2025年三季报深度点评：业绩再创新高，黄金板块迎来重估

业绩再创新高，黄金板块迎来重估 2025年10月20日 ➢事件：公司发布2025年三季报。2025前三季度，公司实现营业收入2542亿元，同比增长10.33%，归母净利润378.64亿元，同比增长55.45%。单季度看，2025Q3，公司实现营业收入864.89亿元，同比增长8.1%，环比下降2.6%，归母净利润145.72亿元，同比增长57.1%，环比增长11.0%，扣非归母净利润125.03亿元，同比增长50.4%，环比增长6.5%，业绩符合预期。 推荐维持评级当前价格：30.17元 ➢2025前三季度归母净利润同比增长55.5%，2025Q3归母净利润同比增长57.1%。利润增长主要得益于黄金量价齐升，公司黄金板块盈利大幅增长。从利润占比来看，矿产金表现最好，Q3黄金毛利占比已经达到45.7%，与矿产铜板块36.2%的占比相比，矿产金板块毛利占比进一步提高，为公司利润第一大的板块。从产量来看，2025年前三季度，公司矿产金产量65吨，同比增加20%，矿产铜产量83万吨，同比增加5%。矿产金持续增长，主要得益于新并购的加纳阿基姆金矿（交割后5个月贡献产量3.2吨）、新投产的新疆萨瓦亚尔顿金矿，以及处理量提升的山西义兴寨金矿、贵州水银洞金矿、塞尔维亚博尔铜金矿。单季度来看，2025Q3，公司矿产金产量24吨，环比增加7%，矿产铜产量26万吨，环比减少6%，铜产量下降主要是因为卡莫阿淹井事故影响。从价格来看，2025Q3，公司矿产金、矿产铜售价分别为768元/克，6.37万元/吨，同比分别增长43.0%、10.2%，环比分别增长4.1%、2.6%。从成本来看，2025Q3，公司矿产金、矿产铜加权平均成本分别为279.7元/克，2.54万元/吨，同比分别增长19.8%、10.9%，环比分别增长2.9%、4.0%。成本上涨主要原因：（1）部分矿山品位下降、运距增加及部分露天矿山剥采比上升；（2）因黄金价格大幅上涨，以金价为基准计算的权益金同步大幅提升；（3）新并购企业过渡期成本高。非经常性损益盈利20.7亿元，主要为金融资产的公允价值变动及处置金融资产和金融负债产生的损益14.9亿元，以及处置长期股权投资取得的投资收益7.1亿元。 分析师邱祖学执业证书：S0100521120001邮箱：qiuzuxue@glms.com.cn分析师张弋清 执业证书：S0100523100001邮箱：zhangyiqing@glms.com.cn分析师李挺 执业证书：S0100523090006邮箱：lting@glms.com.cn 相关研究 1.紫金矿业（601899.SH）2025年半年报深度点评：铜攀千重峰，金绽万丈芒-2025/08/312.紫金矿业（601899.SH）2025年一季报深度点评：单季利润创新高，真金不怕火炼-2025/04/123.紫金矿业（601899.SH）2024年年报深度点评：笃守宏猷，再攀万重峰-2025/03/234.紫金矿业（601899.SH）2024年业绩预告点评：行稳致远，再创佳绩-2025/01/225.紫金矿业（601899.SH）2024年三季报深度点评：历史最佳业绩，成长不止-2024/10/20 ➢核心看点：①铜金产量内生性增长。铜板块，塞尔维亚Timok+Bor、刚果金卡莫阿、西藏的巨龙、朱诺、雄村，三大世界级铜矿业集群2025-2028年均将持续贡献增量；金板块，多项目齐头并进，波格拉复产、海域金矿、Rosebel、萨瓦亚尔顿、阿基姆构成新生增量，黄金产量持续增长。②持续勘探增储。公司坚持矿产资源勘查、并购双轮驱动。③拆分紫金黄金国际上市，海外黄金资产迎来重估。2025年前三季度新设立并上市的紫金黄金国际实现矿产金32吨，实现归母净利润9.05亿美元（折合人民币64.84亿元）。 ➢投资建议：考虑到公司铜金产量持续增长，铜金价格上涨，我们上修2025-2027年公司归母净利分别至519亿元、663亿元、708亿元，对应10月17日收盘价的PE为15x、12x和11x，维持“推荐”评级。 ➢风险提示：项目进度不及预期，铜金等价格下跌，海外地缘政治风险，汇率风险等。 目录 1事件：公司发布2025年三季报...............................................................................................................................32黄金量价齐升，季度业绩再创新高...........................................................................................................................43毛利端拆解：黄金板块贡献了主要的利润环比增长...................................................................................................64费用端：Q3费用环比增长，负债保持稳定..............................................................................................................95 Q3非经常性利润环比增加，主要得益于公允价值变动增利....................................................................................116经营性现金流充裕，且随着项目投产达产有望持续增加.........................................................................................147项目进展：分拆紫金黄金国际，海外黄金业务重估................................................................................................167.1矿产金&银：紫金黄金国际完成分拆上市..................................................................................................................................167.2矿产铜：巨龙建设顺利，卡莫阿矿震产生干扰.........................................................................................................................177.3小金属板块：沙坪沟钼矿与金钼股份达成战略合作，碳酸锂稳步推进................................................................................188盈利预测与投资建议.............................................................................................................................................219风险提示..............................................................................................................................................................22插图目录..................................................................................................................................................................24表格目录..................................................................................................................................................................24 1事件：公司发布2025年三季报 2025年10月17日，公司发布公告。公司发布三季报，2025前三季度，公司实现营业收入2542亿元，同比增长10.33%，实现归母净利润378.64亿元，同比增长55.45%。 单季度看，2025Q3，公司实现营业收入864.89亿元，同比增长8.1%，环比下降2.6%，实现归母净利润145.72亿元，同比增长57.1%，环比增长11.0%，实现扣非归母净利润125.03亿元，同比增长50.4%，环比增长6.5%，业绩符合预期。 资料来源：ifind，民生证券研究院 资料来源：ifind，民生证券研究院 资料来源：ifind，民生证券研究院 资料来源：ifind，民生证券研究院 紫金黄金国际上市。公司于2025年9月30日成功将子公司紫金黄金国际分拆至香港联交所主板挂牌上市，以71.59港元/股的价格发行4.01亿股（含超额配授权），募资总额约287亿港元，创下迄今为止全球黄金开采行业规模最大IPO、中国矿业企业境外最大IPO以及2025年全球第二大IPO的纪录。 2黄金量价齐升，季度业绩再创新高 公司是大型跨国矿业集团，主要在全球范围内从事铜、金、锌、锂、银、钼等金属矿产资源勘查、开发和矿业工程研究、设计及应用等，致力为人类提供低碳矿物原料。 2025前三季度归母净利润同比增长135.06亿元。主要得益于黄金/铜等主要金属量价齐升，毛利同比增长183.83亿元，其他增利项还有其他/投资收益同比增长34.10亿元，公允价值变动同比增利20.15亿元。减利项主要是费用和税金同比增长31.48亿元，所得税同比增长42.98亿元，少数股东损益同比增长25.17亿元。 资料来源：公司公告，民生证券研究院 同比来看，2025Q3vs 2024Q3：2025Q3归母净利润同比增长52.99亿元，主要是由于毛利同比增长73.59亿元，主要是得益于黄金板块量价齐升，矿产金板块毛利同比增长55.03亿元，整体矿产品和冶炼端毛利同比增长63.65亿元，此外其他业务板块（除主要矿产品和冶炼端之外业务）毛利同比增长9.94亿元。其他增利项还有投资收益同比增长14.78亿元，主要是处置以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产和金融负债取得的投资收益同比增利，及联合营公司盈利能力提升所致。 环比来看，2025Q3vs 2025Q2：2025Q3归母净利润环比增长14.47亿元。主要是由于毛利环比增长17.81亿元，主要得益于黄金板块量价齐升，黄金板块毛利环比增长13.66亿元。此外增利项还有公允价值变动环比增利10亿元。 资料来源：ifind，民生证券研究院 资料来源：ifind，民生证券研究院 3毛利端拆解：黄金板块贡献了主要的利润环比增长 2025前三季度综合毛利率相比于24年增长4.56pct至24.93%，主要是由于主要金属产品价格上涨。单季度来看，2025Q3公司单季度毛利润同比增45.5%、环比增8.2%至235.50亿元，毛利率同比增6.99pct、环比增2.71pct至27.