美联储系列二十九：美联储或“鹰派降息”

——美联储系列二十九 研究院宏观组 宏观事件 徐闻宇xuwenyu@htfc.com从业资格号：F0299877投资咨询号：Z0011454 北京时间2025年12月11日凌晨3点，美联储将公布12月利率决议，并发布经济展望报告（SEP）和利率点阵图。关注美联储是否调整2026年降息节奏和资产负债表政策。 核心观点 ◼关注“鹰派降息”提供的市场空间 1）从经济增长角度，美国劳动力市场短期压力开始上升——11月ADP就业单月减少3.2万，显示出经济动力不足的压力在上升。需要关注12月圣诞季消费对于预期的影响。 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1289号 2）从通货膨胀角度，服务型通胀的下降已经开始趋稳，而商品型通胀的压力逐渐上升，从核心通胀的角度，薪资增速继续强于生产力增速或削弱经济增长的动能。 3）美联储12月结束QT，但TOMO操作量增加，市场对于美联储流动性供给增加的预期抬升。结合财政扩张预计呈现短久期特征，美联储流动性管理或集中于短端。从时间来看，12月或1月或是相关政策预期释放的窗口，关注美联储主席12月新闻发布会。 ◼策略 我们预计美联储12月降息后降低未来利率预期，但会给市场扩表的想象空间。 美元：随着美国货币市场流动性的逐渐趋紧，关注12月美联储若“鹰派降息”驱动的波动率先抑后扬的可能，等待波动率多头（+VIX）入场空间；同时，关注俄乌战事的不确定对欧洲的预期影响，维持欧元空头（-EUR）思路。 美债：关注美联储对未来降息空间的下修可能，通胀韧性的带动下预计收益率曲线重回扁平化（-2s10s）。趋势的角度，关注TGA账户的收敛情况，短期美联储推出扩张可能性仍不大，短期美债多头仍需等待（+2s）。 中债：战略头寸维持陡峭化，短期随着外部流动性环境的趋紧和国内流动性周期的转变，战术性调整至扁平化（-2s10s），关注年末机构对于长债仓位调整提供的入场机会。 商品：短期流动性环境约束情景下，商品预期或仍存在压力；重点关注供给侧因素对于商品定价的影响。建议继续关注商品调整后的配置型机会。 ◼风险 经济数据短期向下波动，流动性超预期宽松 目录 宏观事件............................................................................................................................................................................................1核心观点............................................................................................................................................................................................1货币条件：短期仍呈现宽松.............................................................................................................................................................4流动性：关注美联储扩表.................................................................................................................................................................5实体：仍然缺乏动力.........................................................................................................................................................................6通胀：短期影响中性.........................................................................................................................................................................7利率：预计12月降息25BP.............................................................................................................................................................9资产负债表：关注收益率扁平.......................................................................................................................................................10财政：扩张的脚步逐渐临近..................................................................................................................................................10货币：预期或强于实际落地..................................................................................................................................................11宏观策略：围绕扩表构建策略.......................................................................................................................................................12 图表 图1：美国金融条件“及其”宽松丨单位：指数点，%....................................................................................................................4图2：美联储TOMO操作四季度增加丨单位：十亿美元.............................................................................................................4图3：美国金融压力极度宽松丨单位：指数点..............................................................................................................................4图4：关注金融资产短期反弹持续性丨单位：%...........................................................................................................................4图5：美联储RRP降至低位丨单位：万亿美元.............................................................................................................................5图6：央行流动性工具未显示压力丨单位：亿美元......................................................................................................................5图7：家庭信贷增速二季度维持低位丨单位：%YOY....................................................................................................................5图8：政府杠杆斜率暂不扩张丨单位：%，%GDP.......................................................................................................................5图9：货币条件宽松和实体景气丨单位：指数点..........................................................................................................................6图10：短期改善和中期预期压力丨单位：指数点，BP...............................................................................................................6图11：盈利延续缓慢放缓丨单位：%YOY......................................................................................................................................6图12：生产率的相对改善面临成本阻力丨单位：%YOY..............................................................................................................6图13：美国通胀热力图显示9月核心通胀热度暂未上升|单位：STD.....................................................................................7图14：CPI和核心CPI同比企稳丨单位：%YOY...........................................................................................................................8图15：二手车和新车CPI同比走势丨单位：%YOY......................................................................................................................8图16：核心商品通胀开始向上回升丨单位：%YOY......................