月启动降息概率较高，美元指数走弱为大宗商品提供一定流动性支撑，但1月美联储鹰派纪要的影响仍未完全消退，通胀回落进程缓慢的预期对大宗商品估值形成约束。地缘冲突推升国际原油等能源品价格，带动海外能源化工类大宗商品联动走强。但美国关税政策反复，临时加征全球输美商品关税，抬升全球制造业成本，对工业金属、化工品等出口关联大宗商品形成短期承压。 国内层面，延续1月“社融强、信贷弱”分化，宽信用仍高度依赖财政发力，政府债券持续发挥支撑作用，但私人部门信贷与地产需求短板仍存，居民购房加杠杆意愿低迷，企业扩产投资动力不足，实体经济终端需求复苏缓慢，制约大宗商品需求回暖，压制螺纹钢等品种。1月PMI“供需同弱、成本推动价格上涨涨价”特征延续，上游成本压力持续传导，企业被动提价格局未改。国内稳增长政策虽提振短期情绪，但未传导至终端，支撑缺乏持续性。 国信期货交易咨询业务资格：证监许可〔2012〕116号分析师：邵荟憧从业资格号：F3055550投资咨询号：Z0015224电话：021-55007766-305168邮箱：15219@guosen.com.cn 产业面，经历2月煤炭供应的季节性低谷之后，3月国内煤炭供应将快速恢复至节前水平。国有大矿复产节奏加快，主力民营矿在元宵节后陆续满负荷生产，国内焦煤产量有望逐步回升至年内高点。进口方面，中蒙口岸通关全面恢复，蒙煤对华炼焦煤发运将延续高位，叠加俄罗斯炼焦煤长协订单持续到港，3月进口煤供应将重回宽松，总量持稳特征凸显。 独立性申明： 需求端，3月焦钢企业需求将呈现边际改善但复苏乏力的格局。随着节后复工复产推进，焦企利润若有修复，产能利用率有望小幅提升；黑色终端成材需求回暖缓慢，3月初铁水产量有反弹空间，但具体仍要关注终端需求反弹的力度。下游企业当前利润一般，钢厂对焦炭、焦煤采购以控量降库为主，补库意愿偏弱。 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 综上，宏观情绪暂稳，利好短期无法兑现至终端需求。产业面在3月将呈现供需双增的格局，盘面驱动主要看终端需求恢复情况，向上反弹力度或弱于成材。 一、国内外宏观解读 1.1出口韧性存在，国内消费疲软 海关总署公布数据显示，按美元计，中国2025年12月以美元计价出口同比大增6.6%，增幅较上月扩大；进口同比增幅扩大至5.7%，前值仅为1.9%，12月贸易顺差1141.4亿美元。预期为顺差1143.5亿美元。按人民币计，中国12月份以人民币计价出口同比增长5.2%，进口同比增长4.4%。 2025年12月，中国出口延续复苏态势。尽管对美出口同比仍呈现较大降幅，但对大多数非美市场的出口实现较快增长。 与此同时，国内消费则展现出明显的疲软势头。国家统计局公布数据显示，12月份，社会消费品零售总额45136亿元，同比增长0.9%，增速较11月回落0.4个百分点。 分类来看，商品零售同比仅增0.7%，较11月的1.0%再降0.3个百分点，创2023年以来新低。餐饮收入同比增长2.2%，较11月的3.2%大幅放缓1.0个百分点。受上年以旧换新政策高基数及年末政策效力减弱影响，耐用品消费疲软加剧，汽车类同比下降5.0%，家电类降幅扩大至18.7%。尽管通讯器材、化妆品等少数品类保持增长，但难以对冲多数领域的疲软，叠加居民收入增速放缓、消费意愿回落等因素，消费复苏内生动力仍显不足。 数据来源：WIND、国信期货 1.2物价温和改善 国家统计局发布数据显示，1月份，制造业采购经理指数（PMI）为49.3%，比上月下降0.8个百分点，制造业景气水平有所回落。 从分类指数看，在构成制造业PMI的5个分类指数中，生产指数和供应商配送时间指数均高于临界点，新订单指数、原材料库存指数和从业人员指数均低于临界点。生产指数为50.6%，比上月下降1.1个百分点，仍高于临界点，表明制造业生产活动保持扩张。新订单指数为49.2%，比上月下降1.6个百分点，表明制造业市场需求有所放缓。原材料库存指数为47.4%，比上月下降0.4个百分点，表明制造业主要原材料库存量继续减少。从业人员指数为48.1%，比上月下降0.1个百分点，表明制造业企业用工景气度略有回落。供应商配送时间指数为50.1%，比上月下降0.1个百分点，仍高于临界点，表明制造业原材料供应 商交货时间持续加快。 1月制造业PMI为49.3%，重回收缩区间，呈现供需同弱、价格走强的特征。受春节前置、传统淡季影响，生产与新订单分项同步走弱，企业采购量下降，显示实体经济需求仍偏弱。 价格端出现显著变化：主要原材料购进价格大幅升至56.1%，出厂价格回升至50.6%，近20个月首次转正。但二者剪刀差进一步扩大，成本涨幅显著高于产品售价，反映涨价并非需求驱动，而是上游大宗商品上涨带来的成本被动传导，企业为防御利润挤压而被动提价，并非主动涨价。 多家机构指出，当前价格修复以成本推动为主，需求端恢复缓慢，企业盈利空间持续受压。尽管出厂价格转正释放出价格止跌、“降价内卷”缓解的积极信号，但可持续性仍依赖需求回暖。综合来看，1月PMI反映经济仍处于弱修复阶段，预计1月PPI将边际改善，但消费与企业利润难同步走强，后续需跟踪政策落地与复工后需求兑现情况。 数据来源：WIND、国信期货 1.3居民端疲软，企业短期贷支撑 中国人民银行发布数据显示，1月末，广义货币(M2)余额347.19万亿元，同比增长9%。狭义货币(M1)余额117.97万亿元，同比增长4.9%。流通中货币(M0)余额14.61万亿元，同比增长2.7%。1月份净投放现金5191亿元。 2026年1月末社会融资规模存量为449.11万亿元，同比增长8.2%。其中，对实体经济发放的人民币贷款余额为273.3万亿元，同比增长6.1%；对实体经济发放的外币贷款折合人民币余额为1.09万亿元，同比下降12.1%；委托贷款余额为11.3万亿元，同比增长0.2%；信托贷款余额为4.67万亿元，同比增长7%；未贴现的银行承兑汇票余额为2.78万亿元，同比增长6.7%；企业债券余额为34.69万亿元，同比增长6.1%；政府债券余额为95.9万亿元，同比增长17.3%；非金融企业境内股票余额为12.23万亿元，同比增长3.9%。 2026年1月份社会融资规模增量为7.22万亿元，比上年同期多1662亿元。其中，对实体经济发放的人民币贷款增加4.9万亿元，同比少增3178亿元；对实体经济发放的外币贷款折合人民币增加468亿元，同比多增860亿元；委托贷款减少192亿元，同比多减641亿元；信托贷款减少4亿元，同比多减627亿 元；未贴现的银行承兑汇票增加6293亿元，同比多增1639亿元；企业债券净融资5033亿元，同比多579亿元；政府债券净融资9764亿元，同比多2831亿元；非金融企业境内股票融资291亿元，同比少182亿元。 1月末，本外币贷款余额280.59万亿元，同比增长6%。月末人民币贷款余额276.62万亿元，同比增长6.1%。 2026年1月社融实现“开门红”，但信贷不足，市场信心与终端需求仍待修复。 当月新增社融7.22万亿元，同比多增1662亿元，主要依靠政府债券强力支撑，政府债净融资同比多增2831亿元，创同期历史新高，成为社融核心支柱。与此同时，新增人民币贷款同比少增4200亿元，实体信贷需求偏弱。 结构上分化显著：居民部门贷款小幅多增，但中长期贷款同比明显少增，仅3469亿元，处于近十年同期低位，仅高于2023年1月，反映居民购房加杠杆意愿依然低迷，地产需求仍未明显回暖。企业部门贷款同比少增3300亿元，短期贷款占比上升，中长期贷款偏弱，显示企业扩产与投资意愿不足。 货币层面，M1、M2同比双双回升，M2-M1剪刀差收窄0.6个百分点，资金活化度边际改善，但尚未传导至实体融资需求。 当前国内宽信用非常仍依赖财政发力，私人部门信贷与地产需求仍是短板。后续需持续跟踪地产政策效果、企业中长期信贷修复情况。 数据来源：WIND、国信期货 二、行情回顾 2026年1月，焦煤期货主力合约价格冲高回落，重心下移。基本面来看，月初受海外供应扰动及市场情绪带动，盘面一度冲高；月内伴随春节假期与节后复产，国内煤矿逐步恢复生产，叠加山西加强矿山安全监管，产量释放节奏有所放缓。进口方面，中蒙口岸阶段性闭关后恢复正常通关，但监管区蒙煤库存累积至高位，进口供应整体宽松。需求端，焦企开工维持低位，河北部分钢厂高炉被动限产，铁水产量回升 乏力，焦煤真实需求提振有限。虽有山西安检带来的供给收缩预期，但难以抵消高库存与弱需求压力，盘面冲高后承压回落。 焦炭方面，2月期货主力合约跟随原料波动，先涨后跌、宽幅震荡运行。供应端整体宽松，焦企在利润略有修复后开工低位小幅回升，供应弹性充足。需求端，铁水产量低位窄幅波动，钢厂多以按需采购为主，补库意愿偏弱，供需维持“两弱”格局。现货市场稳价观望，焦企出货顺畅、库存压力不大，但下游成材需求复苏缓慢，叠加房地产政策利好传导有限，市场情绪逐步回落。整体来看，焦炭缺乏独立驱动，主要跟随焦煤成本与宏观情绪波动，月末重回弱势整理。 数据来源：文华财经、国信期货 三、基本面分析 3.1临近年末，国内煤炭产量释放放缓 国家统计局发布数据显示，原煤产量稳中略降。12月份，规上工业原煤产量4.4亿吨，同比下降1.0％；日均产量1410万吨。1—12月份，规上工业原煤产量48.3亿吨，同比增长1.2％。 2026年1月之后，国内煤炭生产逐步恢复至正常水平，预计一月煤炭产量环比将有增长。2月经历了完整的春节假期，国内煤矿停产放假，国内煤炭供应进入季节性低点。预计国内生产全面恢复要到元宵节后。高频数据来看，截至2月27日，统计523家样本煤矿开工率68.24%，仍在季节性低点。 数据来源：WIND、Mysteel、国信期货 数据来源：WIND、Mysteel、国信期货 3.2蒙煤进口量增长带动焦煤进口回升 据中国海关总署发布的数据，2025年12月，中国炼焦煤进口量呈现显著增长态势，当月进口总量达1376.98万吨，较2024年同期的1071.00万吨大幅增加305.98万吨，同比增长28.57%；环比11月份的1073.15万吨，亦增长303.83万吨，增幅达28.31%。 2025年中国进口炼焦煤总量11862.56万吨，同比下降2.66%。全年进口量前低后高，下半年伴随蒙煤进口发力，我国焦煤进口重回高位，补充了上半年进口缺口。分国别来看，蒙古与俄罗斯仍是量大主要进口来源国，2025年两国进口焦煤总量占比达到78%，较2024年继续增加。其中蒙古焦煤进口占比维持在50%左右。 2026年中国炼焦煤进口量预计会继续保持高位，蒙古国和俄罗斯仍将提供稳定的进口支撑。蒙古国计划2026年对华出口煤炭1亿吨，中蒙之间煤炭运输通道不断优化，运力提升，蒙古国仍会是中国最大的炼焦煤进口来源国。俄罗斯虽然可能受天气、假期影响，偶尔影响运输，但全年实际到港量还是会保持稳定小幅增长。成为我国焦煤供应的重要来源。 数据来源：WIND、Mysteel、国信期货 3.3煤矿以及港口库存均出现小幅累积 2026年2月经历完整的春节假期，节前下游补库，上游煤矿生产逐步进入低点，因此矿方库存有所回落。截至2月27日，钢联调研523家样本矿山焦煤库存257.66万吨，周环比增加6.04万吨，月环比下降9.52万吨。主要港口焦煤库存271.97万吨，周环比增加13.56万吨，月环比下降14.41万吨，港口库存窄幅波动。 数据来源：WIND、Mysteel、国信期货 数据来源：WIND、Mys