拟收购巴西铝业，打开海外产能扩张空间

中国铝业（601600.SH） 拟收购巴西铝业，打开海外产能扩张空间 作者 事件：中国铝业1月30日公告，拟与国际矿业巨头力拓斥资62.86亿元人民币，联合收购巴西铝业68.596%股权。本次收购拟通过中铝香港之附属公司持股67%，力拓持股33%，共同设立合资公司作为收购主体，以现金收购Votorantim S.A.持有的巴西铝业4.47亿股，交易基础价格为10.50雷亚尔/股，基础交易价款约46.89亿雷亚尔（约合人民币62.86亿元）。其中，公司需支付约31.42亿雷亚尔（约合人民币42.11亿元）。前述收购完成后，巴西铝业将成为公司的附属公司，纳入公司合并报表范围。 分析师刘耀齐SAC：S1070526010002邮箱：liuyaoqi@cgws.com 相关研究 巴西铝业拥有涵盖铝土矿、氧化铝、电解铝、铝加工、再生铝及自备绿电的完整铝产业链：巴西铝业目前拥有3座在产铝土矿山，年铝土矿产量约200万吨，氧化铝产能80万吨/年，电解铝产能43万吨/年，下游加工产能21.5万吨/年，原铝产量占比超过巴西市场三分之一。此外，巴西铝业还控股或参股21座水电站和4个风电站，权益装机规模1.6吉瓦，年权益发电量约70亿度，全部为可再生能源，且均为铝产业自备电。巴西铝业氧化铝厂采用生物质锅炉生产蒸汽；铝产品的再生铝占比约20%；吨铝碳排放处于全球领先水平。 巴西铝业25年Q1-3净利润约5.2亿人民币，欧洲碳关税成本优势显著：根据巴西铝业25Q3财报，25年前三季度净利润3.93亿雷亚尔（按照2025年三季度平均汇率计算，约合人民币5.2亿），公司当季电解铝完全生产成本12121雷亚尔/吨，按照三季度平均汇率计算，约合2225美元/吨，15877人民币/吨（不含税）。此外，2026年1月起欧盟碳关税CBAM全面实施，根据北方有色网数据，依托100%绿电供应，巴西铝业吨铝碳排放仅2.8吨CO₂当量，远低于中国火电铝13.83-13.92吨的均值。相较于中国火电铝，公司铝出口欧盟可凭借低碳属性节约CBAM成本。 前三季度公司实现归母净利润108.72亿元，同比增长20.65%。2025年第三季度，中国铝业实现归母净利润38.01亿元，同比增长90.31%；扣除非经常性损益后的净利润达37.75亿元，增幅103.37%。年初至三季度，公司实现归母净利润108.72亿元，同比增长20.65%。利润增长主要源于公司持续强化成本管控、优化资源保障与产销量提升。2025年前三季度，原铝产量600万吨，同比增长6.76%，氧化铝产量1304万吨，同比增长3.74%。 中国铝行业头部企业，综合实力位居全球铝行业前列。公司的主要业务包括铝土矿、煤炭等资源的勘探开采，氧化铝、原铝、铝合金及炭素产品的生产、销售、技术研发，国际贸易，物流产业，火力及新能源发电等。公司氧化铝、精细氧化铝、电解铝、高纯铝及金属镓的产能均位居世界第一。 铝价中枢抬升，2.3-2.5万元/吨铝价或会成为常态：当前国内产能释逼近产能天花板，尽管海外电解铝项目投产建设有加速迹象，综合来看，我们预计26-28年全球电解铝供应增速仅2-3%。需求端房地产投资需求让位于制造业需求，泛新能源领域需求坚实，叠加AI用铝需求的逐步放量以及铝代铜推进，我们预计26-28年全球电解铝需求增速3-4%。全球流动性宽松背景下，供不应求趋势持续凸显，考虑到海外产能incentive price普遍位于2.3万元/吨之上，铝价中枢显著抬升，我们预计未来2.3-2.5万元/吨的铝价或会成为常态。 投资建议：按照25/26/27年铝价2.07/2.3/2.5万元/吨假设，不考虑巴西铝业并表，预计公司25-27年归母净利润分别为144.54/217.67/334.53亿元，同比增长16.6%/50.6%/53.7%，对应EPS分别为0.84/1.27/1.95元。结合公司2月4日收盘价，对应PE分别为15.1/10.0/6.5倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险，铝价大幅回落风险，业务持续扩张带来的经营风险，研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。 财务报表和主要财务比率 免责声明 长城证券股份有限公司（以下简称长城证券）具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格。 本报告由长城证券向专业投资者客户及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者客户（以下统称客户）提供，除非另有说明，所有本报告的版权属于长城证券。未经长城证券事先书面授权许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布，亦不得作为诉讼、仲裁、传媒及任何单位或个人引用的证明或依据，不得用于未经允许的其它任何用途。如引用、刊发，需注明出处为长城证券研究院，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向他人作出邀请。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。长城证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。长城证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。长城证券版权所有并保留一切权利。 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。因本研究报告涉及股票相关内容，仅面向长城证券客户中的专业投资者及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者。若您并非上述类型的投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研究报告中的任何信息。因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 长城证券产业金融研究院 北京地址：北京市宣武门西大街129号金隅大厦B座27层邮编：100031传真：86-10-88366686 深圳地址：深圳市福田区福田街道金田路2026号能源大厦南塔楼16层邮编：518033传真：86-755-83516207 上海地址：上海市浦东新区世博馆路200号A座8层邮编：200126传真：021-31829681