熊市进入后期，糖市料震荡筑底

25/26榨季全球供需格局预期转为过剩，但当前15美分之下的盘面对该供需预期情况已有一定程度的定价，且低糖价正对多国下榨季的糖料种植带来负面影响，令下榨季糖料种植面积存在缩减的风险，再加上巴西糖厂可能增加生产乙醇用蔗比例、印度可能提高甘蔗基乙醇占比等，26/27榨季全球供需格局有望改善。2026年，国际糖市或将从“过剩预期”的兑现逐步走向“供需矛盾改善”的预期，我们预计2026年国际糖市预计将是一个“震荡寻底”→“筑底”的过程，下方空间预计不大，预估运行区间13-17美分/磅，低点或在三季度出现。 密切关注：1，巴西天气、新榨季制糖比及糖生产情况。全球供应过剩的预期背景下，需要巴西糖厂下调制糖比来调节供应，而令糖厂调整制糖比的关键指标就是糖醇价差。制糖比下调及甘蔗产量预计恢复叠加玉米乙醇的快速扩张又会导致乙醇供应同比增加，再加上国际油价还在震荡寻底以及2026年巴西大选或令政府倾向于下调燃料价格，这可能导致压榨高峰期乙醇价格震荡走弱，进而拖累糖价。2、印度产业政策及汇率，若汇率继续大幅贬值可能导致印度出口平价下移。 ★国内糖市分析及展望： 国内糖价长期走势受外盘主导，2026年将进入熊市后期，内外盘料震荡筑底为主。25/26榨季国内预期继续增产，供需格局预期偏宽松，但由于政策对进口糖及糖浆管控可能加严，郑糖波动幅度预计小于外盘，预估区间4800-5600元/吨，国产糖厂料将结束前几年生产盈利的状况而进入亏损期。 ★策略建议： 跨期——建议5-9、9-1合约间反套为主。内外——内外价差的波动方向预计将由外盘走势主导。 ★风险提示： 宏观金融动荡风险；产业政策风险；产地天气风险等。 目录 1、行情回顾：2025年糖价震荡下行，内外价差走强...................................................................................................................52、国际糖市基本面：............................................................................................................................................................................62.1、巴西....................................................................................................................................................................................................62.1.1、25/26榨季：糖厂收榨进度较快，中南部糖产量预计同比基本持稳.......................................................................62.1.2、25/26榨季：巴西休榨期的可供出口量预期同比有所增加.........................................................................................82.1.3、26/27榨季：巴西中南部甘蔗单产及产量有望增加，但需关注天气变数..............................................................82.1.4、26/27榨季：巴西糖厂将如何调整新榨季的产糖用蔗比？.........................................................................................92.1.5、26/27榨季：巴西中南部糖产量预估差异大，关注天气及制糖比..........................................................................152.2、印度..................................................................................................................................................................................................162.2.1、25/26榨季印度糖产量预计同比大增，关注产业政策变化及出口进度实现情况...............................................162.2.2、26/27榨季：甘蔗基乙醇占比的恢复或令下榨季印度糖估产下滑..........................................................................202.3、泰国：25/26糖产量料继续回升，但或不及此前预期，26/27糖产量前景不乐观....................................................212.4、全球25/26榨季产需预期过剩，26/27产需格局前景有望改善......................................................................................223、国际糖市展望...................................................................................................................................................................................234、国内糖市基本面...............................................................................................................................................................................254.1、25/26榨季国产糖预计连续第三年增产，生产成本预期同比增加.................................................................................254.2、陈糖期末结转工业库存同比增加，加工糖与广西糖价差已回升至高位.......................................................................264.3、2026年国内食糖进口预期收紧，节奏或同比前置..............................................................................................................274.4、2026年糖浆及预拌粉进口预计将进一步加严.......................................................................................................................294.5、2026年国内食糖消费增速或同比有所改善...........................................................................................................................304.6、25/26榨季国内供需预计仍宽松...............................................................................................................................................315、糖市行情展望及投资建议.............................................................................................................................................................326、投资建议............................................................................................................................................................................................337、风险提示............................................................................................................................................................................................34 图表目录 图表1：内外糖期价走势..................................................................................................................................................................................................6图表2：配额外进口利润..................................................................................................................................................................................................6图表3：巴西中南部甘蔗双周压榨量............................................................................................................................................................................7图表4：巴西中南部糖双周生产情况............................................................................................................................................................................7图表5：巴西