理财持仓全景扫描系列（七）：理财投资权益的当下与未来

银行 2025年11月27日 ——理财持仓全景扫描系列（七） 投资评级：看好（维持） 刘呈祥（分析师）liuchengxiang@kysec.cn证书编号：S0790523060002 吴文鑫（分析师）wuwenxin@kysec.cn证书编号：S0790524060002 理财的权益投资，仍坚守“绝对收益”定位 权益占比仍低，负债端风偏提升遇现实阻碍。截至2025Q3末，全市场理财规模中权益类资产（穿透后）约7200亿元，占2.1%。理财客户的风险偏好普遍较低，近年理财持仓权益仍较总体谨慎。表现在持仓比例上，自2021年末至2025Q3末持仓比例始终低于4%。混合类、权益类产品增长较慢，“固收+”为含权主要方式。截至2025Q3末分别仅8300亿元、700亿元。目前理财客户首次购买R4-R5理财产品需前往银行柜台进行面签，且理财产品尚无法在互联网、券商渠道销售。 竞争格局：马太效应明显，“平台化”投资方式普遍 理财投资权益更强调团队化分工，不依靠单一的投资经理。截至2025Q2末，权益资产规模居前的5家为农银理财＞招银理财＞苏银理财＞工银理财＞光大理财，5家合计占全部理财公司的57%，马太效应显著。权益资产的投资方式上，超90%为“间接投资”，或为理财公司内部“平台化”运作方式导致，即内部遴选各资产放入某只资管产品形成“资产包”供投资经理选用。 相关研究报告 《存款非银化增长，波动率加大—行业点评报告》-2025.11.19 含权资产拆解：“类固收”资产为主，纯权益占比小 《2025Q4上市银行AC潜在兑现及回补 债 券 评 估—行 业 深 度 报 告 》-2025.11.18 优先股＞股票＞私募股权＞可转债，含权基金则主要为二级债基&股票型ETF。（1）优先股：股息率高、波动小，但面临赎回不续发（或用票面利率更低的永续债替换）；（2）可转债：银行转债陆续强赎，存量减少；（3）个股：定位于绝对收益、个股持仓更为分散且单只规模较小；（4）股权：2025年1月《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》拉平了理财与公募基金在参与新股申购、上市公司定增、举牌认定标准上的政策待遇；（5）含权基金：2025Q3理财增配二级债基&股票型ETF较多，青睐业绩靠前、回撤小、有历史业绩印证的基金。 《社融延续降速，存款“搬家”部分流向理财—行业点评报告》-2025.11.14 海外资管镜鉴：从“固收为王”到“含权起舞”的欧洲银行系资管东方汇理Amundi：外部收购+内部增效，做大权益投资。2010年脱胎于法国农 业信贷银行资管部，东方汇理已发展为欧洲最大、全球第8的资产管理机构。2017年、2021年分别收购了Pioneer、Lyxor后迅速做大混合类&权益类产品。2025Q2末权益类资产已占到30%，较2015年末的13%有明显增长。 德意志银行DWS：低费率ETF+高费率另类投资“双轮驱动”。脱胎于德意志银行资管部的DWS，2024年AUM首次突破1万亿欧元。通过较早推出ETF平台X-trackers有效提高权益投资比例，通过收购房地产投资公司RREEF进行另类投资有效对冲了ETF费率较低的影响。 权益增量测算：监管压力不大，增配节奏或仍较慢理财分类监管箭在弦上，但预计含权产品规模达标压力不大。若各家均按“股 混类理财产品日均规模占全部理财产品日均规模的比例如果排名前30%，即得满分”的情形假设，预计合计需增加混合类+权益类产品合计1288亿元。有望增加权益类资产644亿元（假设权益占比50%），指标压力不大，增配权益或仍偏缓。 投资建议 低利率环境下，产品多元及权益投研发力较早的理财子或将更具优势，受益标的有工商银行、农业银行、邮储银行、招商银行、兴业银行、中信银行等。 风险提示：经济增速不及预期；金融监管趋严；理财子牌照发放收紧等。 目录 1、理财的权益投资，仍坚守“绝对收益”定位.........................................................................................................................41.1、行业总览：权益占比仍低，负债端风偏提升遇现实阻碍..........................................................................................41.2、竞争格局：马太效应明显，“平台化”投资方式普遍................................................................................................52、含权资产拆解：“类固收”资产为主，纯权益占比小...........................................................................................................62.1、权益类资产：优先股/转债愈显稀缺，一级投资迎政策暖风.....................................................................................62.1.1、优先股：存量占比高、赎回压力大...................................................................................................................72.1.2、可转债：银行转债陆续强赎，存量减少...........................................................................................................82.1.3、个股：目前持仓规模小且分散...........................................................................................................................92.2、含权基金：二级债基为“盾”、股票型ETF为“矛”.............................................................................................112.2.1、二级债基：严控回撤、看重历史业绩.............................................................................................................112.2.2、股票型ETF：偏好宽基&红利低波.................................................................................................................113、海外资管镜鉴：ETF空间广阔，“内外兼修”提升质效.....................................................................................................123.1、案例：从“固收为王”到“含权起舞”的欧洲银行系资管....................................................................................123.1.1、东方汇理Amundi：外部收购+内部增效，做大权益投资.............................................................................133.1.2、德意志银行DWS：低费率ETF+高费率另类投资“双轮驱动”.................................................................143.2、启示：创设权益ETF+拓展代销渠道或为可行路径.................................................................................................164、权益增量测算：监管压力不大，增配节奏或仍较慢...........................................................................................................175、风险提示..................................................................................................................................................................................18 图表目录 图1：截至2025年9月末，全市场理财持有的权益资产约7200亿元，占全部持仓的2.1%（万亿元）...........................4图2：目前理财客户的风险偏好尚未大幅上升到混合类、权益类理财....................................................................................4图3：2025Q3末混合类理财规模约8300亿元（万亿元）........................................................................................................5图4：2025Q3末权益类理财规模仅约700亿元（万亿元）......................................................................................................5图5：理财产品中的优先股被允许使用现金流折现等模型........................................................................................................8图6：2025Q3末理财前十持仓中出现的权益ETF，宽基＞科技＞周期＞金融....................................................................12图7：2015年末到2025H1末，东方汇理AUM中权益资产从13%升至30%、固收类资产从51%降至40%..................13图8：2024年，东方汇理各类产品中AUM增加较多的产品为债券型、ETFs&ETCs、合资公司.....................................14图9：东方汇理产品面向的客户中，机构客户占比超50%，为其提供了较多中长期资金..................................................14图10：DWS在管产品中，被动投资占比不断上升，主动型固收占比持续下降...........................................