行业景气低位，持续布局新疆

核心观点与关键数据

• 公司业绩：2025年上半年，桐昆股份实现营收441.58亿元，同比-8.41%；归母净利润10.97亿元，同比+2.93%。二季度营收247.38亿元，同比-8.73%；归母净利润4.86亿元，同比+0.04%。毛利率6.76%，同比+0.57pp。
• 行业需求：涤纶行业需求整体平稳增长，2025年1-6月纺织服装出口同比增长1.9%，针织和梭织服装出口量分别同比增长8.1%和7.5%。二季度原油价格波动加大，行业盈利承压。
• 业务表现：上半年POY销售437.96万吨，同比下降0.71%；FDY销售102.95万吨，同比增长7.90%；DTY销售54.35万吨，同比增长6.84%。
• 战略布局：成功布局煤头领域，获取吐鲁番地区5亿吨储量的煤矿资源，初始开采规模500万吨/年。中昆公司推进煤气头项目建设，计划2026年底至2027年一季度投产，打通油头、煤头、气头全链条。新疆区域构建从气头、煤头到“一根丝、一匹布”的全产业链体系。

研究结论

• 盈利预测：预计2025-2027年营业收入分别为962.70、1014.01、1069.80亿元，归母净利润分别为21.29、23.84、27.83亿元，BPS分别为15.98、16.87、17.90元。
• 投资评级：给予公司2025年1.0-1.2倍PB，维持“买入”评级。
• 风险提示：贸易战影响下游需求；行业竞争加剧。

下半年展望

随着统一大市场、反内卷等政策落地及需求回升，公司化纤业务有望明显改善。