宏观经济周报：供给端刹车，消费端加油

供给端刹车，消费端加油 核心观点 经济研究·宏观周报 10月中国经济数据清晰地显示，政策正在果断“给生产和投资踩刹车，为消费踩油门”。在“反内卷”的导向下，经济增长结构正经历深刻调整。当月整体增速放缓，生产端与投资端同步降温：工业增加值同比大幅回落至4.9%，服务业生产指数同比回落至4.6%，固定资产投资同比加速下滑至-11.0%，其中制造业投资回落最为明显。这一组合充分体现了“控生产、抑产能”的政策决心，旨在主动约束低效供给，告别过去依赖规模扩张的内卷模式。 证券分析师：李智能0755-22940456lizn@guosen.com.cnS0980516060001 证券分析师：田地0755-81982035tiandi2@guosen.com.cnS0980524090003 联系人：王奕群wangyiqun1@guosen.com.cn 证券分析师：董德志021-60933158dongdz@guosen.com.cnS0980513100001 与此形成鲜明对比的是，消费端展现出独特的韧性，显示政策“油门”正在需求侧发力。尽管10月社会消费品零售总额同比微降，但剔除汽车后的消费增速实则回升；10月餐饮收入增速显著加快，服务零售额当月同比更是攀升至6.1%，创下年内新高。这种“生产投资降温、消费热度不减”的格局，表明居民消费需求依然稳固，正成为对抗通缩、推动价格回升的关键力量。此外，基建投资增速的大幅下降与服务消费增速的明显上升，也表明政府支出也实质性从“投资于物”转向“投资于人”，旨在通过提振消费来打通经济良性循环的脉络。 展望未来，政策预计将延续这一“刹旧车、加油门”的路线。在供给端继续抑制低效产能的同时，需求端特别是消费扩张将成为发力重点。通过完善社保、稳定就业、培育新消费场景等多元措施，全力提升居民购买力与消费意愿，以消费的持续回暖有效提振价格水平，推动经济逐步走出通缩。 风险提示：海外市场动荡，存在不确定性。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《多资产周报-如何看待美元指数短期冲高？》——2025-11-09《宏观经济周报-4.17%增长底线与2.9万美元愿景》——2025-11-08《多资产周报-如何看待铜价创历史新高？》——2025-11-02《宏观经济周报-从“短期促销”到“长效治本”》——2025-11-01《多资产周报-如何看待近期原油价格大涨？》——2025-10-26 内容目录 思考：供给端刹车，消费端加油..................................................4周度观察结论：生产走弱、外需趋稳..............................................4生产：多领域出现走弱迹象......................................................5消费：边际走弱，服务消费保持韧性..............................................5进出口：量稳价升，预期企稳....................................................6财政：今年特殊再融资一般债发行近1100亿.......................................7货币：债市加杠杆意愿处于历史高位..............................................8房地产：10月房价加速下行......................................................9风险提示.....................................................................11 图表目录 图1：螺纹钢指向房地产投资边际再次走弱....................................................5图2：中厚板与沥青开工率指向基建投资景气有所回落..........................................5图3：冷轧板指向机电产品的生产景气继续回落................................................5图4：PTA指向纺织服装和包装领域的生产景气有所回落.........................................5图5：市内流动：一线城市地铁..............................................................6图6：商品消费：物流投递..................................................................6图7：服务消费：电影票房..................................................................6图8：大宗消费：汽车销量..................................................................6图9：中国港口货物吞吐量..................................................................7图10：出口集装箱运价指数.................................................................7图11：中国航线运力投放情况...............................................................7图12：外贸恐慌指数与美股波动率指数.......................................................7图13：广义赤字与财政支出.................................................................8图14：广义赤字进度.......................................................................8图15：赤字工具余额.......................................................................8图16：特殊新增专项债发行.................................................................8图17：DR007与逆回购利率差值指向货币宽松..................................................9图18：存单与逆回购利率差值亦指向货币宽松.................................................9图19：OMO存量金额清零，处于历史低位......................................................9图20：银行间待购回债券余额处于历史高位...................................................9图21：一手房成交........................................................................10图22：二手房成交........................................................................10图23：土地成交..........................................................................10图24：四大一线城市中原报价指数..........................................................10 思考：供给端刹车，消费端加油 10月 中 国 经 济 数 据 清 晰 地 显 示，政 策 正 在 果 断“给 生 产 和 投 资 踩 刹 车，为消 费 踩 油 门”。 在“反 内 卷”的 导 向 下 ， 经 济 增 长 结 构 正 经 历 深 刻 调 整。当 月 整 体 增 速 放 缓，生 产 端 与 投 资 端 同 步 降 温：工 业 增 加 值 同 比 大 幅 回 落至4.9%， 服 务 业 生 产 指 数 同 比 回 落 至4.6%， 固 定 资 产 投 资 同 比 加 速 下 滑至-11.0%，其 中 制 造 业 投 资 回 落 最 为 明 显。这 一 组 合 充 分 体 现 了“控 生 产、抑 产 能”的 政 策 决 心，旨 在 主 动 约 束 低 效 供 给，告 别 过 去 依 赖 规 模 扩 张 的内 卷 模 式 。 与 此 形 成 鲜 明 对 比 的 是，消 费 端 展 现 出 独 特 的 韧 性，显 示 政 策“油 门”正在 需 求 侧 发 力 。 尽 管10月 社 会 消 费 品 零 售 总 额 同 比 微 降 ， 但 剔 除 汽 车 后的 消 费 增 速 实 则 回 升；10月 餐 饮 收 入 增 速 显 著 加 快，服 务 零 售 额 当 月 同 比更 是 攀 升 至6.1%， 创 下 年 内 新 高 。 这 种“生 产 投 资 降 温 、 消 费 热 度 不 减”的 格 局，表 明 居 民 消 费 需 求 依 然 稳 固，正 成 为 对 抗 通 缩、推 动 价 格 回 升 的关 键 力 量 。 此 外 ， 基 建 投 资 增 速 的 大 幅 下 降 与 服 务 消 费 增 速 的 明 显 上 升，也 表 明 政 府 支 出 也 实 质 性 从“投 资 于 物”转 向“投 资 于 人”，旨 在 通 过 提振 消 费 来 打 通 经 济 良 性 循 环 的 脉 络 。 展 望 未 来，政 策 预 计 将 延 续 这 一“刹 旧 车、加 油 门”的 路 线。在 供 给 端 继续 抑 制 低 效 产 能 的 同 时，需 求 端 特 别 是 消 费 扩 张 将 成 为 发 力 重 点。通 过 完善 社 保、稳 定 就 业、培 育 新 消 费 场 景 等 多 元 措 施，全 力 提 升 居 民 购 买 力 与消 费 意 愿，以 消 费 的 持 续 回 暖 有 效 提 振 价 格 水 平，推 动 经 济 逐 步 走 出 通 缩。 周度观察结论：生产走弱、外需趋稳 本 周 宏 观 经 济 呈 现"生 产 走 弱、消 费 承 压、外 需 趋 稳"的 运 行 特 征。生 产 端多 个 领 域 出 现 放 缓 迹 象，房 地 产 相 关 的 螺 纹 钢 产 量 同 比 降 幅 扩 大，基 建 相关 的 中 厚 板 产 量 和 石 油 沥 青 开 工 率 增 速 均 有 所 回 落，机 电 产 品 和 纺 织 服 装领 域 生 产 景 气 也 同 步 走 弱 。 消 费 市 场 表 现 分 化，虽 然 地 铁 客 流 量 保 持 高 位 且 同 比 增 长4.0%，显 示 基 础人 流 仍 然 稳 定，但 物 流 投 递 量 同 比 增 幅 连 续 两 周 收 窄 至3.3%。电 影 票 房 在新 片 带 动 下 显 著 改 善，同 比 降 幅 收 窄 至1.9%，但 汽 车 销 售 明 显 回 落，同 比增 幅 转 为-18.8%。 外 贸 领 域 显 现 企 稳 迹 象 ， 港 口 吞 吐 量 维 持 在2.69亿 吨 的 较 高 水 平 ，