9月经济数据前瞻：物价的三个变化

【宏观快评】 物价的三个变化——9月经济数据前瞻 核心观点：展望9月，从物价角度来看，关注的是三个变化。 华创证券研究所 首先，制造业投资累计增速或将是2021年以来首次低于GDP累计增速，预计1-9月制造业投资累计增速为4.0%，前三季度GDP累计增速为5.1%左右（三季度当季预计为4.8%左右）。这有助于改善中期维度的供需矛盾。其次，物价的领先指标，金融层面的M1或开始回落，这意味着未来3-4个季度的物价走势存在反复的可能。再次，物价的静态表现，9月PPI同比收窄，但环比或再次转跌，反映了当下终端需求尤其是内需依然偏弱的状态，预计9月社零同比3.2%左右，1-9月固投累计增速-0.2%，9月出口同比6%左右。 证券分析师：张瑜邮箱：zhangyu3@hcyjs.com执业编号：S0360518090001 证券分析师：陆银波邮箱：luyinbo@hcyjs.com执业编号：S0360519100003 以上三个变化对于政策而言，需密切关注短期经济运行，适时在终端需求层面予以加力。根据9月29日发改委发布会，“将持续加强经济监测预测预警，做好政策预研储备，根据形势变化及时推出”。 证券分析师：文若愚邮箱：wenruoyu@hcyjs.com执业编号：S0360523060002 近期以来，政策已经有所微调的包括一线城市的地产限购政策、政策性金融工具的加速推进（5000亿补充资本金）、第四批以旧换新额度下达（10月初下达，下达时间早于三季度的7月下旬）。 证券分析师：付春生邮箱：fuchunsheng@hcyjs.com执业编号：S0360522080002 一、GDP：预计三季度增速在4.8%左右 预计三季度GDP增速在4.8%左右，前三季度GDP累计增速在5.1%左右。三季度来看，主要的下行因素有四个。1）工业生产端，二季度工增均值为6.2%。7-8月增速均值为5.4%左右，按9月6.0%的增速预测，三季度增速在5.6%左右。从需求侧的变化来看，工增的回落或与社零、固投增速回落有关。2）建筑业。3）地产业：4）批发零售业：二季度社零增速均值为5.4%，7月、8月分别降至3.7%、3.4%，预计9月受耐用品基数走高影响，增速进一步降至3.2%左右。这意味着批发零售业三季度增速将有所回落。 证券分析师：夏雪邮箱：xiaxue@hcyjs.com执业编号：S0360524070004 相关研究报告 《【华创宏观】生产进一步走强——9月PMI数据点评》2025-09-30《【华创宏观】集装箱吞吐量维持高位——每周经济观察第39期》2025-09-28《【华创宏观】十大行业稳增长方案有何看点？——政策周观察第49期》2025-09-28《【华创宏观】充分释放政策效应——2025年三季度货币政策委员会例会学习理解》2025-09-28《【华创宏观】两类行业利润改善——8月工业企业利润点评》2025-09-28 二、物价：三个变化 1、静态表现：预计9月份CPI环比约0.2%，同比回升至-0.2%左右。预计9月份PPI环比约-0.2%，同比从-2.9%回升至-2.5%左右。生产端，预计9月工增增速在6.0%左右。需求端，预计9月出口同比6%左右，进口1%左右。预计1-9月固投增速回落至-0.2%左右。其中，房地产投资累计增速降至-13.2%，基建（不含电力）累计增速降至1.1%。预计9月社零增速在3.2%左右。 2、金融指标（物价的领先指标）：预计9月新增社融预计3万亿，较去年同期少增6100亿。社融存量增速预计回落至8.6%左右。9月M2同比预计8.4%左右；新口径M1同比预计回落至5.6%左右，8月为6%。 3、远期供给：预计1-9月制造业投资累计增速降至4.0%。 三、政策：三个微调 1、地产：预计9月地产销售面积增速为0%左右。从政策变化来看，北京、上海、深圳相继在8月8日、8月25日、9月5日调整限购政策。 2、基建：根据9月29日发改委发布会，“新型政策性金融工具规模共5000亿元，全部用于补充项目资本金。我们正在会同有关方面，抓紧将新型政策性金融工具资金投放到具体项目，后续将督促各地方推动项目加快开工建设，尽快形成更多实物工作量，推动扩大有效投资，促进经济平稳健康发展。” 3、耐用品消费：据发改委9月30日官网信息，“近日，国家发展改革委已会同财政部，向地方下达了今年第四批690亿元超长期特别国债支持消费品以旧换新资金，至此，全年3000亿元中央资金已全部下达。” 风险提示：物价偏弱，房价偏弱。 目录 9月经济数据前瞻..............................................................................................................3 （一）GDP：预计三季度增速在4.8%左右....................................................................3（二）物价：CPI和PPI同比降幅均收窄......................................................................3（三）生产：或依然偏强.................................................................................................3（四）外贸：低基数及非美需求或支撑出口韧性.........................................................4（五）固投：累计增速或继续回落.................................................................................4（六）地产销售：一线地产政策调整，销售或小幅回升.............................................4（七）社零：基数走高，增速回落.................................................................................5（八）金融：企业直接融资规模同比扩张.....................................................................5 9月经济数据前瞻 （一）GDP：预计三季度增速在4.8%左右 预计三季度GDP增速在4.8%左右，前三季度GDP累计增速在5.1%左右。 三季度来看，主要的下行因素有四个。 1）工业生产端，二季度工增均值为6.2%。7-8月增速均值为5.4%左右，按9月6.0%的增速预测，三季度增速在5.6%左右。从需求侧的变化来看，工增的回落或与社零、固投增速回落有关。 2）建筑业，观察建安投资。1-6月建安增速为0.1%，1-8月增速降至-2.2%。与基建、地产投资在三季度增速回落有关。 3）地产业：观察地产销售。7-8月地产销售增速有所下行，尽管8-9月一线城市进一步优化地产销售政策，预计9月地产销售有所回暖，但三季度平均而言，预计增速弱于2季度。 4）批发零售业：二季度社零增速均值为5.4%，7月、8月分别降至3.7%、3.4%，预计9月受耐用品基数走高影响，增速进一步降至3.2%左右。这意味着批发零售业三季度增速将有所回落。 （二）物价：CPI和PPI同比降幅均收窄 预计9月份CPI环比约0.2%，同比回升至-0.2%左右。预计食品价格环比上涨0.8%，从高频价格看，猪肉批价下跌2.5%，蔬菜批价上涨6.7%，鸡蛋批价上涨6.9%，水果批价下跌0.3%，牛肉批价上涨1.5%，羊肉批价上涨2.4%，食品价格涨幅基本符合季节性规律。能源方面，9月份成品油价格未做调整。核心通胀方面，受长假临近和开学季等因素影响，预计核心CPI环比或上涨0.1%。 预计9月份PPI环比约-0.2%，同比从-2.9%回升至-2.5%左右。同比回升的主要因素是去年同期低基数效应导致的翘尾因素跌幅收窄。9月份PMI主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为53.2%和48.3%，分别较上月回落0.1和0.9个百分点，其中，受地产投资和国际大宗品价格波动影响，基础原材料行业的价格运行趋弱。商务部的生产资料价格指数环比下跌0.7%，是6月份以来表现最差的月份。从高频现货价来看，螺纹钢价（-2.3%，上月1.3%）转跌，水泥（-0.8%，上月-3.3%）、布油（-0.3%，上月-3.9%）价格续跌但跌幅有所收窄，铜价（2.3%，上月-0.4%）转涨，动力煤价（0.1%，上月8%）基本转平。 （三）生产：或依然偏强 预计9月工增增速在6.0%左右。 对于工增，从PMI生产指数来看，9月生产进一步走强。9月PMI生产指数为51.9%，1-8月均值为50.96%。行业来看，或主要与中下游生产走强有关。9月，中游装备制造业PMI指数达到51.9%，大幅好于前值的50.5%，其中生产指数达到55%。消费品PMI指数达到50.6%，好于前值的49.2%，其中生产指数接近54%。从原因来看，或与企业补库以及外需偏强有关。 从高频数据来看，据钢之家，9月重点企业粗钢生产同比5.1%，好于前值的4.3%。据交 通部数据，高速公路货车通行量9月四周合计增速为3.9%，好于8月四周的3.0%。港口货物吞吐量9月四周合计增速为7.4%，好于8月四周的5.8%。 （四）外贸：低基数及非美需求或支撑出口韧性 预计9月美元计价出口同比6%左右，进口1%左右。 出口方面，低基数及非美需求或支撑出口韧性。首先，去年9月出口基数偏低。2024年9月，出口环比-1.6%，为2014年以来同期第二低点，仅高于2016年9月，2014-2023年同期均值为2.2%。其次，外需或仍具韧性，支撑中国出口量。一是，截至9月28日的四周内，我国港口集装箱吞吐量四周累计同比7.3%，8月底四周同比为9.0%。二是，外需或仍具韧性，美国制造业景气仍处于扩张区间。9月摩根大通全球制造业PMI为50.8%，8月为50.9%，其中美国9月PMI为52%，8月为53%；欧元区9月PMI为49.8%，8月为50.7%。三是，9月，韩国出口同比升至12.7%，8月为1.3%；9月韩国从中国进口同比升至20.4%，8月为0.6%。9月，越南出口同比升至25.3%，8月为15.4%；越南9月进口同比升至25.4%，8月为20%。再次，美国进口需求或边际趋弱，中国对美国出口或仍承压。一是，9月，美国提单口径进口金额同比为-18.3%，8月同比为-15.4%。二是，9月美国ISM制造业PMI进口指数降至44.7%，8月为46%。三是，9月，从中国发往美国的载货集装箱船舶数量平均同比降至-14.7%，8月为-13.2%。 进口方面，或受大宗价格回升和出口韧性带动，但略被基数拖累，增速或保持平稳。一是，9月韩国对中国出口同比升至0.5%，8月为-3%。二是，9月RJ/CRB价格指数均值301.8，同比升至8.8%，8月均值296.6，同比为7.5%。三是，9月中国制造业PMI进口指数回升至48.1%（8月为48.0%），采购量指数升至51.6%（8月为50.4%）。 （五）固投：累计增速或继续回落 预计1-9月固投增速回落至-0.2%左右。其中，制造业投资累计增速降至4.0%，房地产投资累计增速降至-13.2%，基建（不含电力）累计增速降至1.1%。 对于固投，项目层面依然存在不足，1-8月，本年施工项目计划总投资额累计同比为1.6%，前值为2.0%，去年同期为3.7%。9月，建筑业PMI为49.3%，去年同期为50.7%。基础原材料行业PMI为47.5%，8月为4