运价机制迎重塑地缘事件强化周期动能中信证券交运物流复盘历史

地缘冲突往往带来VLCC运价和估值的短期快速提升，当前 VLCC 运价和估值有望进一步上升。历史复盘显示，海湾战争期间 VLCC TCE 从 1990 年 11 月 26 日的 2.74 万美元升至 1991 年 2 月 24 日的最高点 6.53 万美元/天，能源安全诉求显著提升了运价。

核心观点与关键数据：

1. 运价机制重塑与周期动能强化：

   • 本周一年期租金已突破 10 万美元/天，TD3D 即期运价接近 20 万美元/天的历史高点。
   • 海外船东加大运力控制，集中度提升重构定价机制，伊朗地缘事件强化油运周期动能。
   • 2026 年 VLCC 计划交付 35 艘，仍难以满足替换性需求，若冲突超预期，伊朗市场运力效率将进一步下降。

2. 运力集中度提升与“准联盟化”机制：

   • VLCC 运力集中度或将迎来历史性提升，定价机制重塑。
   • “准联盟化”提升船东议价能力，Sinokor、MSC、Trafigura 组成的类联盟假设 2024~25 盈亏平衡线为 5-6 万美元/天，当前一年期期租 10 万美元/天，保守估计每艘船一年可产生近 2000~3000 万美元经营现金流，推动联盟进一步扩张运力，集中度有望提升。

3. 霍尔木兹海峡与供应链重构：

   • 1Q25 经霍尔木兹海峡运往中国的原油占中国进口量 46%，地缘冲突重构供应链，替代性合规需求加速转向。
   • 1Q25 通过霍尔木兹海峡石油运输量 2000 万桶/日（占全球 20%），其中运往中国原油 535.1 万桶/日，约当中国进口量 46%。
   • 2H25 中国自马来西亚&美国进口原油同比减少 81.5 万桶/日，而巴西+加拿大/中东同比增加 96.5 万桶/日，预计自中东及美湾地区进口量增加 70~80 万桶/日。

研究结论：

• 油运估值端和资产端结构性机会延续，地缘冲突驱动的供应链重构是本轮油运周期的核心动力。
• 霍尔木兹海峡承担全球约 30% 的原油和石化运输，其波动成为油轮周期的“看涨期权”，VLCC 弹性领跑。
• 运价形成机制重塑，淡季特征弱化，预计一季度招商轮船、中远海能等单季利润超四季度旺季。
• 地缘因素主导下，伊朗事件强化周期动能，2026 年油轮龙头利润有望创新高。

投资策略： 继续推荐：招商轮船，中远海能(H+A)，招商南油。