FY25 preview: core NP growth trimmed to low teens

FY25 预览：核心净利润增长预期下调至低双位数

• 核心观点：CR MixC 预计 FY25E 营收同比增长 6.5% 至 182 亿元人民币，其中住宅板块持平，受 VAS 业务拖累；商业板块增长 13.8%，主要因购物中心收入增速放缓至 18%（FY24 为 30%）。核心净利润预计同比增长 10.8% 至 39 亿元人民币，得益于基础物业管理利润率稳定、购物中心利润率持续改善以及销售及管理费用率降低。维持 FY25-27E 营收预测不变，但将核心净利润预测下调 4% 以反映更合理的利润率扩张速度。

• 关键数据：

  • 营收：FY25E 182 亿元人民币（同比增长 6.5%），其中住宅板块持平，商业板块 13.8%。
  • 核心净利润：FY25E 39 亿元人民币（同比增长 10.8%）。
  • 营业利润率：基础物业管理稳定，购物中心改善，销售及管理费用率降低。
  • 股价目标价：HK$53.96（上调 4%），对应 2026E 25 倍市盈率。
  • 估值：P/E 25 倍（上调 9%），反映对住宅业务依赖降低、行业领导地位加强及资本配置需求下的稀缺性溢价。

• 业务板块分析：

  • 购物中心业务：FY25E 零售销售增长预计 20-25%，其中 14 家奢侈品购物中心增长较快，受益于潮流玩具、珠宝首饰、户外装备等新消费模式。FY25E 收入预计同比增长 18%（FY24 为 30%），主要受基数效应影响。第三方拓展表现良好，截至 11 月底已签约 11 个项目（超年度目标 10 个），完成 14 个新开业目标。预计购物中心业务对整体营业利润的贡献率将达到 60%，推动商业板块整体贡献率超 70%。
  • 住宅业务：FY25E 收入预计基本持平（同比增长 1.3%），基础物业管理保持稳定。非业主 VAS 和社区 VAS 收入预计分别下降 30% 以上，受新房市场萎缩及会计方法变更影响。板块营业利润率保持稳定。第三方拓展截至 11 月底达 9.4 亿元人民币，基本符合年度 10 亿元人民币目标。

• 研究结论与建议：预计公司 FY25 结果可能落在指引区间下限，可能引发股价回调。鉴于公司长期投资价值，建议投资者主动布局。预计公司将继续维持 100% 派息比例（60% 普通股息 + 40% 特别股息），基于当前无大规模资本开支计划，且近期物业管理行业实践显示，业绩达或低于指引时，公司倾向于使用较高派息率稳定市场情绪。