银行业行业深度研究报告：破晓时分：2025中期银行业绩修复与价值回归解析

行业深度研究报告—— 破晓时分：2025中期银行业绩修复与价值回归解析 夏芈卬S1190523030003证券分析师：分析师登记编号： 王子钦S1190124010010研究助理：一般证券业务登记编号： 报告摘要 ➢经济稳中有进，增量政策持续落地 前三季度经济运行总体平稳，GDP（不变价格）同比+5.2%，但Q3单季GDP同比+4.80%，下行压力有所加大。内需核心矛盾仍存，消费与投资仍待加强。货币政策维持“适度宽松”基调，央行三季度货币政策例会更加强调“落实落细”。“更加积极”的财政政策延续，政策重点在扩内需、惠民生、化风险。 ➢扩表速度加快，主动负债占比提升 资产端，上市银行整体扩表加速,2025H1末上市银行总资产同比+9.60%至321.33万亿元，增速较一季度+2.10pct；其中信贷资产同比+7.96%至184.38万亿元，金融投资同比+14.88%至97.49万亿元，对扩表提速形成主要支撑。信贷对公强、个贷弱趋势延续，新增贷款中个贷增量占比仅约10.61%。负债端，低基数效应下存款增速修复，2025H1末上市银行存款总额同比+8.31%至216.13万亿元，增速较一季度+2.13pct；银行主动负债意愿增强，同业负债、应付债券占比较年初分别提升至13.41%、8.32%。 ➢业绩增速回正，息差降幅有所趋稳 营收、PPOP、归母净利润同比分别+1.04%、+1.14%、+0.80%，增速均转正。从业绩归因来看，息差仍是最大拖累，负贡献2106亿元；中收、投资分别贡献贡献121、46亿元，较一季度的-16、-305亿元大幅回正；拨备计提拖累96亿元，较一季度的贡献84亿元转负。 ➢资产质量改善，现金分红持续增加 整体资产质量指标向好，2025H1末上市银行平均不良率、关注率分别为1.15%、1.79%，较年初-1bp、-3bp，14家银行不良率、关注率较年初实现双降，占比1/3。整体拨备覆盖率持续下降，2025H1末上市银行行平均拨备覆盖率为287.29%，较年初-8.30pct，但环比降幅较一季度收窄7.44pct。现金分红总额持续上升，去年上市银行现金分红总额预计为7175.81亿元，同比+10.90%，静态股息率为4.82%。 ➢投资建议 建议关注三条主线：1）资本实力增厚、分红确定性强的国有大行，如【工商银行】【邮储银行】【建设银行H】；2）受益于区域经济红利、业绩增速有保障、股息率较高的区域代表性银行，如【成都银行】【重庆银行】【苏州银行】；3）稳增长政策支撑下的顺周期及预期修复品种，如【中信银行H】【兴业银行】【民生银行】。 目录 1、经济稳中有进，增量政策持续落地 2、扩表速度加快，主动负债占比提升 3、业绩增速回正，息差降幅有所趋稳4、资产质量改善，现金分红持续增加5、投资建议 1.1宏观经济稳中有进，内需仍待加强 前三季度经济运行总体平稳，但Q3下行压力有所加大。以不变价格计算，今年前三季度我国GDP同比增长5.2%，为全年目标实现打下基础；但从Q3单季来看，GDP同比增速降至4.80%，下行压力有所加大。内需核心矛盾仍然存在，消费与投资仍待加强。当前经济主要矛盾仍然是有效需求不足，Q2后社零累计同比增速逐步回落至9月份的4.46%，消费者信心指数持续低于90。9月固定资产投资累计同比增速转负为-0.5%，民间投资较为低迷，6月份以来民间投资累计同比增速持续为负，且降幅持续扩大。 资料来源：iFinD，太平洋证券整理 资料来源：iFinD，太平洋证券整理 资料来源：iFinD，太平洋证券整理 1.2产业结构持续优化，新旧动能加速转换 工业增加值维持加快增长，出口显现韧性。前三季度规上工业增加值累计同比增速维持在6.2%，9月单月同比增速回升至6.5%。关税战影响下出口仍显韧性，前三季度进出口总值（美元计价）同比+3.1%，其中出口总值（美元计价）同比+6.1%。 新质生产力快速发展，新旧动能加速转换。前三季度规上高技术制造业增加值同比+9.6%，装备制造业增加值同比+9.7%，均显著高于工业增加值同比增速。 资料来源：iFinD，太平洋证券整理 资料来源：iFinD，太平洋证券整理 资料来源：iFinD，太平洋证券整理 1.3货币政策维持“适度宽松”基调，重心转向“落实落细” 总体基调维持“适度宽松”不变，政策重心更加强调落地见效。去年底中央经济工作会议将本轮货币政策基调定格为“适度宽松”，央行三季度货币政策例会更加强调“落实落细”，相较二季度例会新增“抓好各项货币政策措施执行，充分释放政策效应”的表述，表明下一阶段政策重心将从出台新增量政策转向促进存量政策落地见效。 总量与结构性政策并重，保障流动性合理充裕。5月一揽子增量政策出台，降低存款准备金率0.5%，下调政策利率0.1%引导LPR同步下行，为经济提供充足流动性。结构性政策方面，对科创、消费、养老、涉农、小微等重点支持领域增加再贷款额度，同时降低结构性贷款利率，实现对重点领域的精准滴灌。 1.4财政政策“更加积极”，靠前发力、协同落地 “更加积极”的财政政策延续，整体靠前发力。去年年底中央经济工作会议首次定调“更加积极的财政政策”，今年4月中央政治局会议要求“加紧实施”推动政策落地。今年前三季度一般公共预算支出同比+3.1%，其中中央同比+7.3%、地方同比+2.4%。政府债券发行使用前置，超长期特别国债发行集中在4-10月，整体发行时间提前约1个月。政策重点在扩内需、惠民生、化风险。财政政策与货币政策更加协同，重点支撑消费、民生等重点领域，并稳步推进风险化解。第四批690亿元消费品以旧换新资金已于9月末下达，至此全年3000亿元资金已全部下达。目前2万亿置换隐债的再融资债发行已进入尾声，“特殊新增专项债”已发行近1.21万亿，实际已超过了8000亿的额度。 目录 1、经济稳中有进，增量政策持续落地2、扩表速度加快，主动负债占比提升3、业绩增速回正，息差降幅有所趋稳4、资产质量改善，现金分红持续增加5、投资建议 2.1整体扩表速度加快，金融投资形成主要支撑 上市银行整体扩表加速，国有行领头雁效应凸显。截至2025H1末，上市银行总资产达321.33万亿元，同比+9.60%，增速较一季度+2.10pct。其中，国有行总资产同比+10.38%，增速较一季度+2.94%，扩表加速最为显著。 信贷资产增速小幅回升，金融投资为扩表提速的主要支撑。截至2025H1末，上市银行信贷资产总计达184.38万亿元，同比+7.96%，增速较一季度+0.04pct。分拆各资产类别来看，金融投资对扩表提速形成主要的支撑作用，2025H1末金融投资同比+14.88%至97.49万亿元，占比同比+1.40pct至30.34%。我们认为一方面与利率下行导致以债券为主的金融投资公允价值上升有关，另一方面，在利率下行趋势下银行亦有动力增配债券以获取公允价值上升的收益。 资料来源：iFinD，太平洋证券整理 2.2对公强、个贷弱趋势延续，个贷占比持续下行 个贷偏弱运行，占比持续下行。截至2025H1末，上市银行对公贷款、零售贷款总计分别为111.00、63.28万亿元，同比分别+9.31%、+3.55%。零售贷款占比自2021年持续下行，截至2025H1末零售贷款占比为34.32%，较年初-1.40pct。从新增贷款看，个贷增量占比约10.6%。2025H1新增贷款10.25万亿元，其中新增对公贷款、新增零售贷款分别为9.05、1.09万亿元，对公、零售贡献分别为88.29%、10.61%，对公强、个贷弱趋势持续演绎。 资料来源：iFinD，太平洋证券整理；注：单位为万亿元 资料来源：iFinD，太平洋证券整理 2.3按揭贷款降幅收窄，对公贷款体现服务实体经济导向 个贷各产品表现分化，按揭贷款降幅收窄。2025H1消费贷、信用卡持续承压，余额较年初分别-5.13%、-2.61%；经营贷增长显著，余额较年初+15.64%，预计与加强普惠小微服务有关；按揭贷款余额较年初+0.35%，同比增速亦收窄至-0.02%。 对公贷款中地产占比持续下行，制造业、信息服务等行业增速较快。截至2025H1末，房地产业贷款余额较年初+1.57%至8.97万亿元，占比降至7.86%。对公贷款变化中亦显现出新旧动能转化趋势，如制造业、信息服务贷款余额较年初分别+11.37%、19.63%，增速显著高于其他行业。 资料来源：iFinD，太平洋证券整理；注：单位为万亿元 资料来源：iFinD，太平洋证券整理；注：单位为万亿元 2.4主动负债占比提升，存款定期化趋势延续 低基数效应下存款增速修复，主动负债占比提升。截至2025H1末，上市银行总负债达295.97万亿元，同比+8.34%；其中存款总额达216.13万亿元，同比+8.31%，增速较一季度+2.13pct，增速修复主要系去年禁止手工补息导致低基数。银行主动负债意愿增强，同业负债、应付债券余额较年初分别+8.84%、+8.19%，占比分别提升至13.41%、8.32%。居民储蓄意愿不减，定期化趋势延续。截至2025H1末，上市银行个人存款、对公存款余额分别达112.33、96.77万亿元，较年初分别+11.64%、+4.86%。活期存款、定期存款余额分别为80.06、129.04万亿元，较年初分别+4.51%、+7.66%，占比较年初分别-0.55pct、+0.91pct至37.56%、60.53%。 资料来源：iFinD，太平洋证券整理；注：单位为万亿元 资料来源：iFinD，太平洋证券整理；注：单位为万亿元 目录 1、经济稳中有进，增量政策持续落地 2、扩表速度加快，主动负债占比提升 3、业绩增速回正，息差降幅有所趋稳 4、资产质量改善，现金分红持续增加5、投资建议 3.1整体业绩改善，营收、利润增速回正 营收、PPOP、归母净利润同比增速转正。2025H1，上市银行营业收入合计2.92万亿元，同比+1.04%，增速较一季度+2.76pct；PPOP合计2.00万亿元，同比+1.14%，增速较一季度+3.30pct，结束了连续10个季度的同比负增长，同时PPOP增速快于营业收入，表明除拨备计提外的营业支出控制得当；归母净利润合计1.10万亿元，同比+0.80%，增速较一季度+1.99pct。 资料来源：iFinD，太平洋证券整理；注：单位为万亿元 资料来源：iFinD，太平洋证券整理；注：单位为万亿元 3.2业绩归因：息差仍是最大拖累，中收、投资贡献转正 息差下行拖累业绩增长，中收、投资贡献较一季度回正。从累计利润贡献拆分来看，2025H1息差下行拖累归母净利润2106亿元，仍是主要的负贡献因素，但在息差收窄的逆风环境下，银行通过加速扩表几乎完全对冲了息差的下行压力,规模扩张提供贡献2076亿元，利息净收入方面最终共拖累30亿元。中收、投资贡献分别为121、46亿元，较一季度的-16、-305亿元大幅回正。此外拨备计提拖累96亿元，较一季度的贡献84亿元转负。 3.3利息净收入降幅持续收窄，息差降幅有所趋稳 利息净收入同比-1.29%，降幅持续收窄。2025H1，上市银行利息净收入合计2.05万亿元，同比-1.29%，降幅较一季度收窄0.36pct。利息净收入同比降幅自2024H1持续收窄，由-3.43%逐季降至-1.29%，对业绩拖累持续减轻。资产端收益率下行仍快于负债端成本率调降，但息差降幅趋稳。宽松货币政策及减费让利导向下，资产端收益率继续下行，负债端通过调降存款付息率、加强主动负债成本管理来压降成本，形成一定对冲。2025H1，上市银行生息率、付息率分别为3.01%、1.68%，同比分别-49bp、-37bp；净息差为1.41%，同比-14bp，与一季度降幅13bp相近。单季来看，Q2生息率、付息率分别为2.94%、1.63%，环比分别-11bp、-8