恒隆地产V3战略再拓上海核心项目关注后续财务回报公司于12

公司于12月12日公告其与上海九百签订上海南京西路1038号商业运营项目（原梅龙镇广场）的20年营运租约，并就该项目与“恒隆V.3”战略开展情况组织资本市场交流。 V.3战略下，长三角核心项目率先拓展。 公司V.3战略下的主要轻资产外拓项目率先落位于上海恒隆广场所在南京西路商圈、无锡和杭州。 我们认为一方面 恒隆地产-V.3战略再拓上海核心项目；关注后续财务回报 公司于12月12日公告其与上海九百签订上海南京西路1038号商业运营项目（原梅龙镇广场）的20年营运租约，并就该项目与“恒隆V.3”战略开展情况组织资本市场交流。 V.3战略下，长三角核心项目率先拓展。 公司V.3战略下的主要轻资产外拓项目率先落位于上海恒隆广场所在南京西路商圈、无锡和杭州。 我们认为一方面相关城市消费容量可观、具备多集次品牌持续落位潜力，另一方面相关存量项目本身亦具优势（2024年上海恒隆和无锡恒隆广场商场租金分别为16.5亿和4.56亿元、公司内部排名第一和第三），轻资产拓展有望进一步强化公司于长三角核心商圈竞争优势。 就新项目定位而言，公司将结合存量项目情况综合考虑重奢、体验等不同类型品牌及店型的整体布局。 合作模式灵活，财务成本控制与回报稳健性突出。 就合作模式，杭州项目公司由恒隆100%控股、后续租金将全额纳入报表；上海、无锡项目则采用合资公司形式，恒隆持股60%但因技术原因不并表。 租赁年期方面，三个项目均签订20年租赁合约，且恒隆或有望享有优先续约权。 财务端，恒隆严控前期成本投入，公司预计三个项目合计总口径资本开支16亿元、归属公司口径则约10亿元，相关投入主要为软装开支，公司不承担主体结构改造成本；支付予业主的租金成本方面则以固定租金为主、浮动租金占比较低，且在项目正式交付予恒隆前的装修期间无需支付租金；此外，人员方面亦与现有项目共享管理团队，以降低边际管理成本。 得益于此，公司预计三个项目回本周期均在10年内，IRR可达双位数水平；我们结合杭州项目具体情况对潜在回报与利润增厚幅度进行测算（详见正文）。 考虑项目具体开业时间，我们预计2028-30年起相关项目有望开始贡献财务回报。 维持盈利预测不变。 维持跑赢行业评级与目标价9.46港元/股，对应15倍2025年核心P/E、5.5%股息收益率和6%上行空间。 风险：外拓项目对利润贡献不及预期；零售额改善趋势不及预期。