农药拐点将至，优创项目助力成长

农药拐点将至，优创项目助力成长 投资要点 西 南证券研究院 分析师：甄理执业证号：S1250525050004电话：021-68413856邮箱：zhli@swsc.com.cn 农药龙头全品类布局，产能突破10万吨。公司成立于1999年，背靠先正达集团，是国内农化行业头部企业。公司是全球拟除虫菊酯原药核心供应商，产品规模位居国内首位。拟除虫菊酯产品分为卫生用药和大田用药，卫生用药主要用于室内蚊虫趋避消杀，是公司的特色品种。经过多年发展，随着优士、优嘉、优创等项目建成投产，公司目前已经实现杀虫剂、除草剂、杀菌剂、植物生长调节剂等多品类布局，在产原药品种接近70个，总产能超过10万吨。2024年公司原药产、销量分别为96913.34吨、99872.64吨，分别同比6.67%、3.50%。随着优创项目的放量，今年产销情况有望继续向好。 供需格局优化，农药价格企稳反弹。自2022年开始，多数农药价格从高点持续回落，价格有较大幅度的调整。伴随海外库存持续去化，国内低效产能的出清，农药市场供需格局持续优化。2024年以来农药产量增速开始回落，2025年增速维持在10%以内。农药PPI也从2024年开始从底部反弹。根据中农立华数据，原药指数已有反弹趋势，除草剂等品类也有所改善。政策端持续收紧，一品一证政策落地，行业规范进行中，登记证丰富的龙头企业有望受益。 数据来源：聚源数据 产业链布局完善，优创项目巩固龙头地位。菊酯：菊酯关键中间体贲亭酸甲酯供给扰动，菊酯现货偏紧价格反弹，公司农药中间体配套完善，叠加优创项目投产产能增加，有望充分受益菊酯价格修复。草甘膦：2025年行业供给相对平稳，下游需求回暖，草甘膦价格持续修复；麦草畏：美国复批麦草畏，需求有望逐步打开。杀菌剂：3000吨吡唑醚菌酯技改项目推进中，有望贡献增量。 盈利预测与投资建议。公司是国内原药龙头企业，目前已经实现杀虫剂、除草剂、杀菌剂、植物生长调节剂等多品类布局，在产原药品种接近70个，总产能超过10万吨。公司是全球菊酯核心供应商，具备一体化生产优势，当前菊酯价格基本企稳，随着供需关系持续改善，价格有进一步修复空间。公司优创项目顺利投产，功夫菊酯、烯草酮等优势产品有望带来可观利润增量，未来成长空间可期。综合以上，我们预计未来三年归母净利润复合增长率为13.86%，给予2026年22倍PE，目标价84.70元，维持“买入”评级。 相 关研究 风险提示：农药销售不及预期的风险；原材料成本上涨风险；极端天气风险。 投资要件 关键假设 假设1：公司优创项目布局有15650吨农药原药、7000吨农药中间体及66133吨副产品等，产品布局多元且规模较大，在巩固原有优势品种的同时，也在拓展新品种。随着优创项目开工率提升，公司原药产销量有望持续增加，同时农药供需格局持续优化，农药价格仍有修复空间。成本端，公司菊酯等产品具有一体化产业链，能够有效抵御中间体供应波动带来的涨价风险，保障生产稳定性和开工率，同时公司对所需原材料的供应商进行严格筛选，建立合格供应商管理体系，在合理的价格下，保障原材料的质量。综合以上，预计2025-2027年原药营业收入增长率分别为15.1%、11.0%、6.8%；毛利率分别为26.8%、27.8%、29.0%。 假设2：公司围绕核心产品，强化品牌优势和渠道管理，聚焦核心客户，在植物营养产品和新品市场积极布局，实现多个制剂新品产业化。同时公司加速差异化制剂产品开发，加强外环境、家卫、农用等不同剂型研究，提升研发效率，加快技术成果产业化和装备技术提升，加强创新体系建设。公司制剂业务有望保持平稳增长，盈利水平维持在较好水平。综合以上，预计2025-2027年制剂营业收入增长率分别为3.3%、6.3%、5.9%；毛利率分别为30.0%、30.0%、30.0%。 区别于市场的观点 市场认为农药价格已经低迷多年，公司主营产品菊酯、麦草畏等产品价格仍位于中低水平，公司优创项目处于放量初期，增量相对有限。 我们认为当前农药价格确实处于历史较低水平，在过去一段时间，行业利润被压缩，部分企业已经出现亏损情况，一些中小型企业面临经营压力，存在装置停工的现象。随着落后产能退出，以及需求端稳健增长，农药行业供需格局有望逐步改善。我们认为公司未来业绩增长主要来自以下两方面：1）农药价格复苏。农药价格自2022年高点以来已经调整接近3年，目前价格底部基本确认，在成本支撑下，未来价格有望回暖。2025年2季度，草甘膦价格开始修复上行，作为全球最大品种除草剂，草甘膦价格修复对农药行业释放了积极信号。随着农药供需改善，价格有望修复，公司作为农药龙头将充分受益。2）公司优创项目迎来放量阶段。优创项目在巩固公司菊酯产能优势的同时，也在拓展例如双酰胺类杀虫剂，以及承接先正达的创制品种生产，多元化布局也能平抑整体营收波动。公司具有行业领先的工程转化能力，优创项目从建设到投产依旧保持较快工程进度。公司具备优秀的产品品质和客户渠道，项目达产后有望较快达到满产状态，贡献稳定利润。 股价上涨的催化因素 农药价格修复：公司是国内农药原药龙头企业，具有联苯菊酯产能4600吨/年，功夫菊酯产能8500吨/年，截至2025年12月31日联苯菊酯，功夫菊酯价格分别为13.3万元/吨、11.5万元/吨，分别较年初上涨3.91%、6.48%，未来随着供需关系转好，价格有望上行，业绩修复空间大。 优创项目放量：公司优创项目布局15650吨农药原药、7000吨农药中间体及66133吨副产品，随着开工率提升，公司原药产销增量可期。 估值和目标价格 公司是国内原药龙头企业，目前已经实现杀虫剂、除草剂、杀菌剂、植物生长调节剂等多品类布局，在产原药品种接近70个，总产能超过10万吨。公司是全球菊酯核心供应商，具备一体化生产优势，当前菊酯价格基本企稳，随着供需关系持续改善，价格有进一步修复空间。公司优创项目顺利投产，功夫菊酯、烯草酮等优势产品有望带来可观利润增量，未来成长空间可期。综合以上，我们预计未来三年归母净利润复合增长率为13.86%，给予2026年22倍PE，目标价84.70元，维持“买入”评级。 投资风险 农药原药销售不及预期的风险：全球经济增长放缓，需求疲弱，叠加贸易保护主义抬头，以及关税政策的扰动，不确定性因素显著增加。虽然农药需求相对刚性，但也会受到一定影响。 原材料成本上涨风险：公司原材料多是基础化工产品，与上游能源以及大宗商品相关，地缘冲突会冲击全球供应链与航运效率，导致大宗商品及原油价格剧烈波动，进而对公司成本产生影响。 极端天气风险：天气情况影响农业种植，近年巴西洪灾、东南亚干旱等极端天气频发，对于全球农业生产与农药经营造成不利影响。若恶劣天气增加，将影响全球农药需求。 目录 1公司概况：农药龙头全品类布局，优创项目放量可期.....................................................................................................................12行业分析：农药基本面持续优化，“一证一品”政策落地有望改善行业格局.............................................................................33公司分析：农药产品丰富，产业链布局完善......................................................................................................................................63.1杀虫剂：菊酯一体化配套完善，价格逐步回暖..........................................................................................................................73.2需求旺盛供给稳定，草甘膦价格修复.........................................................................................................................................103.3麦草畏重新获批，用药需求有望回暖.........................................................................................................................................143.4优创项目放量，开启创业新时代..................................................................................................................................................164财务分析：2025前三季度利润维持增长，农药原药毛利率稳健...............................................................................................185盈利预测与估值..........................................................................................................................................................................................205.1盈利预测...............................................................................................................................................................................................205.2绝对估值...............................................................................................................................................................................................215.3相对估值...............................................................................................................................................................................................226风险提示.......................................................................................................................................................................................................23 图目录 图1