海外策略笔记：流动性稳中向好，风险偏好初现隐忧

优于大市 流动性稳中向好，风险偏好初现隐忧 核心观点 行业研究·海外市场专题 港股 联邦政府停摆的转机如期而至... 优于大市·维持 上周，我们在《笔记》中提到，市场各类资产的普遍回调主要是由联邦政府停摆对市场构成流动性的边际收紧所致。我们当时引用美国投行和政坛人士对停摆即将恢复的预期，现已基本达成。 证券分析师：王学恒证券分析师：张熙010-880053820755-81982090wangxueh@guosen.com.cnzhangxi4@guosen.com.cnS0980514030002S0980522040001 ...但比特币的走势带来了新隐忧 当民主党与共和党宣布就政府停摆问题达成协议之后，美股于本周一跳空高开，并在盘中持续走高，标普500周一收涨1.54%，重新回归MA20之上。然而，比特币期货在周一冲高后，仍旧被拦在MA250之下。 比特币属于高风险偏好、高杠杆资产，通常领先美股大盘见高。如果比特币始终不能突破MA250，便意味着其在10月初的高点就是本轮上涨的顶部，预示着美股也有可能阶段性见顶。 隐忧根源可能来自风险偏好走弱，宏观指标补发是短期关键 从现象上看，风险偏好：比特币＞美股＞黄金；近期涨幅：比特币＜美股＜黄金。这说明眼下的市场可能正围绕风险偏好进行交易。而风险偏好的下降来自两个问题： 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 1）宏观数据的不确定性。联邦政府停摆期间，宏观数据停发。随着政府恢复运作，相应的数据将会补发，市场将迎来高密度增量信息。从风控角度看，交易员或选择降低风险暴露，以便迎接不确定性。这是短期的关键点。 《港股成长指数对比研究——科技浪潮下的港股成长优选》——2025-11-12《港股2026年投资策略-聚焦AI应用主线，把握PPI-CPI轮动节奏》——2025-11-09《港股市场速览-市场分化大，中上游传统行业较优》——2025-11-09《海外策略笔记-流动性的“危”，买入的“机”》——2025-11-05《港股市场速览-价格整体回调，业绩平稳上修》——2025-11-02 2）科技巨头业绩的不确定性。围绕AI资本开支可持续性的质疑成为市场热议的话题。目前相关的核心成分股在大盘中权重过高，它们的风险就是市场的风险。AI的业绩将成为中期的关键点。 重申美股估值不贵，潜在回撤大概率≤10% 在我们的“实质性供应量”理论下，美股长线上涨的核心逻辑是美元的持续增发与美股的持续回购，这个系统性的格局难以打破。在基本面框架“固有收益模型”中，基于美股历史既成的再投资率积累，我们判断当前标普500估值中枢是6800-6900。我们不认为美股潜藏着“巨大的泡沫”。 如果美股接下来潜在的避险归因于宏观数据的空白，那么在美联储流动性的护航下，标普500大概率能维持在MA60（目前6600+）以上。如果AI相关领域出现阶段性的资本开支和业绩指引下降，那么我们初步判断标普500的回撤幅度会在10%以内（守住MA250）。如果AI领域的投资大幅下降引发宏观层面的信用收缩，那么我们以固有收益模型的“悲观线”为参考，标普500的静态点位下限大约在5600附近。 港股对外盘的独立性逐渐增强，或继续执行“以我为主” 港股以往的风险偏好介于美股和比特币之间，但在本轮外盘流动性冲击中展现出较强的独立性。这种稳定性或在未来成为港股自强化循环的关键。 风险提示：AI投资与业绩的不确定性；美国货币与财政政策的不确定性；国际政经军格局的不确定性。 内容目录 主要图表......................................................................4 图表目录 图1：比特币走势通常领先美股..............................................................4图2：固有收益模型显示标普500估值不贵....................................................4图3：南向资金持续稳定流入港股............................................................5 主要图表 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、Bloomberg、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司 关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833 上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135 北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032