估值周观察(9月第1期)：贵金属和新能源逆势上涨

策略研究·专题报告 证券分析师：陈凯畅021-60375429chengkaichang@guosen.com.cnS0980523090002 核心观点 •近一周（2025.9.1-2025.9.5）海外市场多数上涨，估值整体温和扩张。亚太地区和美国整体温和上涨，香港领涨；欧元区承压，德国DAX领跌；估值整体温和扩张。仅道琼斯工业指数、德国DAX、恒生中型股、韩国综合指数PE小幅收缩，前三个与指数变化同步，韩国综合指数与指数变化相反。整体来看，当前东证指数和富时新加坡海峡指数的估值分位数位于历史极高水平；印度SENSEX30的估值分位数位于历史较低水平，具有估值吸引力。 •A股核心宽基集体回调，估值小幅收缩。近一周(2025.9.1-2025.9.5)，A股核心宽基集体回调，估值小幅收缩。具体来看，规模上，中证1000（-2.59%）和国证2000（-2.41%）跌幅居前；风格上，小盘股承压，小盘指数（-2.72%）、中证2000（-1.72%）、小盘成长（-1.34%）跌幅居前。估值方面，仅国证成长、大盘成长、中盘价值、小盘价值和中证2000的PE小幅扩张，其余指数PE均收缩，其中国证2000收缩最显著（-1.08x）。截至9月5日，A股主要宽基指数PE、PB、PS基本位于近一年95%-98%分位数，PCF分位数大幅下跌，位于1%-30%分位数。短期来看，大盘价值相对占优，其4项估值指标的1年滚动分位数水平均值为62.19%；中长期来看，大盘成长相对占优，其4项估值指标的3年、5年滚动分位数均值分别为72.56%、43.58%。整体而言，小盘成长的估值性价比较低，4项估值指标的1年、3年、5年滚动分位数水平均值分别为89.05%、96.36%、96.80%。三年分位数视角，PE分位数水平整体高于PB、PCF和PS。 •一级行业涨跌互现，估值分化明显。一级行业涨跌互现，TMT板块回调明显，计算机（-7.27%）、电子（-4.57%）下跌显著；其余板块中，国防军工（-10.25%）领跌，非银金融（-4.96%）、钢铁（-3.17%）跌幅靠前；电力设备（+7.39%）、综合（+5.38%）涨幅居前。估值分化明显，国防军工（-10.10x）、计算机（-10.56x）、电子（-6.68x）的PE随股价同步大幅收缩；房地产虽股价下跌1.48%，PE却大幅扩张17.99x，体现盈利下修明显。 •必选消费行业估值性价比占优。综合看PE、PB、PS、PCF分位数，以电子、通信、传媒为代表的TMT板块，估值处于高位。4项估值指标的1年/3年/5年分位数均值均位于93%到100%。有色金属在1年和3年维度下，估值位于极高位。以食品饮料和农林牧渔为代表的下游必选消费行业估值性价比凸显。食品饮料1年/3年/5年四项估值分位均值仅为61.93%/27.63%/16.59%，农林牧渔为63.58%/37.04%/25.84%，估值修复空间较大；纺织服饰和医药生物1年/3年/5年四项估值分位均值位于70%-98%区间，整体处于中等水平。 •新兴产业多数下跌，贵金属和新能源表现突出。本周新兴产业多数下跌。数字经济和高端装备制造板块回调明显，云计算（-8.22%）、半导体（-6.79%）、集成电路（-7.74%）、海军装备（-7.36%）跌幅居前；新能源逆势上涨，光伏（+13.02%）、储能（+9.19%）强势；动力电池（+11.02%）、锂电池（+8.50%）亦表现突出。多个产业的估值大幅调整，半导体、集成电路PE收缩超过10x，云计算、人工智能、海军装备、工业母机PE收缩超过5x，新能源PE扩张7.26x。热门概念方面，本周贵金属和新能源表现突出，领涨概念包括黄金、贵金属、新能源、宁组合、Wind香港电气设备。 •风险提示：海外货币政策节奏和幅度的不确定性；文中所列指数、个股产品仅作为历史复盘，不构成投资推荐的依据 目录 全球市场复盘与路径推演01全球估值跟踪对比02A股宽基估值跟踪03A股行业&赛道估值跟踪04A股估值性价比05 2025年9-12月市场主线推演 ◼整体来看，2025年9-12月A股市场有望延续结构性慢牛格局，但节奏上将较前期趋缓，市场更多进入结构纵深的探索阶段。短期资金活跃度边际放缓致适度休整，中期则因增量资金条件形成、2026年基本面改善预期，具备行情向上基础。 ◼从内部视角看，产业和资金的逻辑仍是市场运行的内生动力，内部依托政策推动的科技升级与先进制造高景气扩散。从外部视角看，全球市场环境依旧复杂。外部虽受海外AI进展、经济货币政策扰动，但中国制造优势仍支撑A股配置价值。 ◼从估值视角看，随着指数中枢的不断抬升，市场整体估值水平有所修复，但并未显著偏离合理区间，ERP仍显示出一定的性价比。风险溢价的维持部分依赖于流动性宽松和盈利预期修复，短期需关注国债收益率走势及M1增速变化。若资金环境继续宽松、产业盈利持续改善，估值中枢有望进一步抬升，为后续行情提供空间。 ◼从政策面来看，财政与货币政策预计将保持积极稳健的组合策略。财政端或继续加大对高科技、先进制造及消费刺激的支持力度；货币端预计维持流动性合理充裕，引导利率下行。结构性政策红利将持续托底市场信心，同时为高景气赛道的发展提供有力支撑。 ◼展望后市，市场大概率维持慢牛主线，短期震荡整理或是为下一轮结构扩散行情积蓄动能。核心主线聚焦AI（向应用层扩散）、机器人、半导体等科技制造领域，及化工（出口回暖）、可选消费（政策刺激）的阶段性机会。 ◼总体来看，2025年9-12月市场有望处于“速度放缓、蓄势待发”的阶段，建议投资者在保持耐心的同时，关注科技成长、先进制造与政策驱动方向的中期配置价值，并动态跟踪产业催化落地的节奏。 ◼2025年5-8月期间，A股市场在资金宽松、政策支持与产业趋势共振下，自4月关税扰动中快速修复并强劲反弹，市场韧性显著增强，进入结构性“慢牛”阶段。风格层面呈现出价值与成长此消彼长的特征： ◼WIND全A指数整体上涨24.61%。市场三大股指全部上涨，上证指数上涨17.65%，深证成指上涨28.25%，创业板指上涨48.36%。从风格上看，小盘优于大盘，成长优于价值，上证50指数、沪深300指数分别上涨13.04%、19.26%，中证1000、中证500分别上涨25.02%、25.07%。 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理 行业和板块轮动 ◼按照申万一级31个行业来划分，一级行业集体上涨，整体平均涨幅为20.43%，其中，通信、综合、电子、有色金属和国防军工板块领涨，分别上涨76.6%、49.4%、40.7%、39.3%及33.6%，而食品饮料、公用事业、煤炭、交通运输和美容护理板块涨幅相对靠后。 ◼热门赛道股集体上涨，所有赛道股平均涨幅为30.77%，中位数为28.97%。从历史回报来看，智能汽车、工业互联网指数、半导体产业、新材料指数、医美指数已连续四个季度上涨。 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理 市场资金 ◼南下资金降温后逐步回升。5月流入419.92亿，6月流入734.48亿，7月流入1241.04亿，8月流入1032.28亿。整 体 来 看，港 股 通 共 计 净 流 入3427.73亿，其中沪港通流入1953.19亿，深港通流入1474.54亿。单日数据方面，5-8月南下资金最大单日净流入329.91亿，最大净流出187.08亿。从大类板块上看，年初至今，仅建筑材料净流出，其他板块全部净流入，其中银行、商贸零售、医药生物、非银金融净流入资金最多。 全球市场整体偏强 ◼全球商品市场方面，LME铜、伦敦金、ICE布伦特原油价格指数分别上涨8.52%、4.82%、10.48%；全球债券市场方面，十年期美债、两年期美债利率分别下行39bp、60bp，十年期中债利率下行5bp；全球股票市场集体上涨，上证综指上涨17.65%、标普500上涨16.00%、德国DAX指数上涨4.31%、欧洲Stoxx50指数上涨3.71%、日经225指数上涨18.51%。 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理 目录 全球市场复盘与路径推演01全球估值跟踪对比02A股宽基估值跟踪03A股行业&赛道估值跟踪04A股估值性价比05 全球权益市场多数上涨，估值整体温和扩张 •近一周（2025.9.1-2025.9.5）海外市场多数上涨。亚太地区和美国整体温和上涨，香港领涨；欧元区承压，德国DAX领跌；估值整体温和扩张。仅道琼斯工业指数、德国DAX、恒生中型股、韩国综合指数PE小幅收缩，前三个与指数变化同步，韩国综合指数与指数变化相反。整体来看，当前东证指数和富时新加坡海峡指数的估值分位数位于历史极高水平；印度SENSEX30的估值分位数位于历史较低水平，具有估值吸引力。 全球指数估值对比(PE) •分位数方面，除印度SENSEX30低于2010年以来的中位数，日经225位于中位数和75%分位数之间，其它指数均高于75%分位数水平。 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理 全球指数估值对比(PB) •分位数方面，仅沪深300略低于2010年以来的中位数水平，当前PB为1.45x；恒生指数位于中位数和75%分位数之间，当前PB为1.18x，其余指数均高于75%分位数水平。 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理 全球指数估值对比(PS) 图：全球指数PS长序列对比•PS方面，本周除沪深300收缩，其它主要市场指数均扩张。•分位数方面，标普500当前PS为3.44x，显著高于2010年以来75%分位数水平；日经225和沪深300略高于75%分位数，当前PS分别为1.21x和1.51x。其余指数均位于中位数到75%分位数之间。 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理 目录 全球市场复盘与路径推演01全球估值跟踪对比02A股宽基估值跟踪03A股行业&赛道估值跟踪04A股估值性价比05 A股核心宽基集体回调，估值小幅收缩 •近一周(2025.9.1-2025.9.5)，A股核心宽基集体回调，估值小幅收缩。具体来看，规模上，中证1000（-2.59%）和国证2000（-2.41%）跌幅居前；风格上，小盘股承压，小盘指数（-2.72%）、中证2000（-1.72%）、小盘成长（-1.34%）跌幅居前。估值方面，仅国证成长、大盘成长、中盘价值、小盘价值和中证2000的PE小幅扩张，其余指数PE均收缩，其中国证2000收缩最显著（-1.08x）。 1年滚动分位数视角，大盘价值相对占优 图：A股宽基指数估值分位数对比•截至9月5日，A股主要宽基指数PE、PB、PS基本位于近一年95%-98%分位数，PCF分位数大幅下跌，位于1%-30%分位数。短期来看，大盘价值相对占优，其4项估值指标的1年滚动分位数水平均值为62.19%；中长期来看，大盘成长相对占优，其4项估值指标的3年、5年滚动分位数均值分别为72.56%、43.58%。整体而言，小盘成长的估值性价比较低，4项估值指标的1年、3年、5年滚动分位数水平均值分别为89.05%、96.36%、96.80%。三年分位数视角，PE分位数水平整体高于PB、PCF和PS。 国内指数静态PE对比：国内指数PE整体收缩 图：A股宽基指数PE长序列对比•分位数来看，三大核心宽基（沪深300、上证指数、WIND全A）均高于2010年以来的75%分位数水平。规模和风格指数中，除大盘指数高于75%分位数水平，其余均位于中位数到75%分位数之间。•绝对值来看，成长风格PE高于价值风格，小盘PE高于大盘。 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理 国内指数静态PB对比：全部低于75%分位数 图：A股宽基指数PB长序列对比•绝对值来看，截至9月5日，国证成长和国证价值PB分别为3.08x和0.99x，小盘与大盘指数PB分别为2.23x和1.69x。•分位数来看，沪深300、上证指数、小盘指数、大盘指数、国证价值低于2010年以来的