债券策略周报：持券过节？怎么看

持券过节？怎么看 2025年09月21日 ➢债市观点及组合策略推荐。 ➢临近国庆长假，需要持券过节吗？ ➢首先从资本利得角度，短时间对于利率有下行支撑的因素主要在于央行买债预期，而如果买债规模不大，仅“续作”到期债券，对于债市的利好程度有限。当前10年国债处于1.8%左右，上行和下行均有空间，但债券赚钱效应的预期不强。因此如果期待长假前后有较好的资本利得预期，则需要两种条件：1.债券利率继续调整至有下行赔率位置，例如10年国债利率上行至1.87-1.88%等超跌位置；2.债券赚钱效应预期提高，情绪变好，例如出现央行降息、大规模买债预期高、权益大幅下跌、四季度经济预期降温明显等因素。 分析师徐亮执业证书：S0100525070004邮箱：xliang@glms.com.cn 相关研究 ➢其次从票息角度，在央行依然保持宽松取向，预计资金利率不会大幅上升的背景下，当前1Y存单、1-2Y及以下信用下沉、2-3Y高等级信用持有价值尚可。但同时也需要考虑近期隔夜资金的收敛，以及四季度资金波动可能加大的情况，再结合资本利得空间不大的背景下，5Y以上信用需要谨慎一些；3-5Y信用按照交易思维对待，优先以二永为主，跟随长利率操作。 1.转债周策略20250920：部分股性转债的“跟涨”能力出现弱化-2025/09/212.海外利率系列点评：降息后美债利率走势推演-2025/09/193.流动性跟踪与地方债策略专题：四季度是否会有供给冲击？-2025/09/164.债券策略周报20250914：利率是否企稳，还会上行吗-2025/09/145.信用债周策略20250914：加速化债如何联动地方发展-2025/09/14 ➢总结来说，短端票息思路持券过节问题不大，可以关注1Y存单、1-2Y及以下信用下沉、2-3Y高等级信用。而是否关注长利率和3-5Y二永，则需要有更高的赔率。 ➢在收益率曲线形态方面，目前中长端以上利率曲线相对陡峭，国债更陡一些。考虑市场对于央行买债预期升温，短端品种会相对长端更抗跌，但短端利率已经较低，且市场在买债逻辑上也逐渐向更陡峭的中长端交易，收益率曲线整体变陡空间不大。且长端预期不稳定，收益率曲线形态容易呈现小幅“熊陡”形态。 ➢从投资组合构建角度来说，依然建议持仓久期保持在稍低水平，如果利率调整至高位可以关注长债短期交易机会。另外，当前利率虽然出现小幅调整，但市场并未超跌，建议等继续调整后再关注反弹机会。结构上，考虑曲线形态很难大幅变陡，且在偏弱的市场环境下，组合底仓可能需要经常变化，组合对灵活性的要求明显提高，因此，除非是长期持有思路，否则更建议关注哑铃型结构。短端关注存单和利率稍高的信用，拉久期敞口可以关注：1.央行买债预期带来的6-7Y国债、4-5Y国开机会；2.活跃长利率的灵活性交易；3.少量曲线凸点和高利率位置，例如6Y信用凸点和超长地方债。 ➢债券择券思路及个券关注。在长端利率债方面，交易重点关注25T6，后续可以关注250016流动性提高后的价值。中端利率债可以继续关注央行买债预期的机会，但7Y国债250007，250018；4-5Y国开250203，250208空间相对中短国债更大一些。浮息债重点可以关注250214，25农发清发09。 ➢国债期货。目前TL2512合约基差水平相对不低，期货价格相对现券便宜。另外随着7Y国债新券250018上市，其成为T合约的CTD，当前T合约IRR水平相对稍高一些，期货价格不算便宜。 ➢风险提示：政府债发行节奏加快，经济增长预期显著变化，货币政策的不确定性，流动性风险，利率波动风险。 目录 1债市策略总结...........................................................................................................................................................32债市行情及指标跟踪分析.........................................................................................................................................52.1债市周度回顾......................................................................................................................................................................................52.2机构持债成本跟踪.............................................................................................................................................................................62.3国债期货多空比..................................................................................................................................................................................62.4利率预测模型（DNS）看法偏弱....................................................................................................................................................72.5大类资产比较来看，债券估值不贵但赚钱效应不强...................................................................................................................73债券组合配置及个券选择思路..................................................................................................................................93.1怎么关注持券过节机会.....................................................................................................................................................................93.2债券择券思路....................................................................................................................................................................................124国债期货..............................................................................................................................................................205风险提示..............................................................................................................................................................21插图目录..................................................................................................................................................................22 1债市策略总结 1.债市观点及组合策略推荐 临近国庆长假，需要持券过节吗？ 首先从资本利得角度，短时间对于利率有下行支撑的因素主要在于央行买债预期，而如果买债规模不大，仅“续作”到期债券，对于债市的利好程度有限。当前10年国债处于1.8%左右，上行和下行均有空间，但债券赚钱效应的预期不强。因此如果期待长假前后有较好的资本利得预期，则需要两种条件：1.债券利率继续调整至有下行赔率位置，例如10年国债利率上行至1.87-1.88%等超跌位置；2.债券赚钱效应预期提高，情绪变好，例如出现央行降息、大规模买债预期高、权益大幅下跌、四季度经济预期降温明显等因素。 其次从票息角度，在央行依然保持宽松取向，预计资金利率不会大幅上升的背景下，当前1Y存单、1-2Y及以下信用下沉、2-3Y高等级信用持有价值尚可。但同时也需要考虑近期隔夜资金的收敛，以及四季度资金波动可能加大的情况，再结合资本利得空间不大的背景下，5Y以上信用需要谨慎一些；3-5Y信用按照交易思维对待，优先以二永为主，跟随长利率操作。 总结来说，短端票息思路持券过节问题不大，可以关注1Y存单、1-2Y及以下信用下沉、2-3Y高等级信用。而是否关注长利率和3-5Y二永，则需要有更高的赔率。 在收益率曲线形态方面，目前中长端以上利率曲线相对陡峭，国债更陡一些。考虑市场对于央行买债预期升温，短端品种会相对长端更抗跌，但短端利率已经较低，且市场在买债逻辑上也逐渐向更陡峭的中长端交易，收益率曲线整体变陡空间不大。且长端预期不稳定，收益率曲线形态容易呈现小幅“熊陡”形态。 从投资组合构建角度来说，依然建议持仓久期保持在稍低水平，如果利率调整至高位可以关注长债短期交易机会。另外，当前利率虽然出现小幅调整，但市场并未超跌，建议等继续调整后再关注反弹机会。结构上，考虑曲线形态很难大幅变陡，且在偏弱的市场环境下，组合底仓可能需要经常变化，组合对灵活性的要求明显提高，因此，除非是长期持有思路，否则更建议关注哑铃型结构。短端关注存单和利率稍高的信用，拉久期敞口可以关注：1.央行买债预期带来的6-7Y国债、4-5Y国开机会；2.活跃长利率的灵活性交易；3.少量曲线凸点和高利率位置，例如6Y信用凸点和超长地方债。 2.债券择券思路及个券关注 择券思路上，从曲线静态及持有性价比来看，国债关注7Y，10Y；国开关注3Y；农发关注5Y，7-8Y；口行关注7-8Y；二级资本债关注6-7Y。（10Y及以内选择） 10年国开方面，当前250210-250215利差在2BP左右，在后续1月左右，250215可能继续作为主力券，预计老券与活跃券利差还有继续走扩空间。另外250220-250215利差在8BP左右，这一利差偏高，250220有赔率，但流动性不行，在投资者更看重流动性的情况下，流动性较差且有赔率的券仅建议小幅配置关注。 10年国债方面，250016-250011利差在7-8BP左右，250016续发一次后流动性有所提高，如果后续流动性保持增加势头，预计250016会有切换主力券的预