8 月工业企业利润数据点评：利润回升，结构分化

利润回升，结构分化 8月工业企业利润数据点评 本报告导读： 梁中华(分析师)021-23219820liangzhonghua@gtht.com登记编号S0880525040019 9月工业利润回升，但仍存结构性问题，后续恢复待观察 投资要点： 从β到α2025.10.22政策协同激活消费潜力2025.10.22生产强、需求弱2025.10.20支出回升，余粮仍够2025.10.18房价：如何稳住2025.10.11 风险提示：贸易局势不确定性，反内卷、以旧换新政策力度不及预期。 低基数影响下，利润同比由负转正。1-9月规上工业企业利润累计同比增速为3.2%，较1-8月的0.9%抬升2.3个百分点，其中9月同比增速为21.6%，较8月的20.4%继续上行1.2个百分点。一方面，去年同期基数仍处于偏低水平，且今年9月较去年同期多2个工作日，基数差异更大；另一方面，反内卷政策初有成效。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究。2021-2023年为与2019年的年化平均增速 从影响因素来看，量价齐升。9月量、价对利润的贡献均有增加，规上工业增加值同比增速为6.5%，较前一月回升1.3个百分点，主因外需回升和假期错位。价格拖累继续减弱，9月PPI同比跌幅为-2.3%。较前月收窄0.6个百分点，这主要受益于反内卷政策下上中游产品价格修复。9月营收利润率累计值为5.3%，略高于前月，从累计利润率的影响因素来看，成本和费用均小幅回落。但从当月值看，利润率为5.5%，略低于前月，同比涨幅较前月收窄，或反映上下游价差并未明显改善，上游涨价幅度大于下游，利润率对利润的支撑作用较之前有所减弱。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究。其中2月为1-2月累计 利润分布与前月基本一致。我们对15个重点行业的当月利润按上、中、下游进行分组加总，9月上、中、下游利润占比维持在25%、50%和25%左右，基本与前月一致，整体利润结构较为合理。 从具体行业来看，分化较大。上游行业中煤炭、建材利润边际改善，有色、化工利润边际回落，钢铁行业去年同期为亏损，无法计算同比增速。中游行业中，通用设备和电子设备的利润增速回升，其他行业增速则在回落。下游行业中，除酒饮料茶外其他行业利润仍在边际改善。整体变化趋势与8月相反，反映低基数影响后的修正。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究。其中2月为1-2月累计 从各行业的利润驱动因素来看，上游行业主要受益于涨价和利润率提升，中游行业则受益于需求提振。上游行业中，各行业价格较前月均有提升，尤其是煤炭、钢铁改善幅度较大，有色和化工行业利润率边际回落是影响利润的主要原因，这主要是由于基数变化。中下游行业中，除电气机械、电力热力外，其他行业量对利润的贡献均有增加，这主要是因为假期错位影响下，行业生产大多边际改善。利润率也对中下游行业利润有较大影响，如酒饮料茶的利润率在8月集中备货季结束后快速回落，对其行业利润产生较大拖累。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 开启补库。1-9月工业产成品存货增速为2.8%，由去库转为补库，这部分是由于假期错月、节前补库的影响。企业营收1-9月累计同比增速为2.4%，9月当月同比增长3.1%，均高于前月。短期经济呈现需求改善下的主动补库，但这一趋势是由假期因素导致的，其持续性和是否预示经济改善仍有待观察。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 9月工业企业利润延续回升态势，这是低基数效应、时间红利与政策效能共振的结果。去年同期利润基数偏低叠加今年9月多2个工作日，为增速上行提供了基础条件；而反内卷政策推动上中游价格修复，叠加外需回升与假期错位，形成“量价齐升”的驱动格局。但结构性问题仍存，行业间利润增速差异较大，且价格自上而下传导不畅的问题未根本改善，行业分化呈现“低基数修正”特征。且产成品存货由去库转补库更多源于节前备货，需求驱动的主动补库信号尚不明确。 下阶段工业企业利润恢复的持续性仍需观察多重因素。短期来看，反内卷政策对价格的修复效应或持续释放，叠加四季度传统生产旺季，利润增速仍有支撑。但中长期挑战不容忽视：随着去年四季度基数抬升，低基数红利将逐步消退，而传统行业存量产能消化压力仍在，下游需求能否脱离假期效应实现实质性改善有待观察。如果要实现利润的持续改善，需在延续供给端结构优化的同时，通过扩内需政策打通上下游价差传导堵点，关注补库节奏与终端需求的匹配度，这些将成为判断利润能否持续改善的关键指标。 风险提示：贸易局势不确定性，反内卷、以旧换新政策力度不及预期。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所 地址上海市黄浦区中山南路888号