大宗商品专题报告：大宗商品行情扩散，关注工业金属及能源品

大宗商品行情扩散，关注工业金属及能源品 大宗商品专题报告 投资要点 2026年01月30日 美元信用降低是本轮大宗商品涨价的核心支撑。如在美债分析框架内保守测算，对应伦敦金现高点为4980.28美元/盎司；如脱离美债分析框架，假设黄金价格高点与全球名义GDP同步扩张，对应2026年伦敦金现的年平均价为6135.77美元/盎司。综合预计2026年黄金价格年平均价可能在5000-6000美元/盎司附近。需 求 端 而 言，国际政治集团对抗、局部热战、工业化转移或再工业化几乎是每一轮大宗商品大周期开启的重要原因。本轮大宗商品涨价周期源于疫情全球大放水、全球产业链供应链重构、全球地缘政治格局的深刻调整和美元信用弱化，预计上涨幅度、影响面都可能超出市场预期。供 给 端 而 言，有色金属经历了长期低资本开支阶段，全球有色金属勘查预算在2012年达到最高点，随后趋势性下降，预计有色金属供给偏紧格局仍将持续。2025—2026年我国十种有色金属产量预计年均增长1.5%左右，增速低于2023-2030年预计十种有色金属消费总量年均增速2.20%。分品种看，预计金、锌、铅的供需格局有望改善。 袁 闯分 析师执业证书编号:S0530520010002yuanchuang@hnchasing.com 预 计2026年 大 宗 商 品 涨 价 行 情有望走向扩散。回顾历史，在经济周期及货币信用周期共同作用下，大宗商品涨价延续从贵金属、到工业金属、再到能源及农产品的顺序；其中，黄金涨价平稳、持续性强，其他大宗商品爆发力强、但持续性差；待原油、农产品轮动结束后，通常进入大宗商品的下跌期。展 望 未 来，本轮大宗商品涨价行情有望走向扩散，上涨顺序将遵循货币属性及稀缺性从高到低的顺序，依次为贵金属、工业金属、能源品及化工、农产品。立 足 当 下，截至2026年1月28日，金油比为85.65，明显高于近2年的金油比均值（39.30），也高于+2倍标准差的水平（69.92）；金铜比为899.64，明显高于近2年的金铜比均值（633.91），也高于+2倍标准差的水平（835.64）。这意味着金价相对油价、铜价已经明显超涨，该情形仅有不到5%概率出现，再考虑到黄金价格易涨难跌，预计2026年原油、工业金属价格大概率有补涨行情。从 日 历 效 应 来 看，2026年春节过后进入3月份时，我国制造业将陆续开工，增加对铜的需求；而上海期货交易所铜库存相对较低，预计3月份以后铜价易涨难跌。 黄 红卫分 析师执业证书编号:S0530519010001huanghongwei@hnchasing.com 相关报告 投 资 建 议 。当前大宗商品行情仍处于扩圈阶段，考虑做多工业金属、能源品、化工的策略，预计该策略可能在2026年年内实现，但近期大宗商品波动可能加大。如后续行情进入缩圈阶段，可考虑多空策略，在做多黄金的同时，做空白银、铜、原油，预计该策略可能在2027年以后实现。 风 险 提 示 ：历史规律失效风险；大宗商品扩散行情不及预期风险；新经济对有色需求带动不及预期风险；大宗商品供需格局逆转风险。 内容目录 1行情归因：美元信用及供需格局共振，大宗商品表现亮眼............................5 1.1美元信用降低是本轮大宗商品涨价的核心支撑..........................................................51.2需求端：新经济发展及全球产业链重构，增加了大宗商品需求..........................91.3供给端：资本开支长期低位，矿山建设周期普遍较长..........................................131.4供需格局：预计有色金属供给偏紧格局仍将持续...................................................161.5本章小结：美元信用及供需格局共振，大宗商品表现亮眼.................................17 2投资指引：预计2026年大宗商品涨价行情有望走向扩散............................18 2.1涨价顺序：从贵金属、到工业金属、再到能源及农产品......................................182.2操作策略：2026年关注补涨品种，2027年再考虑多空策略...............................242.3波动指标：对黄金高点指示作用有限，原油波动率仍表现平稳........................272.4权益市场：周期股价格通常会领先于周期品............................................................282.5本章小结：预计2026年大宗商品涨价行情有望走向扩散，把握轮动规律....29 3投资建议：大宗商品仍处于扩圈阶段，关注工业金属及能源品...................29 4风险提示....................................................................................................30 图表目录 图1：伦敦金现和伦敦银现的走势....................................................................5图2：南华不同商品指数走势...........................................................................5图3：黄金同时具备货币属性、商品属性及投资属性........................................6图4：主要国家GDP占全球比重走势（%）.....................................................6图5：美国经济政策不确定性指数走势（贸易政策）........................................6图6：2022年起，黄金价格开始脱离“10年期美债实际收益率”框架并独立走强7图7：2025年美债收益率高企，但美元指数明显走弱.......................................7图8：SWIFT国际支付中，使用美元的份额占比情况（%）.............................7图9：全球已分配外汇储备份额中的各个货币占比情况（%）..........................7图10：美国国债总额与伦敦金现的走势...........................................................8图11：全球名义GDP与伦敦金现的走势.........................................................8图12：2025年12月，美联储点阵图情况........................................................9图13：CME美联储观察对美联储降息路径的预测...........................................9图14：2024年白银的需求占比预测（%）.....................................................10图15：2025年铜的需求占比预测（%）.........................................................10图16：金银比与美国制造业PMI走势出现背离.............................................10图17：金铜比与美国制造业PMI走势...........................................................10图18：中国高技术PMI持续高于制造业PMI..................................................11图19：近两年，南华有色金属走势明显强于黑色指数.....................................11图20：美国大型科技公司的资本开支情况预测（亿美元）..............................11图21：剔除信息处理设备和软件后，美国GDP实际增长率情况（%）...........11图22：传统IDC与AI数据中心容量预测（GW）.........................................12图23：全球制造业PMI走势（%）................................................................13图24：全球制造业增加值总额同比（%）......................................................13图25：近百年以来，大宗商品价格走势回顾..................................................13图26：有色金属勘察预算（十亿美元）.........................................................14图27：2024年有色金属勘察预算草根勘探阶段变化情况................................15图28：2014-2024年全球初级和中级矿业公司融资变化情况...........................15图29：世界主要国家矿山的建设周期（从发现到投产）................................15图30：供给侧改革时期，黑色、有色等投资规模增速出现负增长..................16图31：2020-2024年不同矿种勘探融资变化情况............................................17图32：根据货币属性高低及稀缺性程度，将大宗商品划分为四层体系...........21图33：根据货币属性高低及稀缺性程度，将有色金属划分为三层体系...........21图34：大滞胀时期，金银比走势...................................................................21图35：大滞胀时期，金铜比走势...................................................................21图36：大滞胀时期，金油比走势...................................................................22图37：金油比已经明显高于+2倍标准差范围.................................................22图38：金铜比已经超过+2倍标准差的水平....................................................23图39：铜铝比走势相对稳定..........................................................................23图40：COMEX、LME、上海铜库存（吨）..........................