资产配置日报：中场休息

1月8日，权益市场缩量震荡。万得全A上涨0.08%，全天成交额2.83万亿元，较昨日（1月7日）缩量553亿元。港股方面，恒生指数下跌1.17%，恒生科技下跌1.05%。南向资金净流出49.01亿港元，其中小米集团、腾讯控股分别净流入10.72亿港元和8.64亿港元，中国移动和华虹半导体则净流出7.32亿港元和4.14亿港元。 短期或有震荡，但不改上涨趋势。指数在大涨两日后持续震荡，同时成交额维持在2.5万亿元以上，指向短线资金兑现的同时，市场承接力量不弱。即使行情波动，震荡区间可能位于前高之上。此外，隐含波动率出现回落迹象，仍处于924行情以来低位，显示出投机资金尚未大规模入场，市场并不急于过快消耗潜在涨幅。这也意味着，本轮行情可能不是快速上涨的模式，更可能是穿插着短期波动的中期行情，不必对前高以上的波动过于敏感。 成交集中度尚不高，结构风险暂不形成主要困扰。截至今日收盘，市场成交集中度（前5%成交额占全市成交额比例）为42.72%，距离45%的历史偏高经验值仍有一定空间。从申万二级行业来看，成交额前三的行业分别为半导体、通信设备和军工电子，资金主要围绕算力硬件和商业航天交易。同时，部分消费电子、大金融、机器人和储能相关品种成交额靠前。这一现象意味着，资金仍然保持着追逐弹性的热情，但方向尚未达成一致，抱团拥挤的风险暂不高。 题材氛围浓厚，热点持续涌现。国产算力链受到资金关注，市场尝试在自主可控逻辑上重建共识，今日行情由半导体材料设备过渡至芯片设计，指向国产算力链内部仍在轮动。商业航天涨幅领先，太空光伏叙事受到关注，且进入滞涨品种补涨阶段。脑机接口迎来资金回流，但核心品种涨幅不高，行情持续性有待观察。核电概念大幅上涨，这一题材尚未成为核心方向，主要受题材氛围带动。 港股继续跑输A股，人气的恢复需要时间。恒生科技在10月初以来持续走弱，直至12下旬开始反弹，即使开年大涨，也难免催生兑现情绪。南向资金净流出49亿港元，在年初大涨后首次净流出，资金的做多共识尚待巩固。结构上看，港股行情主要受大金融、有色和互联网品种拖累。恒生创新药指数下跌0.43%，同时成交大幅缩量（由137亿港元缩量至89亿港元），或是筹码惜售的结果，关注港股创新药后续表现。 债市方面，新年“三连跌”之后，行情终迎反弹。早盘走势略显纠结，30年国债活跃券两度上探2.32%水平。临近午盘，券商资管买入力度增强，午后权益市场略有走弱，叠加基金也加入买盘行列，现券收益率下行幅度逐步扩大，10年、30年国债较日内高点下行1-2bp。不过，尽管债市整体走出修复行情，市场交易情绪依旧偏谨慎，尾盘部分机构止盈力量显现，市场回吐涨幅，10年、30年国债活跃券分别收于1.89%、2.31%。 全天来看，利率债和二永债率先开启修复行情。利率曲线上，长端表现整体优于短端，7年、30年国债活跃券收益率分别下行2.25、2.05bp至1.75%、2.31%，10年国债下行1.1bp至1.89%；1-5年国债收益率下行幅度 基本在1-1.5bp区间。二永债亦跟随全线下行，不过幅度稍小，整体在1bp左右。城投债曲线上，5年期品种持续上行，短端1-3年期则逐步趋稳，绝对变动幅度基本在0.5bp以内。 债市行情回暖，背后也伴随着部分银行恢复对债基的净申购。据机构云统计数据，全部机构对纯债基金由净赎回转为小额净申购，净申购强度为0.03，昨日净赎回强度为-0.24，其中银行类机构对其净申购达到96%分位数；同时，短债基金与指数债基的净赎回强度也边际收敛至零附近，反映出基金的负债端压力逐步减弱。 往后看，股市热度与商品通胀预期，仍然对债市形成压制，市场情绪处于高波状态。因而在资金面平稳的背景下，套息策略可能相对占优。本周以来（5-8日）尽管央行连续大额回笼跨年投放资金（年初至今累计净回笼1.69万亿元），隔夜利率始终维持舒适点位，DR001、R001基本围绕1.27%、1.34%水平震荡，对债市形成一定支撑。同时在长端及超长端利率偏超调的状态下，配置盘可以考虑逢高配置。 商品市场做多情绪明显转弱，继续演绎“高低切”与内部分化。前期领涨的“新动能”板块遭遇集体回调，贵金属板块深度调整，沪银大幅下跌5.90%，沪金也下跌0.73%，钯金和铂金分别跟随下跌3.57%和6.72%；工业金属亦未能幸免，沪铜、沪铝跌幅分别达2.76%和2.89%。相比之下，低位“旧动能”板块表现出较强韧性，焦煤领涨黑色系，涨幅达4.75%，玻璃、焦炭及碳酸锂涨幅维持在2%-3%区间。值得注意的是，“反内卷”主线内部出现极致分化，受垄断风险整改消息影响，多晶硅封于跌停（-9%），工业硅跟跌4.5%，而锂电产业链则逆势上涨2.46%。 资金面显示，获利盘加速流出，不过锂电与油脂仍有资金流入。据文华财经，商品市场单日净流出约28亿元，风险偏好显著降温。贵金属与有色沦为主要流出板块，贵金属继昨日流出25亿元后，今日再遭近40亿元资金抛售，沪银单品种流出近30亿元；有色板块资金亦由正转负，合计流出近35亿元，沪铝、沪铜分别减持14亿元和12亿元，显示获利盘兑现意愿强烈。相比之下，资金积极寻找相对低位或具备政策预期的避风港，碳酸锂创阶段新高，获近14亿元资金流入，油脂链表现抗跌，获超9亿元增持，黑色系部分品种亦受资金关注。 贵金属板块的深度回调系双重利空因素的集中释放：一是流动性冲击，彭博商品指数年度再平衡（1月8-14日）引发的被动卖盘开始兑现；二是监管风控加码，上期所提保等降温措施即将落地。受此影响，资金获利了结，部分交易资金在高位选择落袋为安。更值得注意的是，白银逼空逻辑也出现松动迹象，3M白银租赁利率已从12月31日8.4%的高点，快速回落至1月7日的5.6%，表明现货市场的极度紧张的供需格局有所缓解。 政策风向突变，多晶硅估值或将重构。据金十数据，一份会议纪要显示，1月6日，市场监管总局约谈光伏协会和部分头部企业并通报垄断风险，且业内相关人士并未否认网传纪要内容的真实性。市场预期政策导向可能将由“限产保价”转向“市场化出清”，行业定价锚恐回归边际成本，导致估值逻辑重塑，价格封于跌停。相关内容对市场供需价格局的影响仍有待观察。 当前市场处于高波动率阶段，尤其是贵金属与“反内卷”相关品种受资金与政策消息影响剧烈。市场仍处于高波动之中，警惕情绪退潮后的回撤风险。 风险提示 货币政策出现超预期调整。本文假设国内货币政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓、或海外货币政策出现超预期变化，国内货币政策相应可能出现超预期调整。 流动性出现超预期变化。本文假设流动性维持充裕状态，但假如流动性投放少于往年同期，流动性可能出现超预期变化。 财政政策出现超预期调整。本文假设国内财政政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓，国内财政政策相应可能出现超预期调整。 联系人：黄思源联系人：洪青青邮箱：huangsy1@hx168.com.cn邮箱：hongqq@hx168.com.cn 联系人：刘谊邮箱：liuyi8@hx168.com.cn 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。