日元干预在即，套利交易是否再演崩盘？

随着日本央行10月份货币政策会议（MPM）宣布维持利率不变，日元继续走弱，跌至今年2月中旬以来低点。目前日元汇率为154.16，已接近155关口。10月31日，日本财务大臣片山皋月发出上任以来的首次明确警告，表示“正以强烈的紧迫感密切关注日元汇率走势”，外汇干预风险加速升温。 从2022年以来，日本有三次较为显著的外汇干预：1）2022年10月，3个月内日元大跌14%突破150关口，每月下跌约5%；2）2024年5月，日元在两个月内跌至158.3，累计下跌8%，每月下跌约4%；3）2024年7月，日元跌破161.7。 今年10月初以来，日元汇率也下跌超4.5%。虽然现阶段日本央行干预条件已经成熟，但仍有些掣肘因素。在应对日元贬值上，日本政府与央行显然陷入拉锯战。政府等待央行“顾及弱日元、稳定通胀”，央行则等待政府就弱日元发出更明确的信号：在日本政府明确立场前，日本央行恐难通过加息来抑制日元贬值，其步伐继续落后于市场。 2024年春季兴起的做空日元、做多日股和日元短期利率掉期的组合交易，或将因为此次日本政府与央行持续的隔空相望而再度重启，延续高市交易。由于去年春季此类交易被放任持续了数月，日元暴跌至160以上，随后日本央行在7月会议上加息 后，日元升值至140；而政策突然转向，日本央行意外加息及行长植田和男的鹰派言论，全球股市遭遇黑色星期一，日经225创下1987年以来-12.4%的最大单日跌幅；日元套利交易被大幅平仓，美股开盘闪崩-4.0%。 日本出手干预早已不仅是汇率问题，也是潜在的全球金融风险触发点：1）若日本政府出手干预，抛售美元、买入日元，将导致美债抛压上升、全球美元流动性收紧，引发资本外流和风险资产波动；2）日元疲软将推高日本输入性通胀，侵蚀日本国内实际购买力，给消费复苏与企业利润带来双重压力；3）而对于投资者，日元方向关系到利差交易的可持续性，任何政策逆转都可能引发套利链条的剧烈平仓。 外汇干预是否很快到来？ 虽然日本央行加息落后于曲线，但预计日本通过抛售美元干预汇率或将很快到来。此类措施的主要限制在于外汇储备；尽管从日本多次外汇干预的历史上看，单边干预并不能引发日元的持续反弹。这也是为何官员首先倾向于采取更具策略性的方式，从口头干预开始。当涉及到更果断的措施时，两个因素至关重要：变动的速度和水平。 10月底美日两国的央行会议，美联储比市场预期更鹰，日本央行更鸽，政策分歧让日元贬值加速：虽然美国已开启降息周期，但利率仍处高位；而日本央行不加息，强化了宽松预期，加剧了日元下跌。 不过近期日元走势无法单纯用美日利差解释。市场动态受到高市交易的影响，买入日本股票、卖出日元，这主要源于市场大幅下调对日本央行加息的预期。目前只要高市交易延续且日本央行不加息，USD/JPY短线风险仍倾向上行。 但日元汇率已明显超出“高市变量”的合理区间，正处于即将触及干预区间的边缘。日本政府与央行在干预节奏上存在博弈，政府希望央行出手收紧，央行则等待政府就外汇政策发出明确信号，导致政策真空，或将延缓干预过程。 美国更不乐见日元急速贬值，美国财长贝森特继续温和警告日本先加息，而抛售美债购买日元的干预方式将给美国带来流动性压力：若日本政府继续按兵不动、默许弱日元，美国很可能再度口头介入，且力度或超近期美日财长会谈时的含蓄；若日元继续突破155，日本政策干预如财务省口头或实际干预，以及未来日本央行转鹰等都将限制其进一步贬值。 后续关注 短期内，日本仍可能先采取“口头干预”稳住预期，若日元突破160关口，实质性干预概率将显著上升。如果干预启动，市场需警惕全球资金链再平衡：1）美债收益率波动：日本抛售美债或推高长期利率；2）若日本央行政策突然转向，或将引发去年套利交易平仓重演：高杠杆资金撤出日股、美债及新兴市场资产，美股也将受到波及；3）日元阶段性反弹：若干预成功，短期或回到145-150区间。 中期看，日本央行可能在2026年初再次启动温和加息，以减轻政府干预压力并恢复市场平衡，日元将有望继续升值。 日本央行此次拖延意味着其步伐已进一步落后于曲线，推迟的加息最终需更大幅度才能控通胀。加息幅度或需高于当前市场预期，且须明确传递“1%并非终点利率”的信号。若市场上调对长期政策利率的预期，日元有望逐步走强。 风险提示及免责条款 市场有风险，投资需谨慎。本文不构成个人投资建议，也未考虑到个别用户特殊的投资目标、财务状况或需要。用户应考虑本文中的任何意见、观点或结论是否符合其特定状况。据此投资，责任自负。