大摩上调ASML为首选标的乘DRAM浪潮迎2026财年光明前景

ASML的目标价从975欧元上调至1000欧元，并将其取代楷登电子（CDNS.O）成为新的首选标的。 核心观点随着2025年第三季度财报季结束，摩根士丹利认为ASML在2026和2027 财年的光刻设备需求将保持积极势头，DRAM领域支出表现强劲，晶圆代工厂的支出同样可观；尽管深紫外光刻 大摩上调ASML为首选标的：乘DRAM浪潮迎2026财年光明前景 ASML的目标价从975欧元上调至1000欧元，并将其取代楷登电子（CDNS.O）成为新的首选标的。 核心观点随着2025年第三季度财报季结束，摩根士丹利认为ASML在2026和2027 财年的光刻设备需求将保持积极势头，DRAM领域支出表现强劲，晶圆代工厂的支出同样可观；尽管深紫外光刻（DUV）设备需求有所放缓，但2026财年的利润率仍有望保持良好水平，因此上调目标价并将其列为首选标的。 DRAM需求驱动增长预计DRAM技术迭代将持续推动需求，从1a和1b节点向1/1c节点的转型，会使极紫外光刻（EUV ）层数增加，比如1c节点预计将用到5-6层EUV，这会推动光刻密度小幅上升，也凸显了DRAM领域对EUV系统的持续需求；2026财年三星和海力士的需求表现显著，其中三星可能尚未完成2026财年的全部订单，即便其已在ASML的订单积压中占据较多份额（预计有20台以上EUV设备），仍可能在2025年第四季度下达大量订单，而大宗商品DRAM需求回升和市场价格上涨也为这一趋势提供了支撑。 利润率具备韧性尽管DUV销量预计同比下滑（主要受中国市场需求疲软影响），但ASML 2026 财年的利润率仍有望保持韧性：一方面，2026财年EUV设备销量预计增加（摩根士丹利模型中为48台，2025年为41台），将对利润率形成支撑；另一方面，装机基数管理（IBM）业务的利润率预计提升，这得益于服务业务效率改善，以及业务重心从设备升级向服务转移，且随着EUV装机基数扩大，服务业务的利润贡献占比也会提升。 2026财年ASML还将交付更多3600d型号设备（用于台积电3nm工艺）和高数值孔径（High NA）设备（预计2026年交付6台5200b系统，2025年为3台），尽管DUV销量同比下降约6%，但几乎所有产品的利润率都有望同比改善，主要得益于销量和价格的双重提升。 摩根士丹利预计2026财年ASML的毛利率为52.3%，较2025财年下降40个基点，这一表现也体现了其在DUV市场低迷年份的利润率管控能力。 中国市场需求预期ASML表示2026财年中国市场销售额将大幅下滑，按欧元计降幅在15%-20% 之间，这一不确定性部分源于二线厂商的需求变化；但摩根士丹利认为该预期存在一定保守性，维持2026财年中国市场销售额同比下降约15%的预测，且长鑫存储可能存在额外的设备支出需求，或将对这一降幅形成缓冲。 英伟达业绩带来积极联动英伟达公布2025年第三季度创纪录营收，CEO黄仁勋提及市场对Blackwell架构产品的需求“超乎预期” ，并将2025财年第四季度营收指引上调至650亿美元（市场预期为618亿美元），其中GB300机架占第三季度Blackwell总需求的三分之二。 英伟达还预计，到2026年底Blackwell和Rubin架构相关产品的总需求规模有望超过此前提到的5000亿美元，近期沙特阿拉伯、Anthropic等客户的新增订单也为其提供了支撑。 这一趋势将间接推动2026-2027财年晶圆代工厂对ASML设备的需求，同时AI芯片中高带宽内存（HBM）的使用也会提振DRAM需求；此外，台积电为英伟达扩建3nm产能的计划，可能在2026年启动设备安装，这意味着ASML将迎来新的EUV设备订单（包括3600d型号），而这部分需求尚未体现在ASML 2025年第三季度的订单中。 估值与评级调整摩根士丹利调整了对ASML的盈利预测，重申“增持”评级并将目标价从975欧元上调至1000 欧元；在装机基数管理业务利润率方面，预留了EUV服务协议变化的调整空间，为DRAM厂商新增了1套EUV设备需求模型，并认为该领域需求或存在进一步上行空间；台积电的EUV设备订单预计维持在20台出头，反映了对N3、N2和A16产能扩建的预期，而受中国市场需求同比下降15%的影响，DUV设备需求整体预计下滑。 综合来看，公司营收和每股收益（EPS）预测小幅上调，且近期股价下跌使ASML成为具有吸引力的投资标的，因此将其列为欧洲半导体板块的首选标的。 ASML行业周期与市场情绪分析ASML此次经历的下行周期已持续14个月（2024年7月至2025年9月），远超此前8-10 个月的周期长度，主要受关税、贸易摩擦和出口管制变化带来的地缘政治不确定性影响；而2024年的下行周期则源于台积电以外的英特尔、三星等晶圆代工厂支出疲软，以及订单积压势头放缓，叠加中国市场占比过高（2024年第一、二季度占总销售额的49%）引发的投资者担忧，还有对光刻密度下降和价格压力的顾虑。 目前，市场对光刻密度和价格压力的担忧已基本消退，尽管长期来看光刻密度或存在下行压力，但2026财年预计会出现小幅上升趋势，且台积电采用计算光刻技术也有望推动EUV设备平均售价（ASP）上涨。 2025年夏季以来，市场情绪出现转变，积极因素陆续显现：特斯拉采用三星晶圆代工生产AI芯片、英伟达和软银投资英特尔等事件，为中远期订单前景带来上行风险；而大宗商品DRAM价格上涨、三星HBM3e和HBM4技术取得进展，印证了“内存超级周期”的到来；台积电业绩表现稳健、英伟达为Rubin架构转向A16工艺等消息，也标志着ASML的盈利重估周期正式开启。