朝闻国盛 固收+为势，科技为王

固收+为势，科技为王 今日概览 作者 重磅研报 分析师夏君执业证书编号：S0680519100004邮箱：xiajun@gszq.com 【宏观】弱复苏与再平衡——2026年海外宏观展望——20251216 【策略】中央经济工作会议点评——20251216 【固定收益】固收+为势，科技为王——2026年可转债年度策略——20251216 研究视点 【房地产】1-11月统计局数据点评:因基数抬升同比跌幅扩大，开发投资额-15.9%，新房销售额-11.1%——20251216 【钢铁】11月数据跟踪：强预期弱现实继续演绎——20251216 【海外】速腾聚创（02498.HK）-EM订单可观，机器人业务持续突破——20251216 晨报回顾 1、《 朝 闻 国 盛 ：11月 消 费 、 投 资 大 降 的 背 后 》2025-12-162、《朝闻国盛：市场的震荡调整态势不改》2025-12-153、《朝闻国盛：怎么看2026年美联储降息节奏？》2025-12-12 重磅研报 【宏观】弱复苏与再平衡——2026年海外宏观展望 对外发布时间: 2025年12月16日 2026年海外市场的主线：“弱复苏+再平衡”。1）弱复苏：得益于“资产负债表修复+宽货币+宽财政+AI投资浪潮”，预计2026年全球经济有望逐步开启复苏进程；但受制于“利率仍高+关税影响+难以共振”，预计全球经济的复苏动能偏弱。2）再平衡：不同国家、不同行业表现可能从分化逐步走向收敛；经济、政策、资产价格均取决于多重因素的相互博弈，最终达到某个平衡点。 风险提示：关税超预期升级；地缘冲突超预期升级；AI泡沫破裂。 熊园分析师S0680518050004xiongyuan@gszq.com刘新宇分析师S0680521030002liuxinyu@gszq.com 【策略】中央经济工作会议点评 对外发布时间: 2025年12月16日一、策略专题：中央经济工作会议点评 （1）如何理解五个新“必须”？（2）总体思路与政策取向有何变化？（3）重点任务排序变化与内容增量梳理 二、本周市场表现与政策事件（本周指12月12日当周） 2.1 A股复盘：科技大涨驱动创指表现，宏观政策进入“空窗期”2.2全球权益：涨跌不一，巴西股市领涨2.3大类资产：商品价格涨跌参半，中美利差扩张2.4政策事件：国内公布多项经济数据；中央经济工作会议在京举行风险提示：1、地缘政治恶化；2、经济大幅衰退；3、政策超预期变化。杨柳分析师S0680524010002yangliu3@gszq.com王昱涵分析师S0680523070005wangyuhan3665@gszq.com 【固定收益】固收+为势，科技为王——2026年可转债年度策略 对外发布时间: 2025年12月16日 AI算力、机器人等产业化浪潮逐步实现，业绩兑现预期向好，支撑权益持续高景气，这是转债估值居高不下的底层逻辑。同时，转债供需持续收紧、固收+资金流入不断，进一步支撑转债估值。未来一年“泛科技”将是权益和可转债的战略性主线配置，我们采用指数映射的方法，选取科技指数的成分股及其转债主体，再用债性与估值筛选风险收益更优标的，建议关注国微转债、信服转债、韦尔转债、立昂转债、亿纬转债、健帆转债等标的。 风险提示：货币政策收紧；关税政策变动；权益市场波动。 杨业伟分析师S0680520050001yangyewei@gszq.com王素芳分析师S0680524060002wangsufang@gszq.com 研究视点 【房地产】1-11月统计局数据点评:因基数抬升同比跌幅扩大，开发投资额-15.9%，新房销售额-11.1% 对外发布时间: 2025年12月16日 1-11月新房销售金额累计同比-11.1%，面积同比-7.8%。1-11月份，全国商品房销售金额为75130亿元，同比减少11.1%，较前值降低1.5pct；销售面积为78702万方，同比减少7.8%，较前值降低1.0pct。其中，1-11月份住宅累计销售金额同比-11.2%，较前值变动-1.8pct；住宅累计销售面积同比-8.1%，较前值变动-1.1pct。 四季度以来，全国新房销售因基数效应同比跌幅继续扩大，市场表现低迷。2024年全国新房市场因政策驱动呈现前低后高的走势，新房销售累计同比年内呈现收窄态势；2025年以来，在地产政策变动不大的背景下，新房市场全年低位徘徊，由于今年上半年对应基数较低，因此累计同比跌幅不大，而进入下半年特别是四季度以来，因基数效应同比跌幅持续扩大，四季度整体走势符合我们在9月底报告的判断。展望明年，在政策端无明显边际变化的情形下，我们预计全国新房销售仍将承压。 投资建议：维持行业“增持”评级。我们认为重点关注房地产相关股票有以下理由：1、政策受基本面倒逼进入深水区，如我们2022、2023年在报告中反复阐述，认为本轮最终政策力度超过2008、2014年，而现在尚在途中。2、地产作为早周期指标，具备指向性作用，配置地产相当于配置经济风向标。3、行业竞争格局改善逻辑依旧适用，拿地和销售表现优异的依然是头部国央企和少量混合所有制及民企，品质房企有望在未来的格局中更加受益。4、我们观点“只看好一线+2/3二线+极少量三线城市”依然奏效，这个城市组合在销售前期偶尔反弹时表现更好也得到了印证。5、供给侧政策，收储、妥善处置闲置土地等政策有新变化，依然是观察落地最重要的方向，且可以预见，一二线仍然更受益。基于以上，我们认为2026年仍然是以政策为核心主导力量，板块反复做政策beta，配置方向可选：（1）地产开发：H股的绿城中国、建发国际集团、华润置地、越秀地产、中国海外发展、中国金茂；A股的滨江集团、招商蛇口、建发股份、保利发展、华发股份；（2）地方国企/城投/化债：城建发展、城投控股；（3）中介：贝壳-W；（4）物业属于跟涨：华润万象生活、招商积余、绿城服务、保利物业、中海物业等。 风险提示：政策落地不及预期、需求复苏不及预期、房企出险风险蔓延。 金晶分析师S0680522030001jinjing3@gszq.com夏陶分析师S0680524070006xiatao@gszq.com 【钢铁】11月数据跟踪：强预期弱现实继续演绎 对外发布时间: 2025年12月16日 今年5月份以来钢铁产量统计数据质量不佳，与钢联统计铁水产量匹配度较低。粗钢统计数据质量下降的原因可能与今年产量压降压力有关，部分地区统计数据与实际产量数据分化较大，也对评估今年的钢铁需求造成一定的影响。 风险提示：国内产量调控政策超预期，下游需求不及预期，原料价格超预期上涨。 笃慧分析师S0680523090003duhui1@gszq.com高亢分析师S0680523020001gaokang@gszq.com 【海外】速腾聚创（02498.HK）-EM订单可观，机器人业务持续突破 对外发布时间: 2025年12月16日 速腾聚创披露2025Q3业绩情况。速腾聚创2025Q3出货18.6万颗激光雷达，同比增长34.0%。其中，ADAS激光雷达出货量约15.0万颗，同比增长14.3%；机器人激光雷达出货约3.6万颗，同比增长393.1%。 速腾聚创2025Q3收入达4.1亿元，同比下降0.2%；其中产品/解决方案/服务及其他收入各达3.9/0.1/0.08亿元。 本季公司的产品毛利率约23.9%；其中车载/机器人领域毛利率各约18.1%/37.2%。本季公司归母净亏损约1.0亿元，亏损同比扩大22.9%。 ADAS激光雷达：EMX/EM4获多款车型定点，国内外市场同步推进。1）国内市场方面，2025年推出的EM平台已获得13家车企、合计56款车型的定点订单。其中，EMX收获49款车型定点，预计将于2026年进入量产阶段。EM4已搭载于极氪9X和智己多款车型，正成为L3级自动驾驶的核心配置。近期，公司又新增来自头部新能源车企以及SUV、皮卡制造商两大客户的新车型定点，客户结构与车型覆盖进一步丰富。2）海外市场方面，公司与亚太、欧洲及北美等核心区域车企的合作持续推进，项目预计在未来1–3年内逐步确认收入，推动海外收入占比稳步提升。 机器人及其他激光雷达：产品矩阵持续完善。在割草机器人领域，公司推出E1R和Airy两款产品，满足了割草场景中复杂的边界识别需求。在城市配送领域，公司依托EMX、E1R与Fairy三款核心产品，已与全球90%的头部客户建立合作关系。Robotaxi方面，速腾聚创与滴滴达成新一代Robotaxi车型定点合作，将采用单车10颗数字化激光雷达方案。北美客户将于2025年底扩大车队规模，加速EM4与E1的量产落地。 AC系列打开长期增长空间。10月IROS大会上，公司推出的Active Camera 2是业内首款将dTOF、RGB双目与IMU深度集成的一体化传感器系统，能为机器人操作提供底层硬件级融合的3D空间感知与6自由度运动信息，被Yole Group选为人形机器人融合感知方案的唯一代表性案例。 重申“买入”评级。我们看好速腾聚创激光雷达产品的订单需求和商业化潜力，预计2025-2027年的总收入达23/35/44亿，同比增长37%/56%/24%；non-GAAP归母净利润为-1.72/1.63/3.66亿元。基于6x 2026e P/S，我们给予速腾聚创约211.4亿人民币目标市值，对应约50港币目标价。重申“买入”评级。 风险提示：智能驾驶传感器路线迭代风险，核心客户自研风险，下游客户的降价诉求超预期风险，测算误差风险等。 夏君分析师S0680519100004xiajun@gszq.com刘玲分析师S0680524070003liuling3@gszq.com 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋