沪锌季报：供应宽松逻辑逐步兑现，关注供应拐点信号

核心观点

1. 供应宽松逻辑逐步兑现：1-9月锌产业链供应宽松，由锌矿端传导至精炼锌端。全球锌矿产量同比增长6.91%，国内进口矿增长明显，1-8月锌精矿进口量同比增长43.06%。国产及进口TC同步回升，冶炼利润修复，1-9月冶炼厂开工率处于高位。6月起国内精炼锌产量大幅增长，预计2025年1-9月产量同比增长9%以上。
2. 需求未有超预期表现：1-7月全球精炼锌消耗量同比增长0.26%，国内需求略强于海外，同比增长3.51%。海外终端欧美汽车、房屋销量下降，美联储降息或对需求有提振，但需求尚未步入“强预期”阶段。国内基建及地产表现一般，汽车板块维持高景气度。国内初级加工行业开工率重心上移，但下游采购经理人指数下跌，需求整体偏弱。
3. 库存方面：LME库存去库至往年同期低位，国内社会库存步入旺季开始去库。供应宽松下的去库表现支撑锌价，精炼锌宽松逻辑尚未兑现至过剩逻辑，关注后续精炼锌出口空间及国内社会库存表现。

关键数据

• 全球锌矿产量：2025年7月同比增长10.28%，1-7月同比增长6.91%。
• 锌精矿进口量：2025年8月同比增长30.6%，1-8月累计同比增长43.06%。
• 冶炼厂开工率：1-9月位居近年来同期高位。
• 精炼锌产量：2025年1-8月累计同比增长7%以上，预计1-9月同比增长9%以上。
• 全球精炼锌供需：1-7月产量同比下降1.15%，消耗量同比增长0.26%，供需整体紧平衡。
• LME库存：本周平均库存4.42万吨，周环比下降8.49%。
• 国内社会库存：截至9月25日，SMM中国七地锌锭库存15.04万吨，周环比下降5.11%。

研究结论

• 短期价格或受宏观驱动冲高，但基本面支撑有限：沪锌在供应宽松预期下表现相对偏弱，短期价格或受宏观驱动冲高，但基本面对持续上冲的弹性有限。
• 维持震荡，关注需求超预期改善及库存变化：在供应宽松逻辑未有明确拐点信号前，沪锌或仍维持震荡。向上反弹需看到需求端超预期改善、非衰退情况下的降息预期持续改善；向下突破需看到TC超预期走强、精锌持续累库。