贵金属、铜、铝三板块展望

会议围绕贵⾦属、铜和电解铝三⼤⾦属板块的市场表现、未来趋势及投资策略展开深⼊分析。贵⾦属⽅⾯，⽩银短期内因⾼波动率和交易所上调保证⾦⾯临回调压⼒，但⻓期逻辑未破，降息周期、现货紧张及⾦银⽐修复⽀撑银价中枢上移，⻩⾦则受益于央⾏与稳定币发⾏商持续购⾦，股票端估值有望随降息预期抬升⽽迎来重估。铜板块在宏观复苏、供应短缺与交易端库存转移三重驱动下，明年价格看涨，均价预计达11,500~12,000美元，⾼点可期13,000~15,000美元，⻰头企业如紫⾦矿业、五矿资源等将受益于量价⻬升。电解铝板块受制于国内产能天花板与海外投产缓慢，供需延续紧平衡，铝价中枢稳步上移，看好明年均价突破25,000元，成本下⾏叠加分红潜⼒提升推动板块从周期股向“弹性+红利”资产转型，重点推荐云铝、中孚实业、天⼭铝业等标的。 贵⾦属板块展望 ⽩银市场⾛势与回调判断 近期⽩银剧烈震荡具有必然性，主因波动率处于极端区间并叠加纽交所多次上调保证⾦引发卖盘压⼒•参考2011年⻅顶⾏情，当前虽不具备完全相同条件，但保证⾦上调结构相似，可能触发短期踩踏•历史数据显⽰当260⽇乖离率超50%时，⼀个⽉内平均回调幅度为20%~30%，本轮预计回调约20%，⽬标位16,000附近• ⽩银⻓期逻辑⽀撑 ⽩银本质为锚定⻩⾦的投机品种，⻩⾦⽜市未结束提供向上⻉塔•明年仍处降息周期，实际利率下⾏利好⾦银⽐扩张，提升⽩银估值•全球库存结构扭曲导致现货紧张，伦敦市场⽩银租赁利率持续⾼位，反映实物短缺问题未解• ⽩银股配置价值 回调⾄16,000后银价有望重启升势，明年价格中枢可按16,000估算•当前盛达资源、豫光⾦铅等标的估值低于⼗倍，兴业银锡具备成⻓性，回调后具备较好配置机会• ⻩⾦趋势与新增⼒量 ⻩⾦⽜市由央⾏结构性买盘与ETF周期性资⾦共振推动，该趋势有望延续⾄明年•稳定币发⾏商（如泰达）加速购⾦，三季度持有储备已达104吨，单季购⾦量占全球央⾏净购⾦1/10•泰达计划将⻩⾦在其资产中占⽐从7%提⾄20%，背后逻辑与央⾏⼀致，均为货币信⽤背书• ⻩⾦股估值逻辑 ⻩⾦股估值与降息预期强相关：预期强则拔估值，弱则杀估值•今年8⽉进⼊降息周期后，⻩⾦股开启估值修复，⽬前板块PE约15~20倍•明年继续处于降息环境，板块估值仍有提升空间，按明年⾦价假设测算，当前12倍左右估值显著低估•推荐中国⻩⾦国际、三⾦国际、中⾦⻩⾦、紫⾦矿业、招⾦矿业等成⻓性强或估值偏低标的，同时关注⾚峰⻩⾦• 铜板块市场展望 铜价⾛势与未来预期 10⽉以来铜价流畅上涨，但股价反应滞后，显⽰商品端存在情绪与资⾦推动成分•当前价格（约98,000~100,000元）可视作2026年冲击10万元⼤关的起点，回调空间有限•明年铜价均价预计上涨15%~20%，达11,500~12,000美元，⾼点可看13,000~15,000美元• ⽀撑铜价三⼤逻辑 宏观层⾯：历史规律显⽰预防式降息结束后约六个⽉铜价明确上⾏，资⾦或将提前抢跑反映复苏路径•供需层⾯：2026年铜矿⼲扰率维持5.5%⾼位，产量增速仅约2%，增量约42万吨；需求增速由2.59%升⾄3%，供需缺⼝扩⼤⾄63万吨，上半年尤为紧缺•交易层⾯：⾮美地区电解铜持续流⼊美国，COMEX溢价显著，反映对潜在关税的博弈，库存难回流，易引发持续逼仓⾏情，尤其在监管较松的伦敦市场• 企业量增与投资标的 五矿资源弹性最⼤，科⻢考矿⼭产量将从6~7万吨迈向13万吨，⾦赛威尔爬坡，副产⽩银约400吨增强盈利弹性•紫⾦矿业2026年矿产铜预计增⻓10%，增量来⾃朱诺、巨⻰及塞尔维亚博尔铜矿，同时矿产⾦产量有望提前达105吨，增速超铜•洛阳钼业铜⾦双增，KFM⼆期放量且有超产潜⼒，收购巴西⾦矿将于明年⼀季度投产，年产26万盎司•推荐五矿资源（估值约8.5倍）、紫⾦、洛阳钼业；关注2027年后放量明显的精诚信与中国有⾊矿业• 冶炼板块阶段性机会 铜价上涨过程中未计价⾦属利润释放带来阶段性收益• 预计明年加⼯费⻓协价触底（0美元/吨），后续有望回升，增厚冶炼环节利润•建议阶段性关注铜陵、江铜、云铜、北⽅铜业等冶炼标的• 电解铝板块展望 近期市场交易逻辑 铝价近期表现平淡，主要跟随⽩银与铜上涨，两次冲⾼后回落•11⽉中旬⾼点受海外供应扰动（世纪铝业冰岛⼚停产20万吨）及美国缺电叙事驱动•12⽉初⾼点源于降息预期带动有⾊⾦属普涨，铝为跟涨品种• 商品价格展望 短期看，铝价相对铜滞涨，铜铝⽐升⾄4.5，元旦⾄春节前多头获利了结可能引发回调，⽀撑位观察22,000•中⻓期坚定看好，明年供需偏紧，价格中枢稳步上移，均价看25,000以上，⾼点可看24,000~25,000•国内产能逼近4,540万吨天花板，仅余约100万吨空间，明年增量约55万吨，主要来⾃天⼭铝业与电投能源•海外新增产能约75万吨，但多集中于下半年释放，且项⽬进度常延迟，供应脆弱性强• 需求端前景乐观 全球主要经济体财政与货币双宽松背景下，PMI与PPI上⾏概率⾼，不应过度悲观•国内2025年为政策发⼒年，领导层对PPI转正决⼼强，利好铝需求•海外美国已降息三次，欧洲转向扩张，实物需求将逐步传导•新兴应⽤拓展显著：储能⽤铝预计贡献数⼗万吨增量，空调铝代铜每年增10万吨，替代进程加速•综合预计全球需求增速约2%，其中国内2.2%，海外1.5%• 供需格局与价格弹性 全球供给增速约1.7%，需求增速2%，延续紧平衡与阶段性短缺状态•上半年供需错配窗⼝可能出现爆发性机会，产业对⾼价接受度逐步提升（现22,000已普遍接货• ）⼀旦出现供给扰动或需求超预期，价格上⾏弹性⼤• 股票投资逻辑转变 板块正从传统强周期资产向“有弹性的红利资产”转型•成本端改善明显：氧化铝均价预计由今年约3,200元降⾄明年2,600~2,700元，每吨电解铝节省成本近1,000元•电⼒成本总体稳定，⽔电持平，⽕电外购电或⾛低，⾃备电略有上升但影响有限•⾏业盈利持续改善，有望达2021年⾼点⽔平•产能周期尾声下资本开⽀减少，分红成为趋势，中国宏桥等⻰头已稳步提升分红⽐例• 估值与投资策略 当前主流标的估值⼋九倍，若按明年22,000元铝价测算，合理估值可看12倍•政府曾推⾼估值⾄15倍，若铝价达25,000，板块或出现泡沫化拉升•投资策略应丢掉短期波动放⼤镜，坚定持有，回调即布局机会• 个股推荐与排序 全板块系统性机会，建议作为2025年“送礼品种”配置•⾼弹性纯电解铝标的优先：云铝、神⽕、中孚实业•⼀体化推荐天⼭铝业•云铝为⾸推：权益产能提升6%（约15万吨），受益铝价上涨与氧化铝跌价，财务状况优异，按22,000元铝价与2,700元氧化铝测算利润达11~15亿元，12倍估值下有30%以上空间•中孚实业兼具⾼弹性与⾼股息：分红承诺底线60%，按22,000元铝价测算股息率达6.5%，板块最⾼•神⽕股份利润弹性亦将释放，22,000元铝价下盈利可超75亿元，拖累项影响减弱•天⼭铝业为明年量增最多上市公司之⼀，除电投外增量最⼤，24万吨⼏内亚氧化铝项⽬逐步投产，⼴西与⼏内亚铝矿布局实现氧化铝100%⾃给，成本优势显著•其他标的如南⼭铝业、中国宏桥、鸿骏控股、中国铝业、创新实业等均有亮眼表现潜⼒•