沪铜周报：全球库存结构性失衡，铜价大幅冲高

全 球 库 存 结 构 性 失 衡 ， 铜 价 大 幅 冲 高 周敏波投资咨询资格：Z0010559联系方式：020-88818011 核心观点 （1）宏观方面，关注12月FOMC会议 12月3日，美国公布11月ADP就业数据，私营部门就业人数意外减少3.2万人，远低于预期的增加4万人，较10月上修后的4.7万新增岗位大幅下滑，创2023年3月以来最大降幅，引发市场对美联储降息的强烈预期。11月中下旬以来，随着美国政府停摆结束，美联储官员持续发声支持降息，缓解了市场对前期流动性风险的担忧，降息预期持续改善，关注12月FOMC会议。 （2）供给方面，CSPT计划联合减产10%以上 ①铜矿方面，铜矿现货TC维持低位，截至11月28日，铜矿现货TC报-42.70美元/干吨。智利铜业巨头Codelco向中国铜买家提出创纪录的高报价——2026年长协溢价每吨350美元，较今年每吨89美元上涨近300%，反映市场对潜在供应短缺的担忧，关注2026年长单TC情况。②精铜方面，11月SMM中国电解铜产量环比增加1.15万吨，环比增幅1.05%，同比增幅9.75%。中国铜原料联合谈判小组（CSPT）于近期再次研究讨论，成员企业达成以下共识并严格遵守，2026年度降低矿铜产能负荷10%以上，铜矿偏紧或将传导至冶炼偏紧。③废铜方面，短期铜价上涨带动精废价差走扩，部分冶炼厂表示阳极铜和废铜供应略有增加。 （3）库存方面，COMEX铜虹吸非美地区库存，导致全球库存结构性矛盾 12月2日，LME单日注销仓单达5.69万吨，环比增加803%，为2013年以来的单日最大增幅。注销仓单占当日LME铜库存比例达35%，主要集中在亚洲仓库（5.54万吨）。LME注销仓单激增的核心驱动或在于跨地区套利导致现货资源重分配，当前市场预期2027年美国或将对铜加征进口关税，10月以来，COMEX铜较LME铜仍存在3%-5%的溢价，从而吸引交易商从LME仓库提取符合COMEX交割标准的铜进行跨市套利。 行情观点 核心观点 （4）微观需求方面，铜价冲高后抑制需求释放 相较于2024年铜价站上80000元后下游表现，本轮下游终端的负反馈程度相对温和，铜下游需求存在较强韧性：第一，铜价回调后，现货转为升水，这表明随着供应的逐步紧缺得到共识，下游对铜价的心理价位上限逐步上移；第二，随着铜价底部重心上移，下游虽有畏高情绪，但价格回落后仍有较多采购订单释放。但是，本周铜价冲高至90000元/吨以上后，加工端开工率走弱，线缆企业等终端领域的需求释放均偏淡。 总结：（1）宏观方面，当前铜价偏高的核心驱动主要源于供应及库存的结构性失衡，COMEX-LME溢价导致美国本土持续虹吸非美地区铜资源，当前COMEX铜库存占全球三大交易所库存的比例已超过60%，加剧非美地区铜供应紧张格局；随着降息预期的改善，铜价下方支撑显著，关注FOMC会议；（2）基本面方面，市场对矿端偏紧的担忧持续，Codelco电解铜2026年长协溢价每吨350美元，较2025年上涨近300%，关注年末长单TC谈判情况；中国铜原料联合谈判小组（CSPT）讨论计划2026年度降低矿铜产能负荷10%以上，铜矿偏紧或将传导至冶炼端；铜价站上90000元/吨高位后，对终端需求形成抑制，下游开工率、订单释放均走弱。 展望：短期全球铜供应及库存失衡驱动铜价快速冲高，价格波动或加剧，关注海内外库存结构性变化及挤仓风险；中长期铜的供需矛盾仍存，支撑铜价底部重心逐步上移。 策略：长线多单继续持有，短线可逢高止盈 目录CONTENT 行情回顾与资金面01 宏观：降息预期提高02 供给：11月精铜产量环比上行03 04需求：铜价冲高抑制需求释放 05库存：全球显性库存累库 1行情回顾与资金面 1.1周度行情回顾：LME注销仓单大幅提升，降息预期改善，铜价大幅走高 LME注销仓单大幅提升，降息预期改善，铜价大幅走高截至12月5日，伦铜价格报11,665美元/吨，周环比+4.38%截至12月5日，沪铜价格报92,780元/吨，周环比+6.12%截至12月5日，沪铜持仓量653,661手，周环比+19.61%本周沪铜周均成交量357,105手，周环比+87.21% 1.3基差：持货商积极挺价，现货维持升水，但铜价大涨下游观望情绪浓厚，现货交投较差 1.4价差：沪铜月差维持back结构 LME铜升贴水：0-3及3-15走强 据SMM，持货商积极挺价，现货维持升水，但铜价大涨下游观望情绪浓厚，现货交投较差 2宏观：降息预期提高 2.1美国主要金融数据：12月降息概率提升 12月3日，美国公布11月ADP就业数据，私营部门就业人数意外减少3.2万人，远低于预期的增加4万人，较10月上修后的4.7万新增岗位大幅下滑，创2023年3月以来最大降幅，引发市场对美联储降息的强烈预期。 11月中下旬以来，随着美国政府停摆结束，美联储官员持续发声支持降息，缓解了市场对前期流动性风险的担忧，降息预期持续改善。 2.2美国主要经济数据：11月制造业PMI继续下行 美国9月CPI同比上升3.0%、环比上升0.3%，分别较8月提升0.1个百分点、下降0.1个百分点，受关税影响较大的核心商品温和上升，但住房因数据波动而高位回落，进一步巩固了市场对联储10月会议降息的预期美国9月非农新增就业11.9万人，远超预期的5.1万，主要来自教育健康和休闲酒店等服务业的贡献美国11月ISM制造业PMI指数48.2，不及预期的49，前值为48.7，连续第九个月处于收缩区间 2.3中国主要金融数据：企业中长期融资需求仍偏弱 M1同比转为回落，M2同比延续小幅下行，M2-M1同比剪刀差则有所走扩10月社融增速延续回落，其中委托贷款和企业债同比多增，信贷和政府债仍为主要拖累项10月新增信贷结构整体延续偏弱，居民短贷明显偏弱，中长贷转为同比少增；企业端结构上依赖票据冲量，中长贷同比少增，中长期融资需求整体仍偏弱 2.4中国主要经济数据：11月制造业PMI偏弱运行 11月制造业PMI环比上升0.2ppt至49.2%，制造业环比基本符合季节性。PMI已经连续8个月低于荣枯线，且49.2%的读数处于历史同期较低水平，制造业整体仍偏弱运行 10月中国CPI同比0.2%（前值-0.3%），而核心CPI同比较9月的1%进一步上行至1.2%，主要受益于中秋国庆假期出行带动服务价格环比回升、黄金首饰价格回升 3供给：11月精铜产量环比上行 3.2铜矿：1-9月全球铜矿产量同比增长2.62%，秘鲁铜矿产量增速高于智利 2025年1-9月，ICSG全球铜矿产量1,723.20万吨，同比+2.62%2025年1-8月，智利铜矿产量351.44万吨，同比+0.61%2025年1-8月，秘鲁铜矿产量180.73万吨，同比+2.70% 3.3铜矿：国内主流港口库存低于往年同期 2025年1-10月，中国铜矿产量139.75万吨，同比-1.48%2025年1-10月，中国铜矿石及精矿进口量2,513.47万吨，同比+7.42%国内主流港口铜精矿库存低位运行，低于往年同期 3.4废铜：精废价差走扩，带动废铜供应小幅回暖 2025年1-9月，国内废铜产量90.26万吨，同比+4.01%2025年1-10月，国内废铜进口量160.25万吨，同比+7.20%上半年废铜供应增速受美国进口下滑拖累：受COMEX铜价格高企及美国关税影响，1-10月中国自美国进口废铜降低至近年来低点，约13.70万吨，同比下降62.08%由于铜价大涨，精废价差走扩，部分炼厂表示阳极铜和废铜供应增加令精铜产量增加 3.5精铜：11月精铜产量环比增加1.05%，预计12月产量环比继续上行 11月SMM中国电解铜产量环比增加1.15万吨，环比增幅1.05%，同比增幅9.75%。1-11月累计产量同比增加128.94万吨，增幅为11.76%。11月产量略高于预期，主要系部分冶炼厂检修影响量低于预期，SMM预计12月中国电解铜产量环比或继续上行。中国铜原料联合谈判小组（CSPT）于近期再次研究讨论，成员企业达成以下共识并严格遵守，2026年度降低矿铜产能负荷10%以上，届时铜矿偏紧或将传导至冶炼偏紧。 3.6精铜进出口：沪伦比值震荡，进口空间关闭；保税区铜溢价稳健，库存小幅累库 4需求：铜价冲高抑制需求释放 4.1加工环节：电解铜制杆周度开工率66.41%，铜价冲高抑制需求 4.2终端需求：1-9月全球精炼铜终端消费同比+5.53%，其中中国增速较高 2025年1-9月，全球精炼铜消费2,124.50万吨，同比+5.53%2025年1-10月，中 国 精 炼 铜 表 观 消 费1,341.69万 吨，同 比+7.00%2025年1-10月，中 国 精 炼 铜 终 端 消 费1,329.83万 吨，同 比+8.36% 4.3地产：黄铜棒月度开工率低于季节性，房屋当月开工面积同比仍为负 4.5家电：12月内销+外销排产同比继续下降，系海外高库存及去年高基数+内销前期需求透支 2025年1-10月，中国光伏新增装机量25,352.48万千瓦，同比+38.07%2025年1-10月，中 国风 电新 增装 机量6,970.62万 千瓦，同 比+55.49%2025年1-10月，中 国 新 能 源 汽 车 产 量1,299.02万 辆，同 比+32.91% 5库存：全球显性库存累库 5.2国内：国内库存去库、全球显性库存累库 本周LME周度平均库存16.23万吨，周环比+2.86%本周COMEX周度平均库存43.47万吨，周环比+3.95%截至12月4日，SMM全国主流地区铜库存15.89万吨，周环比-1.46万吨 免责声明 报告中的信息均来源于被广发期货有限公司认为可靠的已公开资料，但广发期货对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。 本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表广发期货或其附属机构的立场。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。 在任何情况下，报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达的意见并不构成所述品种买卖的出价或询价，投资者据此投资，风险自担。 本报告旨在发送给广发期货特定客户及其他专业人士，版权归广发期货所有，未经广发期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“广发期货”，且不得对本报告进行有悖原意的删节和修改。 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1292号周敏波投资咨询资格：Z0010559 风险提示：美国经济衰退风险、下游需求不及预期数据来源：Wind、Mysteel、SMM、公司公告、奥维云网、产业在线、彭博、芝商所FedWatch工具、广发期货研究所 广发期货有限公司提醒广大投资者：期市有风险入市需谨慎！ 感谢倾听Thanks