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宏观点评：关注一般财政可能的结转结余

2025-12-17 熊园,穆仁文国盛证券 Andy Yang 杨敏

核心观点：11月财政收支两端均不同幅度转弱，与同期经济数据表现一致。一般财政收入增速由正转负，税收和非税收入增速均回落；一般财政支出增速连续两个月负增，支出进度明显低于季节性。政府性基金收入延续较大降幅，土地出让收入偏弱仍是主要拖累。
关键数据：
- 1-11月一般财政收入20.05万亿，同比0.8%；11月一般财政收入1.4万亿，同比-0.02%。
- 1-11月一般财政支出24.85万亿，同比1.4%；11月一般财政支出2.27万亿，同比-3.7%。
- 11月政府性基金收入5801亿，同比-15.8%；土地出让收入4137亿，同比-26.8%。
- 11月政府性基金支出1.12万亿，同比由负转正至2.75%。
研究结论：
- 年内一般财政可能形成结转结余，若12月支出端同比增速升至10%，全年财政收入将大于支出约6300亿；若12月支出端与上年底持平，则超收约1万亿，支撑2026年支出。
- 2026年财政扩张力度预计与2025年相当（赤字率4%左右、专项债4.4万亿、特别国债1.3万亿左右），投向上更注重“投资于人”，发力节奏前置。
- 短期关注：年内一般财政结转结余情况、2026年1月地方两会GDP目标及财政支出安排、各部门对以旧换新及重大项目的“吹风”。
11月财政收支特征：
- 一般财政收入：增速由正转负，税收和非税收入均转弱，四大税种收入均回落，土地和房地产相关税收延续负增。
- 一般财政支出：连续两个月负增，支出节奏慢于季节性，地方财政支出偏慢，基建支出降幅较大，民生支出分化（教育、卫生健康转正，社会保障降幅走扩）。
- 政府性基金收入：延续较大降幅，土地出让收入偏弱。
- 政府性基金支出：增速由负转正，主要受年底盘活地方政府债券额度及基数走低支撑。