沪铜周报：2026年长单TC为0，日本加息利空出尽

2 0 2 6年 长 单T C为0， 日 本 加 息 利 空 出 尽 周敏波投资咨询资格：Z0010559联系方式：020-88818011 核心观点 （1）宏观方面，日元加息利空出尽，降息预期逐步改善 ①日本央行利率决策前，本周宏观资金以观望避险为主。日本央行于2025年12月19日宣布加息25个基点，将基准利率从0.5%上调至0.75%，日本央行以全票通过加息决议，称若经济和物价前景符合预期，将继续逐步升息。加息落地后，铜价小幅反弹，再度重现“利空出尽”的剧本。②11月美国通胀及就业数据改善降息预期：11月整体和核心CPI大幅低于预期，整体同比2.74%，前值3.01%；核心同比2.63%，前值3.02%。11月失业率4.56%，高于前值4.44%和预期4.5%。由于通胀下降过快，在缺乏更多数据验证前，本期通胀数据参考价值或有限。数据公布后，1月降息概率小幅走高。 （2）供给方面，现货TC维持低位 ①铜矿方面，2025年12月19日，中国铜冶炼厂代表与Antofagasta敲定2026年铜精矿长单加工费Benchmark为0美元/吨与0美分/磅。2025年铜精矿加工费长单Benchmark则为21.25美元/吨与2.125美分/磅。如我们在2026年铜年报中所述，即使TC为0，只要副产品利润能够高于冶炼加工成本，仍可以维持冶炼厂的现金流利润，后续关注硫酸等副产品价格走势。 ②精铜方面，11月SMM中国电解铜产量环比增加1.15万吨，环比增幅1.05%，同比增幅9.75%。中国铜原料联合谈判小组（CSPT）于近期再次研究讨论，成员企业达成以下共识并严格遵守，2026年度降低矿铜产能负荷10%以上。③废铜方面，短期铜价上涨带动精废价差走扩，部分冶炼厂表示阳极铜和废铜供应略有增加。 （3）库存方面，COMEX铜虹吸非美地区库存，导致全球库存出现结构性矛盾 海外库存结构性失衡风险仍存，10月以来，COMEX铜较LME铜仍存在3%-5%的溢价，从而吸引交易商从LME仓库提取符合COMEX交割标准的铜进行跨市套利；本周全球显性库存继续累库，铜价大涨高位已限制终端真实需求释放。 行情观点 核心观点 （4）微观需求方面，铜价冲高后抑制需求释放 铜价冲高至90000元/吨以上后，加工端开工率走弱，线缆企业等终端领域的需求释放均偏淡。根据我们调研，在铜价涨至高位后需求明显受抑制，电网订单释放显著放缓。下游终端对高铜价存在较强的观望情绪，基本以刚需及滚动采购为主，不会额外采购并备库存。本周合约换月后，现货贴水结构进一步放大，需求显著受限。 总结：（1）宏观方面，当前铜价偏高的核心驱动主要源于供应及库存的结构性失衡，COMEX-LME溢价导致美国本土持续虹吸非美地区铜资源，加剧非美地区铜供应紧张格局；美联储降息及扩表动作提振市场风险偏好，支撑铜价；（2）基本面方面，2026年长单TC为0美元/干吨，但即使TC为0，只要副产品利润能够高于冶炼加工成本，仍可以维持冶炼厂的现金流利润，矿端偏紧传导至冶炼端偏紧核心需关注硫酸等副产品价格走势。SMM预计12月中国电解铜产量环比或继续上行，电解铜现货供应充裕，持货商出货积极。铜价站上90000元/吨高位后，对终端需求形成抑制，现货本周大幅贴水，社会库存累库，下游开工率、订单释放均走弱。 展望：上行驱动关注海外库存结构的进一步恶化、降息预期进一步改善；下行驱动关注需求偏弱带来的负反馈，但非衰退情形则下方空间有限。中长期来看，铜价底部重心将继续上移。 策略：长线多单继续持有，短线观望；保护性看跌期权组合继续持有 目录CONTENT 行情回顾与资金面01 宏观：11月通胀放缓、就业走弱02 供给：铜矿产量增速偏低03 04需求：铜价高位抑制需求释放 05库存：全球显性库存累库 1行情回顾与资金面 1.1周度行情回顾：市场观望情绪为主，铜价高位为震荡 临近日本央行利率决策，市场观望情绪为主，铜价高位为震荡截至12月19日，伦铜价格报11,882美元/吨，周环比+2.85%截至12月19日，沪铜价格报93,180元/吨，周环比-0.96%截至12月19日，沪铜持仓量631,942手，周环比-2.31%本周沪铜周均成交量368,979手，周环比-4.98% 1.2国外持仓：LME投资基金净多持仓环比小幅下降 1.3基差：合约换月后升水转为贴水结构，下游采购仍显谨慎 LME铜升贴水：0-3及3-15震荡 沪铜月差：近月合约contango结构，远月合约back结构 据SMM，电解铜现货供应充裕，持货商出货积极，需求端表现一般，下游采购仍显谨慎 2宏观：11月通胀放缓、就业走弱 2.1美国主要金融数据：12月如期降息25bp，美联储同步开启扩表 12月11日，美联储降息25个基点至3.50%-3.75%，为2025年连续第三次会议降息。美联储在未来的降息节奏表态偏鹰，暗示降息步伐可能放缓甚至暂停，点阵图预计明后两年各降息一次。 美联储小幅上调2026年经济增长预期，小幅下调通胀预期，显示出对经济前景较为乐观。 此外，美联储决定开启扩表，将在接下来的30天内购买400亿美元国库，有助于改善流动性，提振市场风险偏好。 2.2美国主要经济数据：11月通胀放缓、就业走弱，降息预期边际改善 11月整体和核心CPI大幅低于预期，整体同比2.74%，前值3.01%；核心同比2.63%，前值3.02%。由于通胀下降过快，在缺乏更多数据验证前，本期通胀数据参考价值或有限。 非农就业人口11月新增6.4万人，10月负增10.5万人，且8-9月前值合计下修3.3万人；11月失业率4.56%，高于前值4.44%和预期4.5%。 美国11月ISM制造业PMI指数48.2，不及预期的49，前值为48.7，连续第九个月处于收缩区间 2.3中国主要金融数据：企业中长期融资需求仍偏弱 M1同比继续回落，M2同比延续小幅下行，M2-M1同比剪刀差则有所走扩新增社融2.5万亿元，同比多增1597亿元，存量同比增速持平于8.5%，显示社融增长韧性较强11月新增人民币贷款3900亿元，同比少增1900亿元，低于市场预期，贷款余额同比增速回落至6.4%，显示实体融资需求仍偏弱 2.4中国主要经济数据：11月制造业PMI偏弱运行，CPI同比维持上行趋势 11月制造业PMI环比上升0.2ppt至49.2%，制造业环比基本符合季节性。PMI已经连续8个月低于荣枯线，且49.2%的读数处于历史同期较低水平，制造业整体仍偏弱运行 11月CPI同比上涨0.7%，涨幅较上月扩大0.5个百分点，为2024年3月以来最高水平，这一涨幅主要由食品价格由降转涨拉动；扣除食品和能源的核心CPI同比上涨1.2%，涨幅连续3个月保持在1%以上，显示内需修复对非食品价格的支撑作用持续 3供给：铜矿产量增速偏低 3.2铜矿：1-10月全球铜矿产量同比增长1.93%，秘鲁铜矿产量增速高于智利 2025年1-10月，ICSG全球铜矿产量1,913.90万吨，同比+1.93%2025年1-10月，智利铜矿产量442.35万吨，同比-0.75%2025年1-9月，秘鲁铜矿产量204.83万吨，同比+2.81% 3.3铜矿：国内主流港口库存低于往年同期 2025年1-10月，中国铜矿产量139.75万吨，同比-1.48%2025年1-10月，中国铜矿石及精矿进口量2,513.47万吨，同比+7.42%国内主流港口铜精矿库存低位运行，低于往年同期 3.4废铜：精废价差走扩，带动废铜供应小幅回暖 2025年1-9月，国内废铜产量90.26万吨，同比+4.01%2025年1-10月，国内废铜进口量160.25万吨，同比+7.20%上半年废铜供应增速受美国进口下滑拖累：受COMEX铜价格高企及美国关税影响，1-10月中国自美国进口废铜降低至近年来低点，约13.70万吨，同比下降62.08%由于铜价大涨，精废价差走扩，部分炼厂表示阳极铜和废铜供应增加令精铜产量增加 3.5精铜：11月精铜产量环比增加1.05%，预计12月产量环比继续上行 11月SMM中国电解铜产量环比增加1.15万吨，环比增幅1.05%，同比增幅9.75%。1-11月累计产量同比增加128.94万吨，增幅为11.76%。11月产量略高于预期，主要系部分冶炼厂检修影响量低于预期，SMM预计12月中国电解铜产量环比或继续上行。中国铜原料联合谈判小组（CSPT）于近期再次研究讨论，成员企业达成以下共识并严格遵守，2026年度降低矿铜产能负荷10%以上，届时铜矿偏紧或将传导至冶炼偏紧。 3.6精铜进出口：沪伦比值震荡，进口空间关闭；保税区铜溢价稳健，库存小幅去库 4需求：铜价高位抑制需求释放 4.1加工环节：电解铜制杆周度开工率63.03%，铜价高位抑制需求 4.2终端需求：1-10月全球精炼铜终端消费同比+5.05%，其中中国增速较高 2025年1-10月，全球精炼铜消费2,360.30万吨，同比+5.05%2025年1-10月，中 国 精 炼 铜 表 观 消 费1,341.69万 吨，同 比+7.00%2025年1-10月，中 国 精 炼 铜 终 端 消 费1,329.83万 吨，同 比+8.36% 4.3地产：黄铜棒月度开工率低于季节性，房屋当月开工面积同比仍为负 4.5家电：12月内销+外销排产同比继续下降，系海外高库存及去年高基数+内销前期需求透支 2025年1-10月，中国光伏新增装机量25,352.48万千瓦，同比+38.07%2025年1-10月，中 国风 电新 增装 机量6,970.62万 千瓦，同 比+55.49%2025年1-11月，中 国 新 能 源 汽 车 产 量1,299.00万 辆，同 比+32.90% 5库存：全球显性库存累库 5.2国内：国内库存累库、全球显性库存累库 本周LME周度平均库存16.46万吨，周环比-0.67%本周COMEX周度平均库存45.83万吨，周环比+2.36%截至12月18日，SMM全国主流地区铜库存16.58万吨，周环比+0.28万吨 免责声明 报告中的信息均来源于被广发期货有限公司认为可靠的已公开资料，但广发期货对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。 本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表广发期货或其附属机构的立场。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。 在任何情况下，报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达的意见并不构成所述品种买卖的出价或询价，投资者据此投资，风险自担。 本报告旨在发送给广发期货特定客户及其他专业人士，版权归广发期货所有，未经广发期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“广发期货”，且不得对本报告进行有悖原意的删节和修改。 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1292号周敏波投资咨询资格：Z0010559 风险提示：美国经济衰退风险、下游需求不及预期数据来源：Wind、Mysteel、SMM、公司公告、奥维云网、产业在线、彭博、芝商所FedWatch工具、广发期货研究所 广发期货有限公司提醒广大投资者：期市有风险入市需谨慎！ 感谢倾听Thanks