2025年三季报点评：尊界开启交付，贡献营收及毛利同环比增长

乘用车Ⅲ2025年11月07日 江淮汽车（600418）2025年三季报点评 强推（维持）目标价：70.02元当前价：48.16元 尊界开启交付，贡献营收及毛利同环比增长 事项： 华创证券研究所 公司发布2025年三季报，营收115亿元，同比+5.5%，环比+20%，归母净利-6.6亿元，同比-9.9亿元，环比-1.1亿元。 证券分析师：张程航电话：021-20572543邮箱：zhangchenghang@hcyjs.com执业编号：S0360519070003 评论： 3Q25尊界开始贡献营收与毛利。公司3Q25实现营收115亿元，同比+5.5%，环比+20%。其中，自主业务销量8.8万辆，同比-20%，环比-3.6%，尊界销量0.4万辆。公司报表开始体现尊界交付的影响，3Q25贡献营收与毛利率的同环比显著增长。盈利能力方面，3Q25公司毛利率13.9%，同比+2.6PP，环比+6.0PP。费用方面，公司3Q25销售费用率7.7%，同比+3.8PP，环比+3.5PP，随尊界交付环比增长显著；管理费用率5.8%，同比+1.7PP，环比-0.1PP，环比保持平稳；研发费用率4.5%，同比+0.4PP，环比+0.8PP，环比增长主要由于研发资本化随尊界交付开启摊销。利润端，公司25Q3归母净利-6.6亿元，同比-9.9亿元，环比-1.1亿元，由于尊界交付量较低，仍在产能爬坡中，我们估计并未形成利润正贡献。 联系人：张睿希邮箱：zhangruixi@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股)218,400.98已上市流通股(万股)218,400.98总市值(亿元)1,051.82流通市值(亿元)1,051.82资产负债率(%)77.45每股净资产(元)4.5512个月内最高/最低价58.14/30.67 尊界S800订单储备丰富，产能快速爬坡。尊界S800上市4个月累计大定突破1.5万台，距大定突破1.2万台仅约1个月时间，展现出极强的订单持续性。8月中旬尊界S800开启批量化交付，8月实现销量1222辆，9月提升至2300辆，公司持续优化供应链及工厂产能，目标年底冲刺月产能4000台。预计4Q25随尊界S800交付进一步上量，有希望实现更好的净利表现。展望明年，我们看好尊界产品竞争力以及订单持续性，预计尊界S800稳态月销2000辆。 尊界有望使江淮成为整车中具有高ROE、高竞争力的稀缺标的。豪华车盈利能力强，如保时捷净利率9-13%，尊界受益于成本、关税、消费税优势，净利率有望大幅高于保时捷。此外，豪华车市场竞争格局好，市场集中度高且自主品牌少，鸿蒙智行与江淮赋予尊界科技、品牌、品质的稀缺性，江淮有望因此成为极稀缺的豪华车标的。 投资建议：根据公司近期财务及销量表现，将公司2025-27E总营收由507亿、672亿、867亿元调整为456亿、692亿、854亿元，同比+8%、+52%、+23%，其中自主业务383亿、388亿、393亿元，尊界业务72亿、303亿、460亿元。将公司2025-27E归母净利由-6.3亿、15.7亿、45.3亿元调整为-15.4亿、20.6亿、54.1亿元。切换至2026年估值，按分部估值，参考可比公司估值，同时考虑到尊界业务盈利能力强且处于盈利初期给予一定估值溢价，综上给予自主业务和尊界业务2026年0.8X PS和35X PE，合并公司目标市值1529亿元，对应目标价70.02元，空间45%。长期看，预估公司自主业务营收422亿元、尊界业务净利133亿元，分别给予0.8倍PS、20倍PE，对应市值2,993亿元，空间1.9倍，维持“强推”评级。 相关研究报告 《【华创汽车】江淮汽车（600418）2025年中报点评：Q2盈利略承压，持续看好尊界发展》2025-09-02《江淮汽车（600418）2025年半年度业绩预告点评：Q2业绩预亏，看好尊界S800后续表现》2025-07-16《江淮汽车（600418）重大事项点评：尊界S800大定超预期，尊界品牌空间广阔》2025-06-20 风险提示：新车型推进不及预期、华为合作进度不及预期、华为江淮分成不及预期、尊界品牌销量不及预期、豪华车市场消费不及预期等。 附录：财务预测表 汽车组团队介绍 组长、首席分析师：张程航 美国哥伦比亚大学公共管理硕士。曾任职于天风证券，2019年加入华创证券研究所。 高级分析师：夏凉 华威大学商学院商业分析硕士。曾任职于汽车产业私募股权基金，2020年加入华创证券研究所。 分析师：李昊岚 伦敦大学学院金融硕士。2022年加入华创证券研究所。 分析师：林栖宇 上海财经大学金融硕士。2023年加入华创证券研究所。 助理研究员：于公铭 英国拉夫堡大学金融硕士。2024年加入华创证券研究所。 助理研究员：张睿希 上海交通大学金融硕士。2024年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 华创证券研究所