电力设备与新能源行业研究：风电整机专题(二)：从成本驱动到价值驱动，看好整机格局持续优化

投资逻辑： 整机环节天然具备较强的马太效应，看好“十五五”行业格局持续优化。接近90%的国内风电项目业主为央国企业主，对供应商的历史供货业绩大多提出GW级业绩要求，这使得风机环节具备较高的进入壁垒。而风电项目寿命一般在20年以上，高度定制化的系统结构使得在后续部件更换等运维需求释放时严重依赖于产品供应商的协助，进而推动下游业主在选择供应商时也会更倾向于选择交付规模较大、财务状况更加稳定的头部企业。以上两点因素决定了整机环节天然具备较强的马太效应，根据CWEA数据显示，2014-2024年国内整机环节CR6集中度由63%提升至85%，展望后续，我们认为伴随着行业由成本驱动转型为价值驱动，“十五五”期间整机环节格局有望持续优化。 平价周期下风电需求由成本驱动，驱动行业朝着大型化同质化发展。复盘“十四五”风机发展历史，受风电项目补贴退出而带来的降本需求推动，行业的技术迭代主要围绕降本进行，能够提供大幅降本能力的风机大型化技术进展持续加速，头部风机企业呈现出较强的同质化竞争特征。而在电力市场化交易及大型化放缓背景下，风机需求有望从成本导向转向价值导向，能够提供更高可靠性产品及增量价值服务的企业将有望获取更大的市场份额及产品溢价。 风机事故频发背景下，可靠性重要程度凸显，头部整机企业已逐步形成溢价。受过去四年内行业激进的降本措施影响，近三年内风电场质量事故持续增加，随着成本端的下降速度趋缓，对发电量影响较大的可靠性逐步受到开发商的重视。根据我们对超220GW的中标项目统计，产品可靠性相对较好的金风科技及远景能源已逐步建立并形成产品溢价，在投标中即使采用更高的报价也能实现中标。同时，参考历史经验，采取低价策略但产品可靠性不佳的企业尽管能在短时间内取得市场份额的大幅提升，但随着质量事故的频发也会逐步丢失份额，甚至彻底退出市场。 电力市场化交易需求下，提供增量价值的产品或服务的企业有望收获一定溢价或市场份额的提升。136号文落地以来，风电项目上网电价进入市场化定价阶段，项目收益与上网电量不再直接线性相关，电价水平受更多因素影响，比如发电时机、低风速时的出力情况等。在此背景下，今年北京风能展上金风及远景两家行业头部企业不约而同地推出了面向电力市场化交易的新一代风机产品，通过根据电价波动灵活发电，电价高时多发，电价低时少发，从而实现项目增收以及延长了风机设计使用寿命，并最终实现提升项目收益率2%～2.5%的效益。在风电入市的背景下，头部企业有望凭借优秀的气象、功率、价格预测能力为下游客户提供增量价值，并最终形成市场份额或产品溢价的提升。 海外市场更重视可靠性及售后服务，本土化精细运营强化格局稳定性。根据CWEA统计，国内整机企业历史外销规模中金风科技及远景能源占比分别为41%及42%，明显高于二者在国内的的市占率。海外业主更加重视产品质量及可靠性，与国内整机企业在签署供货协议时仅提供5年免费质保不同，海外供货协议往往包含20年期的运维合同或稳定电费收入预期协议，若后续出现重大质量问题或项目发电收入不及预期，业主可以对风机企业索赔较高的赔偿金。因此，对于海外业主而言，同样也更倾向于与海外项目业绩较多、同时财务更加健康的头部企业一起合作。 投资建议 随着国内风电发展逻辑从成本驱动转变为由价值驱动，我们看好风电整机行业格局加速向产品可靠性优势突出、能够为客户提供增量价值的供应商集中，重点推荐当前估值尚属低位且后续有望明确受益于格局持续改善以及盈利弹性持续释放的头部企业：金风科技（A/H）、运达股份、明阳智能、三一重能。 风险提示 价格竞争加剧、原材料价格上涨。 内容目录 一、看好风机环节格局持续优化驱动价格持续回暖...................................................4二、整机环节天然具备较强的马太效应，看好“十五五”行业格局持续优化.............................4三、风机需求从成本导向转向价值导向，行业格局有望进一步集中.....................................63.1电力市场化交易及大型化放缓背景下，风机需求有望从成本导向转向价值导向...................63.2大型化同质化竞争中，头部整机企业依靠高可靠性实现产品溢价...............................93.3电力市场化交易需求下，智能化重塑风机产品价值体系......................................11四、海外：重视可靠性及售后服务，本土化精细运营强化格局稳定性..................................13五、投资建议：看好风机格局进一步集中..........................................................15六、风险提示..................................................................................15 图表目录 图表1：1-11月陆风机组均价较24年上涨超10%...................................................4图表2：过去六年风机价格的下降造成市场对本轮价格修复持续性的担忧..............................4图表3：整机环节天然具备马太效应，2014-2024年国内集中度保持提升趋势...........................4图表4：风电项目开发业主主要以央国企为主（GW%）...............................................5图表5：以“五大六小”发电集团为例，招标时基本都对风机供货业绩有明确要求.......................5图表6：以大唐为例，部分央国企业主将供应商范围进一步限制在8家企业之内.........................5图表7：24年有实际吊装业绩的整机企业共有13家.................................................5图表8：国内“孤儿风机”数量超2.1万台，为开发商后续运维带来较大困难..........................6图表9：电力市场化交易及大型化放缓背景下，业主对项目收入端的重视程度有望增加...................6图表10：成本驱动背景下，具备成本优势、同时采取更激进价格策略的三一重能市占率提升明显..........7图表11：21-24年国内新增吊装机组大型化明显提速................................................7图表12：风机大型化降价带动项目单位造价大幅降低...............................................7图表13：采用更大的风机能够有效的降低项目的单位造价...........................................7图表14：当前风机在项目建设成本中占比仅约1/3，单纯的降价对成本改善的边际贡献明显减弱..........7图表15：25年北京风能展头部企业新品大型化速度明显放缓.........................................8图表16：龙头企业金风科技研发费用实现断层式领先（亿元）.......................................8图表17：行业低价竞争下风机故障、事故数量大幅增加.............................................9图表18：风机可靠性提升带来的可利用系数提升等同于风机价格下降.................................9图表19：我们将中标的项目依据不同的标准划分为三种类型.........................................9图表20：对比其余整机企业，金风科技近60%的中标项目为高价中标，超低价中标占比仅约5%（GW%）....10图表21：即使采用了更高的价格投标，金风/远景的市占率在最近三年仍然保持相对稳定................10 图表22：华锐风电事故频发....................................................................11图表23：事故频发后华锐风电市占率快速下滑....................................................11图表24：金风科技北京风能展新品通过“高电价时段多发电、低电价时段降容延寿”的智能发电模式，实现风电项目寿命延长5年，项目收益率提升2%-2.5%....................................................11图表25：通过借助AI系统参与电力市场化交易，金风试验项目实测能够实现约10元/MWh的年平均价格有效增收（元/MWh）..................................................................................12图表26：电力市场化交易背景下，更优的功率预测及市场电价预测能力能够辅助项目业主取得更大的收益.12图表27：电力交易依赖多源数据融合，并通过算法量化分析市场价格走势............................13图表28：金风及远景在南网举办的2025年新能源功率预测比赛中在多数月份均维持前五的水平..........13图表29：国内历史累计风机外销中，金风及远景占比最高..........................................13图表30：2025年1-11月国内企业海外签单中，金风及远景占比约67%...............................13图表31：本地化趋势下，头部整机企业加速海外产能布局..........................................14图表32：从累计出口规模来看，海外市场呈现较为分散化的特点....................................14图表33：从出口国家数量来看，海外市场呈现明显的碎片化特点....................................14图表34：金风科技海外EPC服务收入初步放量（亿元）............................................15图表35：25年9月签单的泰国项目中包含EPC服务................................................15图表36：重点公司估值表......................................................................15 一、看好风机环节格局持续优化驱动价格持续回暖 我们认为过去四年内风机均价持续下降的历史，是造成市场对后续风机价格担忧的重要因素。复盘“十四五”风机价格发展历史，价格的下降主要受风电项目补贴退出而带来的降本需求推动，表现为大型化的快速推进以及价格竞争策略激进的企业实现明显的份额扩张。伴随着风机设备在项目整体成本中占比逐步降低、大型化的进度放缓，以及电力市场化交易背景下电站收入端的重要性增加等多重因素共振背景下，行业的竞争逻辑由成本驱动转向价值驱动，并驱动整机环节竞争格局逐步实现优化以及行业价格持续性回暖从而推动整机环节经营利润回到合理水平。 来源：CWEA，国金证券研究所 来源：全国招标投标公共服