宏观经济点评：人民币汇率：破7或可持续，但升值节奏或较平缓

人民币汇率：破7或可持续，但升值节奏或较平缓 宏观研究团队 ——宏观经济点评 何宁（分析师）hening@kysec.cn证书编号：S0790522110002 潘纬桢（分析师）panweizhen@kysec.cn证书编号：S0790524040006 事件：11月以来人民币兑美元汇率出现了一定程度的升值，离岸&在岸人民币汇率在12月30日均升破7，引发市场对汇率走势的关注。 偏弱美元下，人民币汇率持续出现升值 1.美元指数偏弱，或是近期人民币升值的关键催化因素。虽然人民币汇率（美元兑人民币汇率，下同）在2024年9月后再度破7，离岸人民币汇率更是突破6.99。人民币11月以来出现了较为明显的升值。但横向比较看，人民币的升值并不算突出。11月以来（截至12月29日）在岸、离岸人民币汇率分别升值约1.5%、1.75%，同期美元指数回落约1.74%，英镑、欧元、加元兑美元分别升值约2.8%、2.1%、2.3%。再看2025年的汇率走势，人民币累计升值约4%，美元指数则下跌约10%，因此偏弱美元或是人民币汇率升值的关键催化因素。 2.我国出口在2025年展现出较强韧性，并录得可观顺差，是人民币汇率稳步升值的重要基础。2025年中美之间的关税问题一波三折，在对美出口税率出现明显上升的背景下，我国出口展现出了较强韧性。11月出口同比+5.9%，较前值(-1.1%)明显回升（《出口平缓回落趋势未发生改变—11月进出口数据点评》），前11个月货物顺差累计超过1万亿美元，叠加权益市场表现较好，人民币汇率自8月以来呈现出稳步升值的状态。从更加综合的CFETS及BIS人民币汇率指数看，虽然2025全年仍有一定程度贬值，但自7月后便触底反弹，显示出人民币汇率自2025年Q3开始整体处于一个上升趋势中。因此，即使美元指数在9-10月反弹，人民币汇率仍然相对平稳，或也促使市场对人民币汇率的预期发生了变化。 相关研究报告 《利润延续放缓，工企库销比显著走高—兼 评11月 企 业 利 润 数 据 》-2025.12.28 人民币汇率破7或可持续，但升值节奏或较平缓 1.美元指数偏弱态势短期或将延续。虽然美国的关税政策已基本稳定，但美元指数的偏弱态势短期或将延续。一则美国经济虽然不差，但从11月美国非农数据来看，就业市场仍相对脆弱。美国11月ISM制造业PMI亦边际走弱，美联储2025年或仍需继续降息以支撑经济；二则欧洲经济增长前景趋好，欧央行已经连续4次保持利率水平不变，欧美利差与经济增长差仍在继续缩小，欧元兑美元汇率或将维持在相对高位，对美元形成压力；三则美国2026年面对中期选举与美联储主席换届，经济政策不确定性或提升，也将对美元形成一定压力。 《AI与工业化建设对出口贡献高于抢出口—宏观经济专题》-2025.12.22 《加大逆周期和跨周期调节力度—宏观周报》-2025.12.21 2.人民币汇率破7或可持续，整体前景相对看好。自2023年以来，人民币汇率3度破7，但均未持续较长时间。我们认为此次升值基础或较前2次更加稳固：一则美联储持续降息的大背景下，中美利差已经实质性收缩，且预计将会进一步收缩，对资金流动产生影响。考虑到11月结汇率回落至约52%，在人民币稳定升值的情况下，企业可能倾向于多结汇，从而形成升值的正向循环；二则从国内来看，中央经济工作会议强调科技突破和供需优化，我们预计名义GDP增速或提升。此外出口受益于美国AI行业资本开支的持续增长，在2026年有望保持一定增长。中美科技发展、名义经济增长的相对态势或将继续改善，成为人民币汇率升值的坚实基础；三则中美关系在11月釜山会谈后，整体相对稳定，后续还有可能继续改善（特朗普或在2026年4月访华），有助于减少汇率的风险溢价。 3.人民币汇率或缓慢震荡升值，不宜高估向上的斜率与幅度。如前所述，人民币汇率在8月份后经历了稳定升值，而结合历史数据来看，7.0是人民币汇率一个相对中枢的位置，短期内升值空间或有所减弱。此外，自11月份后人民币中间价的升值幅度持续弱于离岸&在岸人民币，说明央行希望避免人民币出现过快升值和超调，尽量保持双向波动。因此虽然人民币前景相对看好，但这是一个相对长期的过程，路径更可能是缓慢震荡升值，且不宜高估向上的斜率与幅度。 风险提示：美国经济衰退超预期，美国关税政策超预期升级。 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 法律声明 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的机构或个人客户（以下简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于商业秘密材料，只有开源证券客户才能参考或使用，如接收人并非开源证券客户，请及时退回并删除。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接，开源证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。 开源证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。开源证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 开源证券研究所 上海地址：上海市浦东新区世纪大道1788号陆家嘴金控广场1号楼3层邮编：200120邮箱：research@kysec.cn 深圳地址：深圳市福田区金田路2030号卓越世纪中心1号楼45层邮编：518000邮箱：research@kysec.cn 北京地址：北京市西城区西直门外大街18号金贸大厦C2座9层邮编：100044邮箱：research@kysec.cn 西安地址：西安市高新区锦业路1号都市之门B座5层邮编：710065邮箱：research@kysec.cn