洛杉矶租赁-缓慢滴水，无飞溅

房地产 | 办公 2025年11月22日 L.A.租赁 - 慢滴，无溅 史蒂夫·萨瓜212-446-9462 Steve.Sakwa@evercoreisi.com 我们最近的洛杉矶之行，包括与Kilroy（KRC）和Douglas Emmett（DEI）的会面，让我们对市场有了深入了解，该市场在经历了数年的挑战后似乎正在缓慢找到自己的节奏。虽然主要基本面指标按历史标准仍然疲软，但我们的讨论和第三方数据表明，市场状况可能正进入筑底阶段，部分子市场——尤其是西海岸地区——显示出早期且不均衡的改善迹象。 曼努斯·埃贝克，CFA212-812-2910 Manus.Ebbecke@evercoreisi.com 尽管CBRE报告了2025年第三季度的持续负吸收，且空置率仍在向24%中段区间推进，但由于新冠疫情后的规模缩减大多已在此刻完成，未来几个季度出租率可能只会出现边际下降，甚至可能稳定在当前水平。 交易活动略有回升，但仍低于历史水平。综合来看，我们印象是基本面仍然疲软，租赁需求没有出现明显增长。就业趋势对未来的租赁至关重要，目前仍然疲软，尤其是在专业和金融服务领域，以及媒体/娱乐行业继续面临结构性逆风。不过，西区的表现似乎要好一些，这应该会惠及KRC和DEI，考虑到它们在这些次级市场的敞口集中。 从运营角度看，房东仍专注于提高出租率，通常通过竞争性定价来实现，这可能意味着，如果新租约无法在各个细分市场中实质性增长，无趋势的出租率和负租约利差可能将是常态一段时间。对于面积较小的租户（5-10千平方英尺）使用投机性空置单元（spec suites）似乎是最有前景的，来捕捉有更大需求量的租户，而满足更大需求的情况仍然难以捉摸。 在今天的笔记中，我们提供了关于洛杉矶市场中KRC和DEI各子市场的更多细节。虽然这次旅行后我们没有调整KRC模型，但我们修改了DEI模型，导致2026年FFO下降1美分至1.43美元，但我们的PT保持不变，为15美元。 1. 概述：洛杉矶办公室市场演变（2019-2025） 从疫情前时代至2025年底，洛杉矶的办公市场经历了显著的转变：曾经相对紧张、高入住率的租赁环境已转变为结构重置、空置率上升和需求疲软。 疫情前（2019） 2019年，洛杉矶办公室市场的特点是入住率相对较高，租赁量健康，许多核心细分市场的供应增长适度。媒体/娱乐、专业服务（法律、会计、咨询）和技术等领域的公司正在扩大其业务范围，尤其是在沿海和西区细分市场。资本市场环境良好，融资充裕，典型的A级办公室房东预计续租/扩张行为相对稳定。 新冠病毒干扰及直接后续影响（2020-2022） 随着2020年初新冠疫情的爆发，市场迅速变化。许多公司实施了远程或混合工作模式，并推迟或减少了办公空间承诺。在洛杉矶的经济中，娱乐/媒体行业的疲软加剧了这一现象——收入中断、生产延迟、整合和裁员压低了创意/办公空间的需求。专业服务公司也经历了成本控制、投资组合合理化和规模缩小策略。结果，净吸纳量转为负值，空置率（包括转租）飙升，房东在出租率、让步和续租假设方面面临不断增加的压力。查看DEI和KRC的投资组合的出租率历史趋势，DEI的出租率在新冠疫情爆发初期开始下降，而KRC的投资组合在2022年之前保持着稳定，然后再开始下降。请注意，我们正在比较DEI的总投资组合出租率与KRC的洛杉矶投资组合，但DEI的办公投资组合的大部分位于大洛杉矶地区，而KRC的GLA中只有27%位于洛杉矶地区。 来源：公司数据， Evercore ISI 研究 当前时期与转型初期迹象（2023-2025） 在过去的3年里，入住率一直承受压力，而利率的上升又给房东带来了麻烦，因为更高的借贷成本增加了由于入住率下降而已经减少的投资组合收入流的压力。虽然2023年和2024年租赁需求几乎没有复苏迹象，但一些绿色芽苗已经开始出现。 根据《柯林斯》Q3 洛杉矶市场概述整体空置率降至23.9%，而转租空置率降至3.7%，创下连续第五个季度下降。大多数细分市场录得适度租金增长，推动平均要价上涨2.3%至每平方英尺3.95美元/月。季度租赁量达到32万平方英尺，年初至今（YTD）活动量为106万平方英尺——与前一年大致持平。 notable交易包括Kaiser Permanente在帕萨迪纳的2.8万平方英尺续约以及创意中心如El Segundo的新租赁。需求仍然最强劲来自医疗保健、政府和法律服务租户。新开发项目仍然有限，管道规模不到17万平方英尺，不到该地区总库存的1%，其中大部分新空间集中在西洛杉矶。过时的办公空间转换继续减少总库存，包括DEI最近决定将威尔希尔10900号转换为公寓。随着供应收紧和部分需求谨慎改善，最坏的情况可能已经过去，我们可能会看到市场开始缓慢消化大量空置，特别是对于较高品质的建筑。另一方面，世邦魏理仕第三季度市场更新报告表现得稍微谨慎一些，强调办公市场持续的压力，空置率上升至24.4%（与科利尔预计的略微下降至23.9%相比）以及加权 净吸纳量出现679万平方英尺的负增长，反映出租户需求的持续疲软。投资交易表现温和反弹，52笔交易总计约89.3亿美元——环比增长15%，但仍然低于历史平均水平。其中最大交易包括KRC以2.053亿美元收购比佛利山345 N Maple Drive，其次是帕萨迪纳塔交易，金额为1.25亿美元。虽然CBRE和Colliers在调查结果上基本保持一致，但CBRE正显现空置率更加疲软和持续的压力，而Colliers的数据则显示一些积极的迹象，预示着可能出现的逆转，如下文图3和图4所示。我们的解读是，我们可能正处于触底过程，但要判断真正的复苏何时开始，还言之过早。 来源：科林斯，礼成艾睿研究 来源：高力国际， Evercore ISI 研究 2. 洛杉矶县就业与行业背景 理解就业趋势至关重要，因为办公室租赁需求本质上是由使用办公室的行业中的就业增长（和裁员）驱动的。虽然由于政府停摆，我们没有收到最新的宏观经济数据更新，但上份报告劳工统计局在7月/8月，洛杉矶-长滩-安纳海姆都市区的总非农就业增长仅约为0.6%，总就业岗位为628万。虽然教育和健康服务在8月以5.6%的年增长率成为增长最快的领域，但对DEI和KRC而言更为重要的金融和专业服务子行业在8月分别下降了2.0%和1.5%。鉴于这些是传统办公空间的就业增长驱动因素，我们希望看到这些子行业的就业增长再次回升，以增强对租赁市场的信心。如图5和图6所示，虽然自2023年以来总非农就业保持相对稳定，但专业和商业服务岗位从2023年开始下降，这可能会减缓办公需求，因为公司尚未恢复增长模式。洛杉矶的娱乐/媒体行业也面临类似的压力（生产延迟、合并、成本压力），这降低了创意办公和工作室周边地块的空间需求，加剧了市场压力。然而，我们必须指出，这些数据是整个洛杉矶市场的数据，我们也清楚地认识到，洛杉矶的西海岸表现明显优于市中心和其他地区。由于KRC和DEI未涉及市中心且集中在对“表现更好”的子市场，就业形势可能并不那么负面，但要确认这一论点，就业的细分子市场数据很难获得。 来源：劳工统计局，高华证券研究 来源：劳工统计局，高华证券研究 3. 租赁与需求趋势 从宏观上看，媒体娱乐行业仍面临压力，改善迹象不多，且由于生产能力低迷和就业环境挑战，我们并未感受到拐点即将出现。虽然专业与金融服务行业看似更健康，但需求依然相对缓慢，导致房东仍为价格接受者，议价能力有限。这主要导致业主在租金上变得极具竞争力，以牺牲较低的净有效租金为代价来维持和推动出租率。房东似乎将推动出租率作为主要目标，与近期季度相比未发生变化，但在续租时有意签订短期租约，以允许市场租金在续租时上涨。如图7所示，毫不奇怪，市中心和东市中心仍是受影响最严重的市场，第三季度的空置率分别为36.8%和57.6%。洛杉矶西区境况“较好”，但空置率仍高，约为30%；然而，它在上一季度的吸纳量强劲，达到10.5万平方英尺，而洛杉矶其他大多数市场仍在经历负吸纳。大型租赁交易依然难以达成，仅在第三季度签署了3笔面积超过10万平方英尺的交易，且均为续租，其中最大的一笔新租约为9.7万平方英尺，由Chaos Industries在El Segundo（俄勒冈街140号）签署。 4.道格拉斯·埃米特 道格拉斯·埃米特在西洛杉矶次级市场中持有办公和住宅资产的最大集中度，我们的访问重点关注了山谷和西区的次级市场的运营状况。凭借其在都市区的广阔足迹，该公司能够利用租赁和物业管理方面的规模经济，并且与当地市场内的任何销售活动或租赁需求都保持着紧密联系和信息灵通。 尽管第三季度的租赁活动略有放缓且出租率下降，但并未出现明确的迹象表明势头已恢复或进一步恶化，尽管10月份的租赁步伐有所反弹，但一个月并不能形成趋势。总体而言，市场似乎保持稳定，对于房东而言，这仍然是一个充满挑战的环境。由于DEI的大部分租户面积小于10千平方英尺，该资产组合中的空置率广泛分布在大多数单个楼层或独立的标准化套间，几乎所有细分市场都可供选择。为了应对部分空置并吸引更多潜在客户，该公司正在遵循一套规范的标准化套间计划，该计划强调可重复使用性，以将资本支出成本降至最低。 为了更全面地评估资产及其各自的子市场，我们提供了一份详细细分，突出了每个领域的独特特征和考虑因素。此外，我们还总结了我们所参观的3个再开发项目的情况，概述了我们在访问过程中观察到的进展。 洛杉西区： o圣莫尼卡：近年来，公众安全方面的担忧已对次级市场及街头零售业造成负面影响。很高兴听说新任市长奥利弗·蔡（2025年5月任命）正着力恢复秩序、提升安全（已增派更多警察）并在社区内重建信任。 o布伦特伍德：在405高速公路西侧，可提供便捷的交通连接至Westwood和Santa Monica。在此子市场中，有DEI的Landmark洛杉矶公寓，这是一个市场顶端的产品，几乎已全部租赁。在同一街区还有3座Landmark住宅楼（前身为Barrington Plaza——图9），正在进行全面翻新。看到A座和B座开始施工令人欣慰，但我们估计完成并稳定需要3-4年时间（根据最新补充，总成本为4亿美元）。公司采用分阶段方法，因为C座仍有70名居民，将在另外两座楼完工后进行翻新。 o西木德：405高速公路以东，包括加州大学洛杉矶分校的校区。该次级市场受到加州大学洛杉矶分校的部分空间归还影响，但另一方面，如果大学决定将更多面对面/校园要求转移回来，次级市场内可能需要额外空间。随着2028年奥运会将在洛杉矶举行，更重要的是奥运营地位于西木区，城市正在推进基础设施改善，这将从长远来看使次级市场受益。在西木市场内，该公司还正在将一座247千平方英尺的办公楼改造为拥有323套公寓的建筑，预计3年内完工。该公司已经收回了顶层4层。 楼层，并将开始将闲置楼层转换为住宅公寓，并在办公楼租户的租约到期时处理更多楼层。 o世纪城:西区的办公空间最大子市场，也被视为“西区的市中心”。在新冠疫情后吸引了大量从洛杉矶市中心搬迁的租户。由于毗邻高尔夫球场（LACC）和充满活力的购物中心（Westfield Century City），对于大型租户来说是理想的位置，同时受益于更高的公共安全。与其他子市场相比，这些楼宇的楼层面积通常更大，导致世纪城集中了大量大型租户。高端产品的租金在每平方英尺96-120美元之间，而较旧产品的租金在每平方英尺70-80美元之间。 o比佛利山莊：以其在罗迪欧大道的高端零售业务而闻名，该市场是其中竞争较激烈的市场之一，供应量较少，这有助于房东在“三角区”（威尔希尔大道——南圣莫尼卡大道——北新月大道）内获得更多曝光。该次级市场还有更大比例的MOB建筑和医疗职业，部分原因是整形和美容手术的需求。该次级市场的表现更好，也得益于MOB租户通常拥有更高的续租率。 洛杉矶谷： o伍德兰高地：该次级市场正受益于较低的生活成本，这使得对成本更为敏感的企业的生活更具可负担性和吸引力。它还为居住