玻璃、纯碱年报：基本面偏弱，价格底部震荡

基本面偏弱，价格底部震荡 玻璃、纯碱 2025年11月23日 主要结论 纯碱基本面情况较为清晰，供给稳步增加，而需求绝对量持续下行，企业库存不断累积，属于明确的产能过剩品种。在整体过剩的格局下，纯碱市场内部存在结构性矛盾。首先，轻碱供需相对平衡，主要受纯碱企业开工率影响，当周度产量跌至70万吨以下时，轻碱容易出现短期供给缺口。其次，纯碱在国内各区域均有产能分布，且单个企业产能占比较高，企业的开工率调整容易影响该区域内的短期供需情况。当纯碱价格跌至成本线之后，市场内部的结构性矛盾也会成为资金交易的关注点。总体来看，明年纯碱的供需情况较今年更加不乐观，随着天然碱产能占比增加，行业平均成本或下移，从而带动长期价格重心下移。 玻璃供给端未能大幅减量，在需求端毫无起色的情况下，玻璃价格同比明显低于2024年。目前玻璃供给端仍然没有大幅减量的预期，玻璃供需失衡问题可延续至2026年上半年，最终以持续亏损倒逼企业减产。在需求方面，地产行业仍然处在衰退过程中，受人口出生率走低的影响，地产需求萎缩可能是长周期问题。即使有政策刺激，其影响可能更偏中短期，同时也会加剧一线城市与其他城市的分化。玻璃价格长期价格走势更取决于供给减量速度能否跟上需求缩量的速度，预估2026年玻璃价格底部区间震荡为主，区间波动范围或与2025年相差不大。 国信期货交易咨询业务资格:证监许可【2012】116号分析师：李祥英从业资格号：F03093377投资咨询号：Z0017370电话：0755-23510000-301707邮箱：15623@guosen.com.cn 独立性申明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 一、2025年行情回顾 2025年一季度纯碱价格走势较为波折，整体呈震荡走势。12月下半月头部大厂检修，开工率快速下滑，产量收缩明显，带动价格上行。1月下旬-2月之后前期检修企业复产，周度开工率回升至86%以上，周度产量超过71万吨。需求端，重碱需求低迷，浮法玻璃和光伏玻璃企业冷修量偏多，重碱价格承压；轻碱需求基本平稳。2月份纯碱价格先下跌再反弹，高供给、高库存问题依然存在，但在春节后第二周市场开始交易头部企业检修的消息，短期助推了纯碱价格上行，但现货市场价格并无太大波动，成交情况一般。3月纯碱基本面数据有所转好，但价格却持续下跌，主要原因是盘面提前交易了头部企业检修的预期，在检修开始后，市场需求仍然低迷，现货价格并未得到支撑，盘面调头下行。玻璃持仓问题短暂的干扰了纯碱期货走势，但在玻璃05合约大幅开始减仓时，纯碱价格快速下跌，接近年内最低点。 二季度纯碱价格则走出了比较顺畅的下行趋势。前期检修企业复产之后，4月份产量不断攀升，周度产量超过75万吨，供给压力加大，而需求端光伏企业复产趋势逐步趋于平稳，重碱需求增速放缓。5月份纯碱价格持续下行，尽管纯碱企业检修数量增多，但高供给、高库存问题依然存在，连云港碱业新产能在5月18日投产，进一步加剧了产能过剩问题。6月中旬之前纯碱延续了前期的下行趋势，但从6月16日开始纯碱价格随着煤炭价格反弹逐步企稳，并在6月底短线反弹，但现货价格持稳为主。 三季度纯碱价格先扬后抑的走势，7月份国内各行业反内卷情绪较为严重，焦煤期货价格大涨，带动纯碱期货价格上行。到8月前期检修企业陆续复产，供给量达到历史高位，下游需求低迷，库存持续累积超过190万吨。8月中旬之后，国内商品“反内卷”行情交易阶段性结束，纯碱价格快速下行。9月份纯碱价格则震荡为主，国庆节前下游补库纯碱企业库存压力减弱，价格较为坚挺。 四季度纯碱2601合约价格以下行趋势为主，虽然11月轻碱需求转好带动期货价格短线反弹，但由于玻璃期货价格快速下行，叠加煤炭价格回调，纯碱期货预期转弱，盘面价格跌破了1200元/吨关口。 2025年一季度玻璃期货价格以震荡下行趋势为主。1月份玻璃期货表现偏弱，但现货价格低位回升，沙河地区投机需求表现尚可，其他主要销区需求一般。1月份浮法玻璃企业冷修量增加，在1月初价格下 行至低位后，企业有挺价的意愿。2月玻璃期货价格震荡下行，春节期间玻璃企业库存严重，春节之后加工企业复产缓慢，终端地产需求表现低迷。3月上旬玻璃期货主力合约价格最低跌至1133元/吨，在现货产销转好之后，多头开始大幅增仓拉涨价格，盘面一度反弹至1250元/吨以上。但基本面受制于弱需求、高库存问题压制，价格难以支撑，随着产销走弱，盘面开始减仓下行。 二季度玻璃期货价格走出流畅的下行趋势，一方面是宏观氛围较差，地产需求低迷，下游加工企业订单较少；另外一方面是FG2505合约博弈交割问题，由于仓单数量较多，空头资金更占优势，FG2509价格走势受05合约影响较大。5月份之后，尽管下游加工企业开工率季节性走高，但玻璃供给端缩量缓慢且宏观情绪偏弱，导致玻璃价格持续承压。6月玻璃价格阶段性见底反弹，但供需数据并无明显改善，主要是受煤炭价格反弹影响。 7月玻璃受国内“反内卷”政策刺激，玻璃期货价格快速上行，期现基差走低，打开了期现正套窗口，玻璃产销情况较好，库存从企业向中间贸易环节转移，到7月下旬玻璃期货价格突破1400元/吨关口后见顶，并随着“反内卷”情绪降温，价格快速回调至1100元-1200元/吨区间。9月份随着下游消费旺季来临，玻璃价格反弹至1200元/吨以上，但在达到1289元/吨之后，玻璃期货价格进入了快速下行通道。 四季度玻璃期货价格跌跌不休，需求端“旺季不旺”，供给端迟迟未有减量，虽然在11月份沙河地区冷修了四条线，但难以改变供给过剩格局。玻璃期货价格跌破1000元/吨关口之后，仍然没有反弹的驱动力。 数据来源：文华财经国信期货 二、纯碱基本面分析 （一）价格与价差 一季度纯碱现货价格与期货价格节奏有所差异，总体呈下行趋势，到2025年11月华北重碱现货价格较2024年年底下跌了275元/吨。1-11月现货价格走势大部分都是以下跌为主，只有2月、7月份曾经短暂的反弹了50-100元/吨左右。基差方面，现货基差全年处在偏高水平，7月份略有降低。因为新增产能 投产预期问题，期货持续贴水现货。 数据来源：IFIND国信期货 数据来源：IFIND国信期货 （二）利润与开工、产量 纯碱企业生产在2025年一、三、四季度都是亏损状态，只有第二季度生产盈利。二季度扭亏为盈原因是“反内卷”政策驱动，工业品价格都大幅反弹，带动了企业生产利润的短暂修复。纯碱企业开工率处在中性水平，但因为产能扩大，所以2025年1-10月纯碱产量达到了3159.43万吨，同比增长了2.2%。 数据来源：隆众资讯IFIND国信期货 数据来源：隆众资讯IFIND国信期货 数据来源：隆众资讯IFIND国信期货 数据来源：隆众资讯IFIND国信期货 （三）纯碱出口 在国内需求乏力的情况下，纯碱企业积极开拓海外市场，纯碱出口量大幅增加，1-10月纯碱累计出口量达到了177.2万吨，同比2024年增长了101.6%。不过考虑到国内纯碱价格已经达到较低水平，出口性价比在2025年充分显现，2026年出口量继续增长空间有限。 数据来源：IFIND国信期货 （四）库存 2025年1-11月纯碱库存都处在高位，全年库存水平明显高于2024年同期，到2025年11月才降至2024年同期水平。另外2025年纯碱社会库存在50-70万吨之间波动，同比2024年高10-20万吨左右。分类型来看，重碱库存呈中间高两边低，7、8月份重碱库存压力最大，轻碱库存则呈现前高后低的格局，上半年轻碱压力较大，下半年轻重碱生产系数调整之后，轻碱库存下降明显。 数据来源：IFIND国信期货 数据来源：钢联IFIND国信期货 数据来源：钢联IFIND国信期货 （五）后期产能投放计划 连云港碱厂已经在5月18日产出了联碱，湖北双环在5月23日投产，上半年新投产能均已经投放。下半年还有350万吨产能待投，其中远兴能源二期项目可能在四季度末投产。 2025纯碱供给端压力较大，江苏德邦、连云港碱业、湖北双环产能连续投产，在需求没有明显增长的情况下，行业整体开工率降低。2026年远兴二期项目投产之后，行业开工率可能进一步下行，高成本产能有被出清的可能性。 （六）下游需求 1.浮法玻璃 2025年玻璃价格处在偏低水平，除了9-10月份外，沙河地区玻璃价格基本都低于2024年同期水平。基差则呈现中间高两边低的情况，二季度末期货价格快速下跌，但现货价格相对坚挺，导致基差走高。 在玻璃生产方面，2025年天然气制玻璃全年都处在亏损状态，而石油焦制、煤制玻璃尚有一定利润。虽然玻璃企业生产亏损严重，但前几年玻璃企业生产利润良好，企业累积的现金流较为雄厚，且顾及到能耗指标问题，玻璃企业减产意愿并不高。 数据来源：IFIND国信期货 数据来源：IFIND国信期货 2025年玻璃企业开工率一直维持在低位，玻璃产量保持稳定，但在下半年点火产线数量逐渐超过了冷修产线，玻璃产量逐步增加，到11月份之后沙河冷修了四条线之后，产量有所下滑。2025年1-10月份浮法玻璃产量4807.8万吨，同比2024年下降了7.5%。 数据来源：IFIND国信期货 数据来源：IFIND国信期货 数据来源：IFIND国信期货 2025年玻璃企业库存处在中等偏高的水平，因供给端相对持稳，在春节之后玻璃企业库存环比变化不大。在“金三银四”、“金九银十”两个旺季浮法玻璃需求表现明显不及2024年同期水平，在日熔量低于2024年同期的情况下，玻璃企业库存仍然高于2024年。 数据来源：IFIND国信期货 在玻璃下游需求方面，今年深加工企业开工率远低于往年同期，深加工企业订单天数同样处在偏低水平。2024年保交楼需求放缓，家装前期压抑需求释放完毕，在地产成交较差的情况下，下游需求基本处在比较低迷的状态。10月后地产成交数据转好，叠加季节性旺季，下游开工率上行，企业订单天数略有增加。但2025年同期下游加工企业开工率下行，订单天数几乎较淡季几乎无增加，终端需求极度低迷。 数据来源：IFIND国信期货 数据来源：IFIND国信期货 终端需求方面，除了新开工面积、竣工累计同比下滑幅度有所收窄，其他地产数据同比下滑幅度继续扩大。按照新开工面积同比数据推算，玻璃需求历史上最差的时间段可能在2025年8月份，后期需求端减量的速度将逐步放缓，但在明年2月份之前仍然保持同比-30%的减量速度。高频地产成交量方面，2025年地产数据仍然处在低位，全年都未有大刺激政策出台，居民端受就业及收入问题影响，购房意愿较为低迷。若无政策驱动，地产需求在明年可能继续维持低迷状态，玻璃供需平衡只能依赖于供给端的减量。 数据来源：IFIND国信期货 数据来源：IFIND国信期货 2.光伏玻璃 2025年光伏玻璃价格全年都处在低位，6月份光伏行业“反内卷”之后，光伏玻璃企业集体减产挺价，但是到四季度浮法玻璃价格再度下行，逐步接近2025年初水平。上半年光伏玻璃企业开工率逐步走高，日熔量从年初的8.37万吨攀升至6月份9.88万吨，下半年在集体减产之后，9月份之后开工率再度增加。而光伏玻璃企业库存变化基本跟随企业开工情况变化，上半年企业库存压力高企，最高库存天数超过40天，下半年库存快速消化，但9月份供给量增加之后，库存再度累积。 数据来源：IFIND国信期货 数据来源：IFIND国信期货 数据来源：IFIND国信期货 光伏组件价格维持下行趋势，虽然光伏行业“反内卷”政策严厉，但光伏组件价格一直未能明显反弹。2026年光伏装机需求可能越发低迷，组件价格将持续在成本线徘徊。2025年1-9月国内光伏组件新增装机量240.27GW，同比增长了49.35%。电力市场136号文发布之后4-5月份装机量大增，分别达到45.92、92.92GW。6月份之后光伏装机量快速下滑，下半年单月装机量已经跌至15GW以