2026年社融与M2能否利好债市？

固收专题报告/2025.12.26 证券研究报告 核心观点 ❖虽然央行在逐步淡化数量目标、向着价格型工具转型，社融、M2是否与债市脱钩？我们认为不会，一方面转型需要时间，而且不是全面放弃数量目标；另一方面社融是全社会的资金需求，社融下行天然利好债市。因此，我们对2026年的社融判断是增速震荡下行，其中一四季度偏稳、二三季度下行压力较大，尤其是一季度社融对债市的扰动显著见底，债市似乎可以乐观一些。 分析师孙彬彬SAC证书编号：S0160525020001sunbb@ctsec.com 分析师隋修平SAC证书编号：S0160525020003suixp@ctsec.com 分析师汪梦涵SAC证书编号：S0160525030003wangmh01@ctsec.com ❖2026年社融、M2的预测? 参考“社会融资规模、货币供应量增长与名义经济增速基本匹配”，若是名义GDP4.5%附近，考虑到“基本匹配”原则下“社融-名义GDP同比”基本在3%附近，预计社会融资增速在7.5%附近；参考“保持社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配”，若是经济增速预期目标仍在5%附近，价格预期目标在2%附近，和2025年基本持平，考虑到2025年年度社融增速或在8.1%附近，以及央行“未来金融总量的增速下降是自然的”，因此2026年社融增速会低于8.1%，但是高于7%；我们预测2026年社融增速7.6%，对应2026年社融新增33.5万亿元附近。 相关报告 1.《宏观| 2026年通胀预期是否下修？》2025-12-242.《海外|无就业的复苏，靠前发力的降息— —2026年 美 国 经 济 与 政 策 展 望 》2025-12-233.《信用|城投风险再探讨》2025-12-22 M2部分，考虑到2026年可能是信贷占比弱，直接融资占比偏高的社会融资格局，贷款派生存款能力下降，因此（社融-M2）剪刀差将较当前继续走扩，参照往年或在0.5%附近，对标前期的2026年社融预测值，预计2026年M2增速或在7.1%附近。 ❖2026年社融分项的预测？ （1）预计2026年新增信贷15.2万亿元附近，信贷增速在5.6%附近，节奏前高后低走势，结构上延续“五篇大文章”为主；（2）政府债净融资在15.5万亿左右，节奏延续前置；（3）企业债净融资在1.7万亿元附近，节奏前低后高；（4）其他项目在1.1万亿元附近，节奏前低后高；（5）整体来看，贷款15.2万亿元+政府债券15.5万亿元+企业债券1.7万亿元+非标0万亿元+其他1.1万亿元= 33.5万亿元，对应存量增速7.6%，和前述判断相同，节奏上，鉴于信贷和政府债融资两大占比较高的项目节奏均可能前高后低，同时财政存在下半年继续加码可能性，因此社融和M2对应或将呈现前高后低再稳的节奏。 ❖2026年社融信贷M2节奏的预测 预 计Q1/Q2/Q3/Q4的 信 贷 增 速/社 融 增 速/M2增 速 分 别 为(6.3%/5.7%/5.8%/5.6%)/(8.1%/7.8%/7.6%/7.6%)/(7.6%/7.2%/6.8%/7.1%)。 风险提示：流动性变化超预期；货币政策超预期；经济表现超预期 内容目录 1总量角度看2026年社融和M2.................................................................................41.1淡化数量、优化中间变量，怎么看社融和M2增速？.................................................41.2基本匹配原则有哪些变化？...................................................................................522026年社融、M2的预测........................................................................................82.1总量预测：预计2026年社融增速7.6%，M2增速7.1%附近.....................................82.2分项视角看2026年社融......................................................................................92.2.1信贷：新增信贷15.2万亿元附近，节奏前高后低..................................................92.2.2政府债：净融资在15.5万亿左右，政府债发行延续前置........................................102.2.3企业债券：1.7万亿元附近，节奏前低后高..........................................................112.2.4其他：1.1万亿元附近，节奏前低后高................................................................112.3年内节奏预测....................................................................................................123社融低位，信贷回落，利率怎么看？.........................................................................124风险提示.............................................................................................................13 图表目录 图1：科学看待金融总量指标.....................................................................................4图2：贷款增量对社融增量贡献明显减弱......................................................................5图3：直接融资增速明显高于信贷增速.........................................................................5图4：梳理近年来央行关于基本匹配的表述如下.............................................................6图5：2018-2025年政策提及“基本匹配”关系中的宏观总量量化关系.............................7图6：2018-2025年政策提及“基本匹配略高”关系中宏观总量的量化关系.......................7图7：2018-2024年宏观总量基本匹配关系.................................................................8图8：社融和M2的历史表现.....................................................................................9图9：季节性看，一季度信贷占全年的45%附近...........................................................10图10：11月6个月期存单净融资转正......................................................................10图11：2025年政府债净融资节奏............................................................................11图12：2025年国债净融资节奏...............................................................................11 图13：2025年地方政府专项债净融资节奏................................................................11图14：2025年特殊再融资债发行节奏......................................................................11图15：企业债年度增量情况....................................................................................12图16：其余项目年度增量情况.................................................................................12图17：2026年社融细分项预测...............................................................................12图18：社融、信贷、M2增速..................................................................................12 1总量角度看2026年社融和M2 1.1淡化数量、优化中间变量，怎么看社融和M2增速？ 2025年11月11日，人民银行发布《2025年第三季度中国货币政策执行报告》1，其中报告明确指出“构建科学稳健的货币政策体系，继续优化货币政策中间变量，逐步淡化对数量目标的关注……未来金融总量增速有所下降是自然的……社会融资规模、货币供应量增长与名义经济增速基本匹配的同时，贷款增速略低一些也是合理的，反映我国金融供给侧结构的变化……提升存量资金使用效率，优化资金投向”。 流量概念，是金融体系的资产，实体经济(剔除金融同业）的总负债 这一表述为2026年货币政策中介目标的调整定下基调，具体来看： ⚫金融总量增速下降：基数变大，以及我国经济从高速增长转向高质量增长发展，在“保持社会融资规模、货币供应量增长与名义经济增速基本匹配的同时”，未来金融总量的增速下降是自然的； ⚫贷款增速相对放缓：随着经济结构转型升级，房地产、地方融资平台等传统动能贷款增势趋缓，新动能贷款增长较快，但轻资产行业对信贷资金的依赖程度较低，传统动能信用载体的减少使得信贷投放强度趋于减弱； ⚫直接融资占比提升：随着我国金融市场快速发展，社会融资渠道更为多元,近两年，地方专项债置换融资平台贷款、中小银行改革化险带动不良贷款核销的增加，叠加债券市场的发展、冲击信贷和M2体量，但在社融中仍有统计，金融体系对实体经济的支持更趋多元； ⚫价格型调控优先：央行将更加关注五种利率的比价关系，包括政策利率与市场利率、银行资产端与负债端、不同类型资产收益率、不同期限利率、不同风险利率之间的关系，确保货币政策传导顺畅。 数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 但是，淡化数量目标、优化货币政策中间目标，并不意味着对社融和M2没有诉求。一方面，货币政策中间目标转换需要时间；另一方面，短期内央行更多回应的是贷款增速走低，而社融和M