Q4主品牌短期波动，坚定看好龙头韧性

安踏体育（02020.HK）服装家纺 2026年01月21日 证券研究报告/公司点评报告 评级：买入（维持） 分析师：张潇执业证书编号：S0740523030001Email：zhangxiao06@zts.com.cn分析师：吴思涵执业证书编号：S0740523090002Email：wush@zts.com.cn 报告摘要 总股本(百万股)2,796.65流通股本(百万股)0.00市价(港元)79.10市值(百万港元)221,215.28流通市值(百万港元)0.00 安踏体育发布25Q4营运表现：25Q4安踏主品牌/Fila/其他品牌流水分别录得低单位数负增长/中单位数正增长/35-40%正增长。25全年来看安踏主品牌/Fila/其他品牌流水分别录得低单位数/中单位数/45-50%正增长。 安踏品牌：受外部因素影响叠加高基数，短期流水轻微承压。安踏品牌25Q4流水实现同比低单位数负增长，除整体大众消费受到宏观环境、天气和节假日错峰带来的扰动外，我们估计春节滞后和电商增长放缓对安踏儿童线影响较大。运营方面，主品牌折扣线下71折/线上5折，库销比略高于5。随着线下业态升级顺利推进、电商团队调整到位以及海外布局稳步扩张，2026年主品牌有望扭转趋势，具有边际改善空间。 股价与行业-市场走势对比 Fila：电商带动流水环比有所提速，期待变革后持续释放增长势能。Fila品牌25Q4流水实现同比中单位数正增长，环比Q3流水加速。运营方面，Fila折扣线下73折/线上55折，库销比略高于5，整体回到健康水平。我们认为FILA在2025年展现出稳健的电商表现和清晰的战略及商品革新方向，为其2026年的持续增长奠定了基础。 其他品牌：户外品牌表现持续强劲，多品牌矩阵协同效应凸显。其他品牌25Q4流水同比增长35-40%，其中我们预估迪桑特实现25-30%增长；可隆实现55%强劲增长；MAIA实现25-30%增长。估计迪桑特25年全年增速近40%，流水规模超百亿，进入增速节奏由高速过渡至稳健增长的新阶段。狼爪品牌仍处并购整合初期，预计25-26年仍有一定亏损。 相关报告 1、《主品牌渠道调整略承压，其他品牌延续高增》2025-10-292、《户外品牌引领增长，持续深化全球化布局》2025-08-293、《户外品牌延续高增，整体业绩符合预期》2025-03-21 盈利预测及投资建议：安踏作为国内运动服饰龙头，多品牌战略成效显著，具备强韧的集团协同运营能力。尽管主品牌Q4流水受外部因素扰动叠加高基数短期承压，但我们预计集团25年全年流水仍有双位数增长，安踏与Fila折扣库存保持健康，户外高端品牌延续高增态势，展现出龙头优于行业的抗风险能力。2026年作为体育大年有望带动消费环境回暖，公司将持续加大体育营销与商品研发投入，主品牌有望改善、FILA稳增兑现，其他品牌在较高基数上维持高质量增长。考虑到终端需求不确定性以及品牌加大投入下利润端有一定压力，我们预计公司2025-2027年实现归母净利润为132/142/160亿元（前值为132/148/166亿元），维持“买入”评级。 风险提示：消费需求承压风险、市场竞争加剧风险、渠道拓展不及预期风险。 盈利预测表 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 中泰证券股份有限公司事先未经本公司书面授权行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。