高收益债周报：货币政策缓和局面继续推动国内高收益债收益率下行，利差收窄

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 固定收益研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 固定收益 [Table_Title] 高收益债周报 2017年07月13日 [Table_BaseInfo] 一年上证综指与中债指数走势比较 单击此处输入文字。 债券数据 中债综合指数 115 中债长/中短期指数 116/117 银行间国债收益(10Y) 3.73 企业/公司/转债规模(千亿) 35.19/52.22/0.67 相关研究报告： 《固定收益衍生品策略周报：国债期货的技术指标分析》 ——2017-07-11 《离岸债券市场周报：离岸美元债跌、人民币债涨》 ——2017-07-05 《转债市场周报：若周期再起，转债的机会和风险分别是什么》 ——2017-07-03 《高收益债周报：6月城投债净融资量转正，产业债仍为负值》 ——2017-07-11 《固定收益衍生品策略周报：再现“强商品、弱债券”行情》 ——2017-07-03 证券分析师：董德志 电话： 021-60933158 E-MAIL： dongdz@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100001 证券分析师：李智能 电话： 0755-22940456 E-MAIL： lizn@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980516060001 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明 固定收益周报 货币政策缓和局面继续推动国内高收益债收益率下行，利差收窄  上周市场行情回顾 1．美国高收益债市场行情 上周美国高收益债收益率先下后上，收益率整体较上上周上行。美国高收益债收益率从上上周末的5. 71%上行至上周末的5.84%，上行幅度为13BP。 截至上周末，美国高收益债利差为383BP，较上上周末的377BP上行6BP。整体来看，美国经济增长表现低于市场预期使得美国高收益债收益率明显抬升，带动美国高收益债利差走阔。 2．中国高收益债市场行情 上周国内高收益债收益率继续下行，从上上周末的12.03%下行至上周末的11.90%，下行幅度为13BP。 利差方面，截至上周五，国内高收益债利差为843BP，较上上周五的853BP下行10BP。整体来看，货币政策由前期“从紧”转向“不松不紧”，边际上流动性有所改善的局面继续推动国内高收益债收益率下行并带动利差收窄。  行业利差跟踪 1、在AAA级行业利差为正的这些行业中，上周大多数行业的行业利差均明显收窄，特别是过剩产能行业。 2、在AA+级行业利差为正的这些行业中，上周大多数行业的行业利差均明显收窄。 3、在AA级行业利差为正的这些行业中，上周行业利差大都有所收窄。  上周主体评级调整情况汇总 非金融企业中，上周有4家发行人主体评级上调，2家发行人主体评级下调。主体评级上调发行人中有2家城投，主体评级下调发行人有1家城投。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 上周市场行情回顾 1、美国高收益债市场行情 上周美国高收益债收益率先下后上，收益率整体较上上周上行。美国高收益债收益率从上上周末的5. 71%上行至上周末的5.84%，上行幅度为13BP。 利差方面，上周公布的美国5月工厂订单环比为-0.8%，低于预期值-0.5%，前值-0.2%修正为-0.3%；扣除运输的工厂订单环比-0.3%，前值0.1%修正为0%；美国7月14日当周首申失业救济人数小幅升至24.8万，略高于预期；美国6月新增ADP就业人数15.8万，不及预期的18.5万。上周数据显示的美国经济增长表现低于市场预期，受此影响，上周美国高收益债收益率有所上行，高收益债利差走阔。 截至上周末，美国高收益债利差为383BP，较上上周末的377BP上行6BP。整体来看，美国经济增长表现低于市场预期使得美国高收益债收益率明显抬升，带动美国高收益债利差走阔。 图1：上周美国高收益债收益率上行，利差走阔 资料来源: WIND、国信证券经济研究所整理 2、国内高收益债市场行情 我们将国内AA-及以下评级的公募信用债定义为国内高收益债。这些高收益债的余额加权平均收益率作为国内高收益债收益率指数。考虑到国内高收益债的剩余期限大多在三年以内，因此我们使用国内高收益债的余额加权平均收益率与3年国债收益率之差作为国内高收益债的利差。（国内高收益债收益率指数具体计算方法见《国信证券-专题报告：构建国内公募信用债收益率指数体系》） 为了增强可比性，本文将上上周的高收益债收益率指数重新进行了计算（调整上上周样本保持与上周一致）。 上周国内高收益债收益率继续下行，从上上周末的12.03%下行至上周末的11.90%，下行幅度为13BP。 3663683703723743763783803823845.505.555.605.655.705.755.805.855.90美银美国高收益MasterII企业债期权调整利差(右轴，BP)美国:企业债收益率:美银美国高收益MasterII企业债有效收益率 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 利差方面，上周央行未进行逆回购操作，公开市场逆回购到期净回笼资金2500亿元，但上周整体货币市场流动性较为宽裕，回购利率持续下行，流动性转松的局面仍在持续。受此影响，上周国内高收益债收益率持续下行，利差较上上周继续收窄。截至上周五，国内高收益债利差为843BP，较上上周五的853BP下行10BP。 整体来看，货币政策由前期“从紧”转向“不松不紧”，边际上流动性有所改善的局面继续推动国内高收益债收益率下行并带动利差收窄。 图2：上周国内高收益债收益率继续下行，利差继续收窄 数据来源：WIND、国信证券经济研究所整理 行业利差跟踪 我们先分别计算债项评级为AAA、AA+、AA评级的公募信用债的余额加权平均收益率，再分别计算这三种债项评级分类下不同行业的余额加权平均收益率。不同行业的余额加权平均收益率减去对应债项评级整体债券的余额加权平均收益率，则得到对应债项评级下的行业利差。（AA-及以下评级个债数目较少，因此我们不再细分计算AA-及以下评级的行业利差） 1、AAA评级各行业的行业利差周度变化 截至上周五（7月7日），AAA级行业利差显著为正的行业仍然以有色金属冶炼、房屋建筑业、煤炭开采、黑色金属冶炼、化工、有色金属矿选、土木工程建筑业、非金属矿物制品业等上、中游过剩产能行业为主。此外，AAA级房地产业、批发业、航空运输业等个别下游行业的行业利差亦为正，但行业利差绝对水平要小于上中游行业。 在AAA级行业利差为正的这些行业中，上周大多数行业的行业利差均明显收窄，特别是过剩产能行业。上周末行业利差收窄幅度由大至小排序分别是有色金属冶炼、黑色金属冶炼、煤炭开采、房屋建筑业、有色金属矿采选、化工、批发业、航空运输业。而土木工程建筑业、房地产业的行业利差小幅上行。 825 830 835 840 845 850 855 860 865 870 875 11.70 11.75 11.80 11.85 11.90 11.95 12.00 12.05 12.10 12.15 12.20 12.25 中国高收益债利差（右轴，BP）中国高收益债收益率（%） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 图3：AAA评级各行业的行业利差周度对比 资料来源: WIND、国信证券经济研究所整理 2、AA+评级各行业的行业利差周度变化 截至上周五（7月7日），AA+级行业利差显著为正的行业亦是非金属矿物制品业、煤炭开采、黑色金属冶炼、有色金属冶炼、电器机械及器材制造业、化工、造纸、房屋建筑业等上中游过剩产能行业为主。此外，下游农副食品加工业、纺织服装服饰业、航空运输业、房地产业的AA+级行业利差也为正。 在AA+级行业利差为正的这些行业中，上周大多数行业的行业利差均明显收窄,收窄幅度由大至小排序分别是黑色金属冶炼、非金属矿物制品业、有色金属冶炼、纺织服装和服饰业、煤炭开采、造纸、房屋建筑业、化工、电器机械及器材制造业。而航空运输业、综合、房地产业的行业利差小幅走阔，农副食品加工业大幅走阔。 95 59 45 38 30 18 16 16 14 8 0 0 -1 -1 -2 -4 -6 -7 -12 -12 -14 -18 -20 -20 -23 -24 -24 -25 -26 -30 -57 -80 -60 -40 -20 0 20 40 60 80 100 120 有色金属冶炼及压延加工房屋建筑业煤炭开采和洗选业房地产业批发业黑色金属冶炼及压延加工化学原料及化学制品制造业有色金属矿采选业土木工程建筑业航空运输业道路运输业非金属矿物制品业水的生产和供应业综合其他金融业汽车制造业计算机、通信和其他电子设备...资本市场服务其他服务业水上运输业专用设备制造业铁路运输业公共设施管理业燃气生产和供应业农副食品加工业零售业铁路、船舶、航空航天和其他...电力、热力生产和供应业医药制造业石油和天然气开采业电信、广播电视和卫星传输服务2017-6-302017-7-7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 5 图4：AA+评级各行业的行业利差周度对比 资料来源: WIND、国信证券经济研究所整理 3、AA评级各行业的行业利差周度变化 截至上周五（7月7日），AA级行业利差显著为正的行业亦是黑色金属冶炼、煤炭开采、炼油炼焦、化纤、化工、有色金属冶炼、纺织业、非金属矿物制品业等上、中游过剩产能行业为主。此外，下游的水上运输、零售、批发、汽车制造、租赁、电子设备制造业、住宿、房地产业的AA级行业利差也为正。 在AA级行业利差为正的这些行业中，上周行业利差大都有所收窄，收窄幅度由大到小排序分别是黑色金属冶炼、非金属矿物制品业、煤炭开采、水上运输业、纺织业、炼油炼焦、化纤、化工、有色金属冶炼、批发业、汽车制造、租赁。而运输设备制造业、纺织服装和服饰、电子设备制造业、航空运输业、住宿、零售、医药制造业、房地产业的行业利差有所走阔。 图5：AA评级各行业的行业利差周度对比 资料来源: WIND、国信证券经济研究所整理 129 125 115 94 70 43 25 18 12 11 9 6 2 -4 -5 -9 -10 -11 -14 -15 -18 -23 -28 -29 -30 -31 -32 -33 -51 -60 -100 -50 0 50 100 150 农副食品加工业非金属矿物制品业煤炭开采和洗选业黑色金属冶炼及压延加工有色金属冶炼及压延加工纺织服装、服饰业电气机械及器材制造业化学原料及化学制品制造业航空运输业造纸及纸制品业房屋建筑业房地产业综合水上运输业批发业资本市场服务公共设施管理业电力、热力生产和供应业土木工程建筑业计算机、通信和其他电子设备...其他金融业商务服务业燃气生产和供应业铁路运输业水的生产和供应业零售业专用设备制造业道路运输业医药制造业汽车制造业2