2025年双十一点评：大盘平稳，国货领先、高端改善

——2025年双十一点评 化妆品《竞争加剧，头部强化》2025.11.08化妆品《格局生变，优选成长》2025.11.03化妆品《多品类渠道覆盖的国货龙头，线上有望发力》2025.10.31化妆品《双11前瞻：补贴加大，品牌为先》2025.10.14化妆品《美妆线上双位数增长，关注大促催化》2025.09.14 本报告导读： 双十一稳健双位数增长，即时零售亮眼、全链路打通为趋势，美妆品类稳健增长，天猫高端国际品牌排名回暖、抖音头部国货维持领先，若羽臣、上美表现亮眼。 投资要点： 双十一稳健双位数增长，即时零售增长亮眼、一站式打通全链路为趋势。据星图数据，在双十一周期进一步延长下，2025年双十一全网GMV为16950亿对比2024年双十一增长14%，其中综合电商、即时零售、社区团购GMV16191、670、90亿元同比+12%、138%、-35%，即时零售增长亮眼。各平台加大业务模块协同，一站式服务、打通全链路成为趋势。天猫双十一实现4年来最好增长，88VIP贡献明显，飞猪、淘宝闪购带来增量；京东成交额再创新高，外卖、酒旅等创新业态势能强；抖音平台进一步深化内容及直播协同。 美妆品类多平台维持稳健增长，天猫高端国际品牌排名回暖，抖音头部国货维持领先。2025年双十一护肤、彩妆品类多平台实现5-15%之间的增长，美妆需求总体稳健，天猫美妆品类TOP10品牌相对稳定，其中国货珀莱雅维持第一、薇诺娜排名第8同比提升1名，高端国际品牌排名回暖，雅诗兰黛、修丽可、SKII、CPB排名同比提升2、2、1、1名，预计受益88vip等高价值用户贡献；洗护品类升级趋势仍在，珀莱雅旗下OR品牌排名表现亮眼，家清品类绽家排名进一步提升。抖音美妆TOP10中，国货、外资各占5席，其中韩束、珀莱雅维持领先地位，谷雨、百雀羚进入TOP10榜单，自然堂排名提升1名，国货整体表现优秀。国货外资打法分化，头部国货如韩束、谷雨等发力自播，国际品牌头部达人合作发力明显，TOP美妆带货达人广东夫妇、贾乃亮直播带货品牌中SKII、后、欧莱雅、赫莲娜、兰蔻排名居前。 品牌战报维度，若羽臣、上美多品牌发力，双十一表现亮眼。若羽臣绽家全渠道GMV同比增长80%；斐萃全渠道GMV同比增长35倍，环比618增长110%；品牌管理&电商运营业务中，康王天猫、抖音GMV同比+50%、242%，艾维诺天猫GMV环比618增长超29%，助力众合作伙伴累计冲登进30个细分类目榜单。上美股份旗下韩束品牌登顶抖音美妆榜TOP；一页全渠道销售总额+145%，排名天猫婴童洗护行业国货品牌TOP1，抖音单渠道破亿；安敏优多渠道销售总额同比+208%；极方全渠道销售总额环比增长302%。 风险提示：经济增速下滑拖累可选消费；品牌竞争加剧；新品推广表现低于预期；新品牌孵化不及预期。 1.双十一：大盘平稳，天猫高端回暖、抖音国货领跑 双十一稳健双位数增长，即时零售增长亮眼。据星图数据，在双十一周期进一步延长下，2025年双十一全网GMV为16950亿元（统计周期为2025.10.7-11.11）对比2024年双十一（统计周期为2024.10.14-11.11）增长14%，其中综合电商、即时零售、社区团购GMV16191、670、90亿元同比+12%、138%、-35%，即时零售增长亮眼。电商分平台均实现稳健增长，淘天、京东等平台发力即时零售渠道，以高频带低频、盘活用户并带来新流量，创造新增长点。 资料来源：星图数据，国泰海通证券研究。Yoy为2025.10.7-11.11vs2024.10.14-11.11 资料来源：复旦消费大数据实验室，国泰海通证券研究。周期：2025.10.9-11.11 各平台加大业务模块协同，一站式服务、打通全链路成为趋势。1）天猫：88VIP贡献明显，飞猪、淘宝闪购带来增量，据天猫发言人、2025年天猫双十一实现4年来最好增长，其中88VIP会员规模再创新高，消费意愿持续提升，日均下单购买人数同比增长31%，飞猪融入淘天后的第一个双11同比增长超30%，淘宝闪购零售订单同比增长超2倍。2）京东：成交额再创新高，外卖、酒旅等创新业态势能强劲，带电品类是京东的传统优势品类，此外日用百货、服饰等增长较好，首次参与“双十一”的京东外卖、酒旅、家政等创新业态实现大幅增长。3）抖音：深化内容及直播协同，如美妆品 类重点发力货品升级与场域联动，以爆品组套与趋势热卖，撬动高客单，通过总裁进播、工厂直播等特色内容构建信任转化场景。 美妆品类多平台维持稳健增长。据星图数据，2025年双十一个护美妆品类在全网综合电商GMV中占比8.2%，仅次于家电、手机数码和服装，为双十一重要品类。据复旦消费大数据实验室，2025年双十一面部护肤、彩妆品类多平台实现5-15%之间的稳健增长，美妆需求总体稳健，在双十一整体周期延长下、大促由单点爆发转向全周期、多平台运营。 资料来源：复旦消费大数据实验室，国泰海通证券研究 资料来源：复旦消费大数据实验室，国泰海通证券研究。 资料来源：星图数据，国泰海通证券研究。 天猫美妆多高端国际品牌排名提升，预计受益平台高价值用户贡献。从天猫榜单看，美妆品类TOP10品牌相对稳定，其中国货珀莱雅维持第一、薇诺娜排名第8同比提升1名，高端国际品牌排名回暖，雅诗兰黛、修丽可、SKII、CPB排名同比提升2、2、1、1名，我们预计与双十一平台进一步挖掘88vip高价值用户消费潜力有关，如通过发放更大额的优惠券、进一步巩固头部品牌的会员忠诚度和复购率，与高价值用户更为匹配的国际高端品牌受益。天猫个护品类中国际品牌仍占主导，但珀莱雅旗下中高端洗护品牌OR表现突出，排名大幅提升、进入TOP10榜单，洗护个护品类中欧舒丹、馥绿德雅、LorealPro、薇姿等中高端定位及功效型品牌排名提升，洗护升级趋势依旧明显。天猫家清品类中若羽臣旗下高端家清品牌绽家排名进一步提升，在衣护品类中排名仅次于立白、蓝月亮。 抖音头部国货发力自播、持续领跑。抖音美妆TOP10中，国货、外资各占5席，其中韩束、珀莱雅维持领先地位，谷雨、百雀羚进入TOP10榜单，自然堂排名提升1名，国货整体表现优秀。国货外资打法分化，头部国货如韩束、谷雨等发力自播，用户说数据显示，谷雨抖音双十一自播占比超70%，国际品牌头部达人合作发力明显，TOP美妆带货达人广东夫妇、贾乃亮直播带货品牌中SKII、后、欧莱雅、赫莲娜、兰蔻排名居前。 品牌战报维度，若羽臣、上美多品牌发力，双十一表现亮眼。若羽臣自有品牌中，绽家全渠道GMV同比增长80%、排名衣物护理店铺榜TOP2、抖音衣物清洁品牌榜TOP4，斐萃全渠道GMV同比增长35倍，环比618增长110%，排名天猫口服美容类目店铺榜TOP2、抖音海外膳食营养补充食品店铺榜TOP1；品牌管理&电商运营业务中，康王天猫、抖音GMV同比+50%、242%，艾维诺天猫GMV环比618增长超29%，助力众合作伙伴登顶平台榜单TOP3、累计冲登进30个细分类目榜单。上美股份旗下韩束品牌登顶 抖音美妆榜TOP1，产品端红蛮腰系列热卖180万+套、X肽系列销售总额5000万+、金刚侠面膜销售总额5000万+、红运彩妆系列销售总额3000万+；一页全渠道销售总额+145%，排名天猫婴童洗护行业国货品牌TOP1，抖音单渠道破亿；安敏优多渠道销售总额同比+208%、明星精华全网热卖8.1万+盒；极方全渠道销售总额环比增长302%。 2.投资建议 美护板块产品创新较多、成长属性明显，建议自下而上优选存在产品及渠道变化、具备弹性的标的。建议增持：1）强品牌势能高成长标的：若羽臣、上美股份、毛戈平；2）基本面稳健，边际有望持续改善标的：登康口腔、上海家化、水羊股份、锦波生物、贝泰妮、丸美生物、青松股份；3）预期筑底，有望迎来拐点的标的：巨子生物、珀莱雅、拉芳家化、润本股份、美丽田园医疗健康、福瑞达、华熙生物等。 3.风险提示 1、经济增速下滑拖累可选消费。化妆品行业增长与居民可支配收入情况密切相关，经济增速下行导致人均可支配收入增幅不及预期可能导致居民在化妆品上的支出下降。 2、品牌竞争加剧，销售费用激增。化妆品行业竞争格局高度分散，伴随流量红利的消失，企业之间的竞争存在进一步加剧的可能，对公司阶段性盈利能力产生影响。 3、新品推出速度或效果低于预期。化妆品行业需要产品不断推新和迭代，若公司新推出的产品不受市场认可，或者推出速度低于竞争者，有可能对其收入造成影响。 4、新品牌孵化不及预期。化妆品行业单品牌天花板有限，公司需要通过搭建多品牌矩阵来实现长期发展，若企业新品牌孵化/打造进程不及预期，可能对其收入增长造成影响。 本公司是本报告所述华熙生物(688363)的做市券商。本报告系本公司分析师根据华熙生物(688363)公开信息所做的独立判断。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 国泰