南华铝产业链周报：资金推动上涨，市场分歧较大20251110

——资金推动上涨，市场分歧较大 揭婷（投资咨询资格证号：Z0022453）交易咨询业务资格：证监许可【2011】1290号2025年11月9日 第一章核心矛盾及策略建议 1.1电解铝 1.1.1核心矛盾 铝价格的核心因素有两个，一是宏观政策预期，二是基本面。 海外宏观主要关注美联储货币政策，降息预期的上升下降主导整个有色板块金融属性定价，同时中美关税和谈结果基本符合预期，铝价整体偏强。 基本面方面，近期国内电解铝基本面较稳定，需求外强内弱。 ∗近端交易逻辑 资金是近期影响铝价的核心因素。前期资金从贵金属流向铜，在把铜价推向新高后选择从铜流出流向铝。资金做多的主要支撑为电解铝海外供应端扰动频发，电解铝明年供应缺口扩大。但目前来看资金与产业之间存 在较大矛盾，当前国内电解铝供应稳定，需求偏弱，现货保持宽松，较难支持高铝价，因此沪铝想要维持上涨需要看到资金不断流入，一旦放缓或流出，市场大概率将回归产业逻辑，短期追高需谨慎。宏观方面目前主要关注美国政府停摆问题，目前市场普遍预期11月中下旬政府停摆问题将得到解决，若关门市场超出预期可能会出现流动性危机压制铝价。但从上个月美联储计划12月1号停止缩表的举动来看，美联储已经看到流动性紧张的可能并开始采取措施，因此我们认为后续发生流动性危机概率较小。 *远端交易预期 在远端交易逻辑中，我们更关注持久的驱动。中长期来看宏观保持向上拉动铝价重心上移，美国降息+宽财政，目前来看，当前降息属于预防式降息，鉴于货币政策向实体经济传导存在一定的时滞，降息后1–2年内，铝需求普遍逐步回暖。国内发改委聚焦是十五五规划编制，通过扩内需稳就业优化市场环境，托底沪铝需求。基本面上海外供应扰动频发，印尼计划新增产量也有下滑，供给端的制约使得全球电解铝26年供需处于紧平衡乃至紧缺的状态。长期来看沪铝处于上行通道。 1.1.2交易型策略建议 【行情定位】 *趋势研判：高位震荡*价格区间：主力合约震荡区间20700-21400*策略建议：1、区间操作为主，价格回调后分批建仓，冲高后分批止盈，推荐在主力20700及以下每隔50点左右布局一定多头仓位，21000及以上分批止盈；2、卖出沪铝2512沽20600期权 【基差、月差及对冲套利策略建议】 ∗基差策略：当前沪铝基差中性，暂无推荐策略∗月差策略：沪铝月差目前无明显驱动，建议观望∗对冲套利策略：沪铝铝合金价差大于500时，可多铝合金空沪铝进行套利操作 【近期策略回顾】 1、区间操作（已入场），2025/9/21提出；2、卖出2511期权策略（已入场），2025/10/17提出3、卖出2512期权策略（已入场），2025/10/26提出 1.2氧化铝 1.2.1核心矛盾 铝土矿方面山西及河南地区此前受环保政策及雨季影响停产的矿山企业目前已具备复产条件，具体复产时间仍待政府批复，目前暂无准确预期，区域内铝土矿维持偏紧。进口矿方面，几内亚雨季影响结束，铝土矿发运持续增加，到港量也在稳步提升，几内亚铝土矿FOB价格较前期小幅上行，但油费下调使得几内亚铝土矿CIF价格与前期持平。 氧化铝方面，当前主导价格走势的核心因素仍为供应过剩，且氧化铝企业暂时没有更多减产动作，因此我们认为氧化铝过剩状态仍将持续，短期内价格或将偏弱运行，后续需关注氧化铝企业成本利润情况以及增减产消息，需警惕11.15供暖开始，以及年度碳排放核查，环保要求对生产的限制。 ∗近端交易逻辑 氧化铝目前仍走在过剩逻辑的道路上。目前氧化铝国内产能维持高位，过剩明显，同时进口窗口打开，前期进口氧化铝于陆续到港，新疆地区库容基本满额，后续大量仓单将到期，大量仓单将加剧供需不平衡的状态，目前国内外现货价格无论是网价还是成交价均持续下跌，想要改善这种情况，需要检修企业达到一定量级。目前行业现金成本约为2800元左右，价格已进入考验成本估值支撑的阶段，考虑到以下两点：1、海外铝土矿目前货源充足，宁巴矿业计划于10月发运，该矿山年产能为1400万吨，我们认为后续铝土矿价格偏弱震荡，氧化铝成本支撑成并不稳当，但在几内亚政府将铝土矿视为政治博弈手段的情况下，矿价下跌空间有限，成本大幅坍塌的可能性不大。2、供应端已经出现局部调整的情况。我们认为在大规模减产出现前氧化铝维持空头思路为主，但在当前价格下下方空间较为有限，可考虑卖浅虚值看涨期权。 *远端交易预期 政策方面，预期反内卷政策对于氧化铝的影响更多的是对其新增产能进行限制以及双焦反内卷影响氧化铝成本。基本面方面，中长期氧化铝基本面较弱，供过于求格局难改，但从投产表来看25年下半年新增产能较少，下一批集中释放要等到26年一季度，因此价格较上半年下跌速度会减慢。目前大部分氧化铝企业仍有利润，目前并未有减产消息传出。并且在亏损初期，通常只有零星检修，只有长时间持续亏损或亏损程度加深时，才会出现大规模减产，从过去数据来看这个时间大约为9周左右。 1.2.2交易型策略建议 【行情定位】 *趋势研判：弱势运行*价格区间：2750-3050*策略建议：卖出氧化铝2601购2900期权 【基差、月差及对冲套利策略建议】 ∗基差策略：当前氧化铝基差中性，暂无推荐策略∗月差策略：氧化铝月差目前无明显驱动，建议观望∗对冲套利策略：暂无策略推荐 【近期策略回顾】 1、卖出氧化铝2510沽2800期权合约（已到期），2025/9/9提出；2、卖出氧化铝2511购3100期权（已到期），2025/9/21提出；3、卖出氧化铝2511沽2800期权合约（止盈离场），2025/9/28提出；4、卖出氧化铝2601购2900期权（已入场），2025/10/19提出 1.3铸造铝合金 1.3.1核心矛盾 基本面方面，铝合金的核心矛盾在于需求较弱与成本高企之间的矛盾。供应端，废铝紧张格局未改，尤其是破碎生铝资源紧缺支撑价格韧性。需求端和铝相同下游延续温和复苏，旺季表现一般，存在下行压力。 ∗近端交易逻辑 铝合金对沪铝有较强跟随性，宏观是主导短期价格的主要因素，且由于原材料紧俏和违规税收返还政策影响，下方支撑较强，推荐关注铝合金与铝价差，超过500可多铝合金空沪铝。 *远端交易预期 中长期铝合金面临成本支撑强但需求增速变慢的情况。供应端，全球范围内废铝偏紧，各国对废铝进出口均采取了一定限制政策，美对铝加征关税但对废铝豁免的影响，泰国暂停对回收工厂发放许可，欧洲铝业界正敦促欧盟委员会对废铝出口征收约30%的关税，以防止废铝大量流出欧盟，我国废铝进口量未来或下降。同时根据根据国家发展改革委等四部委《关于规范招商引资行为有关政策落实事项的通知》(发改体改〔2025〕770号)要求，各省开始定制清理规范行动方案。方案中明令禁止再生资源回收等各类平台企业违规返还税费，对再生铝行业，地方税返取消前后综合税负差异可能在4%左右，企业成本提高对铝合金价格支撑增强。需求端，中长期来看汽车行业增速放缓，铝合金需求较弱。 1.3.2交易型策略建议 【行情定位】 *趋势研判：震荡偏强*价格区间：19900-20800*策略建议：卖出铝合金2512沽20000期权 【基差、月差及对冲套利策略建议】 ∗基差策略：当前沪铝基差中性，暂无推荐策略∗月差策略：沪铝月差目前无明显驱动，建议观望∗对冲套利策略：沪铝铝合金价差大于500时，可多铝合金空沪铝进行套利操作 【近期策略回顾】 1、卖出11月虚值看跌期权（已到期），2025/9/21提出2、卖出12月虚值看跌期权（未入场），2025/9/21提出 1.4产业客户操作建议 第二章本周重要信息及下周关注事件 2.1本周重要信息 【利多信息】 电解铝 1、11月8日铝锭+铝棒社会库存较前周去库0.7万吨至76.5万吨。 【利空信息】 暂无【现货成交信息】 铝土矿 暂无 氧化铝 海外： 1、10月31日，海外成交氧化铝3万吨，成交价格$320.5/mt FOB印度，11月船期。2、11月6日，海外成交氧化铝3万吨，成交价格$320/mt FOB西澳，12月船期。 国内： 1、北方3笔现货成交，山东地区现货成交出厂价2760元/吨，新疆地区采招1万吨氧化铝，到厂价格为3120元/吨，山西地区现货成交出厂价2840元/吨。2、南方3笔现货成交，云南地区现货成交，出厂价格为2920-2940元/吨，贵州地区现货氧化铝成交，出厂价格为2950元/吨。 2.2下周重要事件关注 1、11月13日，美国至11月8日当周初请失业金人数2、11月13日，美国10月季调后核心CPI 第三章盘面解读 3.1价量及资金解读 3.1.1电解铝 【内盘】∗单边走势和资金动向 本周沪铝偏强运行，资金大幅流入，重点席位持仓和总持仓走势趋同。 ∗基差月差结构 本周基本面无太大矛盾，各月合约涨跌趋同，浅C结构继续保持。同时，在绝对铝价上升的情况下，现货升贴水变化并不大说明下游厂商对高铝价的接受度在不断上升。 【外盘】 ∗单边走势和持仓结构 本周海外电解铝走势与沪铝接近，偏强运行。在总持仓方面，投资基金、投资公司和信贷机构占据了绝大多数的持仓，而两者之间维持着负相关关系，分别占据着净多头和净空头的领先数量。 ∗月差结构 【内外价差跟踪】 本周投机资金大幅涌入沪铝，铝价一路高涨，与之相比伦铝更多的遵循产业逻辑走势较弱，沪伦比因此走高。 3.1.2氧化铝 ∗单边走势和资金动向 本周氧化铝供给过剩的基本面并未改变，但在供应端受环保政策影响减产以及铝厂冬储的情况下氧化铝价格先抑后扬。主力合约持仓和重点席位净空头持仓略有增加，表明资金仍不看好氧化铝后续走势押注空头。 ∗基差月差结构 本周氧化铝期限结构表现平稳，其中由于此前上期所发布公告表示将氧化铝期货新疆地区交割升贴水由升水380元/吨调整至升水300元/吨上述调整自2026年3月4日开始执行的原因，2602合约与2603合约之间存在明显价差。 3.1.3铸造铝合金 ∗单边走势和资金动向 本周铸造铝合金随沪铝呈偏强运行，报收21010元/吨。从重要席位持仓来看，盈利席位维持净多头持仓，周一铝合金大幅冲高后部分资金止盈离场，随着周二周三出现回调后，多头持仓增加，表明资金短期看好铝合金后续表现。 ∗基差月差结构 本周铝合金并无明显驱动，铝合金期限结构平稳，维持浅C结构。 第四章估值和利润分析 4.1产业链上下游利润跟踪 随着氧化铝前期检修产能逐步复产，当前运行产能再度回升，氧化铝供应过剩情况加剧，现货价格持续下跌，氧化铝利润被压缩，但由于当前从长单价格来看行业平均利润接近盈亏平衡，目前暂未有检修计划传出，我们认为氧化铝供应过剩情况仍将持续一段时间，价格也将维持弱势运行向成本线靠近。本周氧化铝价格窄幅震荡，电解铝成本变化不大，利润维持在较高位置。 4.2进出口利润跟踪 氧化铝方面，海外氧化铝方面，截至2025年11月6日，西澳FOB氧化铝价格为317美元/吨，海运费23.40美元/吨，美元/人民币汇率卖出价在7.14附近，该价格折合国内主流港口对外售价约2827.57元/吨左右，低于氧化铝指数价格33.57元/吨。当前氧化铝进口窗口持续开启。 电解铝方面，当前铝锭进出口利润均为负数，进出口窗口均关闭，仅有俄铝长单流入，月均20万吨左右。 第五章供需及库存推演 5.1供需平衡推演 5.2供应端及推演 电解铝目前利润处在高位，能开的产能基本已经都开起来了，且已逼近4500万吨天花板，后续除少量置换产能外，国内无新增产能，供应变化小，预计三、四季度供给基本保持不变，仅因部分产能置换项目投产小幅增加。海外电解铝供应增量则集中在东南亚，但投产时间大多在2026年，对四季度铝供应影响也不大。 氧化铝方面，进入10月后，月均价预计承压下行并逐步贴近成本线，部分高成本企业将面临亏损，可能主动采取减产检修措施。随着供应端收缩，当前过剩局面有望得到一定缓解。但由于供需调整仍需时间，价格整体将呈现弱势震荡态势，月内氧化铝运行