国恩科技（2768.HK）IPO 点评报告

IPO点评 证券研究报告 国恩科技（2768.HK）IPO点评报告 报告摘要 公司概览 公司是专注于化工新材料及明胶、胶原蛋白上下游产品的中国供应商。产品包括绿色石化材料，如芳香烯烃、苯乙烯、聚苯乙烯及有机高分子改性材料及有机高分子复合材料，应用在汽车、新能源及家电等领域；大健康行业包括明胶、胶原蛋白、空心胶囊等。大化工板块占收入的95%以上。根据招股书，按照2024年销售收入计，公司是中国第二大有机高分子改性材料及有机高分子复合材料企业，市场份额2.5%；于2024年，按产能计公司是中国最大的聚苯乙烯企业。 根据招股书，公司收入稳健增长，2022-2024年度总收入分别约为人民币134.1/174.4/191.9亿 元，2025年 首 十 个 月 收 入174.4亿 元 ， 同 比+10%。2022-2024年 度归 母 净 利分 别 为6.63/4.71/6.85亿元，有所波动；2025年首十个月归母净利7.12亿元，同比+40%，有较快增长。 行业状况及前景 根据招股书引用弗若斯特沙利文，全球有机高分子改性材料和有机高分子复合材料市场规模预计2025-2029年复合增长率为12.6%，其中中国为14.1%。根据2024年的数据，有机高分子改性材料和有机高分子复合材料下游家电行业占比最大，为38.2%；受益于汽车市场快速增长和轻量化需求增加，17.9%应用于汽车行业；7.8%为电子电器行业；6.9%为办公设备行业；2.7%为电动工具行业；其他领域为26.5%。 优势与机遇 通过纵向一体化模式赋能在中国有机高分子改性材料市场已建立的市场地位；战略性布局大健康板块，形成【一体两翼】发展战略下的双增长引擎之一；深耕行业多年坚持创新引领，具备雄厚的研发实力以及满足不同行业客户需求的能力；凭借良好声誉与龙头企业建立长期合作关系；富有远见、敏锐的行业洞察力且经验丰富的创始人及管理团队。 弱项与风险 依赖优质原材料的稳定及持续供应，有有关原材料受价格波动及其他风险影响；生产设施及生产基地的任何重大中断均可能对业务造成不利影响；未必能于大化工及大健康市场进行有效竞争；概不保证未来计划（包括兴建新宜兴生产基地及泰国生产基地）将会成功实施；业务受到客户偏好以及对产品及下游行业的需求变化的影响；无形资产及商誉可能产生减值亏损；面临信贷风险。 集资用途 约50%（或528.5百万港元）将用于泰国设立新生产基地以扩大产能；约35%（或370.5百万港元）用于扩充位于中国宜兴的新生产基地的产能；约10%（或105.7百万港元）用于香港投资，包括设立区域总部；约5%（或53.0百万港元）用于营运资金及一般企业用途。 基石投资人 颜晨CFA行业分析师joyceyan@sdicsi.com.hk 基石投资人包括：利冠、SLD International、丞安国际、申万宏源证券、前海国际基金、新嘉财富、复星国际、富国香港。总认购319.72百万港元，占发售股份的25.3%。 投资建议 根据招股书，公司在中国有机高分子改性材料及有机高分子复合材料领域排名第二；按产能计也是中国最大的聚苯乙烯企业，财务上2025年前十个月有较大的增长，归母净利润同比+40%。但是公司所在行业总体市场份额较为分散，竞争压力较大，毛利率也会受到上游原材料的价格波动影响较大。公司基石认购占比25%，主要为财务投资者。公司为A+H上市，港股招股价34-42港元，为今日A股收盘价58.14元的52.1%-64.4%，估值静态P/E16.8x-20.7x,折 价较大。另外公司未设绿鞋机制，根据港股通规则“关于新成为A+H的股份，包括本身已是A股而之后在港交所主板上市H股，或者本身是H股并在上海/深圳交易所上市A股，或者公司同日上市A股及H股的股份，其H股在价格稳定期结束且相应A股上市满10个交易日后调入港股通名单”，公司上市当日可入港股通。综上给于评分“5.5”，建议可适当关注。 客户服务热线 国内：40086 95517 香港：2213 1888 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由国投证券(香港)有限公司（国投证券国际）编写。此报告所载资料的来源皆被国投证券国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。国投证券国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映国投证券国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。国投证券国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前，应咨询专业意见。 国投证券国际及其高级职员、董事、员工，可能不时地，在相关的法律、规则或规定的许可下(1)持有或买卖此报告中所提到的公司的证券，(2)进行与此报告内容相异的仓盘买卖，(3)与此报告所提到的任何公司存在顾问，投资银行，或其他金融服务业务关系，(4)又或可能已经向此报告所提到的公司提供了大量的建议或投资服务。投资银行或资产管理可能作出与此报告相反投资决定或持有与此报告不同或相反意见。此报告的意见亦可能与销售人员、交易员或其他集团成员专业人员的意见不同或相反。国投证券国际，其母公司和/或附属公司的一位或多位董事，高级职员和/或员工可能是此报告提到的证券发行人的董事或高级人员。(5)可能涉及此报告所提到的公司的证券进行自营或庄家活动。 此报告对于收件人来说是完全机密的文件。此报告的全部或任何部分均严禁以任何方式再分发予任何人士，尤其（但不限于）此报告及其任何副本均不可被带往或传送至日本、加拿大或美国，或直接或间接分发至美国或任何美国人士（根据1933年美国证券法S规则的解释），国投证券国际也没有任何意图派发此报告给那些居住在法律或政策不允许派发或发布此报告的地方的人。 收件人应注意国投证券国际可能会与本报告所提及的股票发行人进行业务往来或不时自行及／或代表其客户持有该等股票的权益。因此，投资者应注意国投证券国际可能存在影响本报告客观性的利益冲突，而国投证券国际将不会因此而负上任何责任。 此报告受到版权和资料全面保护。除非获得国投证券国际的授权，任何人不得以任何目的复制，派发或出版此报告。国投证券国际保留一切权利。 规范性披露 本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未担任此报告提到的上市公司的董事或高级职员。本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未拥有此报告提到的上市公司有关的任何财务权益。国投证券国际拥有此报告提到的上市公司的财务权益少于1%或完全不拥有该上市公司的财务权益。 公司评级体系 收益评级： 买入—预期未来6个月的投资收益率为15%以上；增持—预期未来6个月的投资收益率为5%至15%；中性—预期未来6个月的投资收益率为-5%至5%；减持—预期未来6个月的投资收益率为-5%至-15%；卖出—预期未来6个月的投资收益率为-15%以下。 国投证券（香港）有限公司 地址：香港中环交易广场第一座三十九楼电话：+852-2213 1000传真：+852-2213 1010